Январь 2013 года войдет в историю началом очередной валютной войны между Японией и остальным миром. На финансовые рынки выплеснулись гигантские объемы краткосрочного спекулятивного капитала. Российские аналитики, впрочем, пока не верят, что мишенью кэрри-трейд может стать и рубль.
Мировые рынки растут, индекс S&P 500 находится на максимуме аж с 2007-го, обложки и первые полосы популярных неэкономических журналов и газет по всему миру пестрят заявлениями о конце кризиса, евро находится на 14-месячном максимуме к доллару. Эйфория затронула и развивающиеся рынки: полумертвый, казалось, индекс РТС скакнул в январе на 7%, укрепилась и российская валюта, вплотную приблизившись к знаковым 30 руб. за доллар.
Откуда же взялся подобный всплеск оптимизма? Макростатистика его вряд ли полностью оправдывает. В Европе, США и Китае ситуация вроде бы стабилизировалась, но устойчивого роста пока нет.
Скорее это эффект очередной валютной войны, стартовавшей в конце 2012 года. За последние несколько недель японская иена упала по отношению к доллару более чем на 13%, это самое резкое удешевление японской валюты аж с 1989 года. На форуме в Давосе глава Бундесбанка Йенс Вайдман — один из самых влиятельных финансистов в мире — раскритиковал Японию за "политизацию" обменного курса иены, чрезмерно агрессивную монетарную политику и вмешательство правительства в дела Банка Японии.
До этого Вайдман чаще всего обрушивался на европейских коллег, но теперь время иное. Япония прибегает к простому рецепту, чтобы не оказаться в проигрыше от снижения собственной конкурентоспособности: девальвирует валюту. Суть рецепта вполне отражается фразой "обворуй соседа", ведь у конкурентов курс оказывается завышенным, а товары менее привлекательными на мировом рынке.
Снизу вверх и обратно
Но валютные войны не только инструмент кражи конкурентоспособности, но еще и средство надувания пузырей. Рост рынков в последние недели можно рассматривать как эффект слабой иены. Проще говоря, спекулянты занимают в дешевеющей иене, покупая доллары, евро. Ну и далее по лестнице риска — акции, валюты развивающихся рынков и т. п.
Схема этой операции, называемой на финансовом жаргоне кэрри-трейд (carry trade), проста: по сути, это игра на разнице процентных ставок и курса валют. Сначала заемщик берет кредит в валюте с очень низкой процентной ставкой. До кризиса 2008-го это были швейцарский франк и та же японская иена. Далее валюта заимствования конвертируется в активы валюты-мишени, где ставка значительно выше. Высокодоходными являются практически все валюты развивающихся рынков (например, рубль, бразильский реал, южноафриканский рэнд). Инфляция там выше, а значит, и доходность выше.
По прошествии определенного времени активы в высокодоходной валюте продаются, проводится обратная конвертация валют, кредит возвращается, а разница между доходностью высокодоходных валют-мишеней и низкодоходных валют заимствования оказывается в кармане инвестора.
Это, конечно, определенное упрощение: в реальной жизни инвесторы часто хеджируются, покупают, по сути, страховку от валютного риска. Чем выше валютный риск, тем дороже страховка. Если валюта-мишень сильно колеблется, кэрри-трейд зачастую теряет смысл.
Вот только заканчивается вся эта спекуляция не всегда гладко. Основным риском в этой схеме была и остается курсовая стабильность. Важно, чтобы курс валюты-мишени не падал по отношению к валюте заимствования, а желательно — чтобы еще и рос. В этом случае инвестор может претендовать на двойной доход — за счет более высокой процентной доходности валюты-мишени и за счет роста ее курса. Иногда так и происходит. Например, в 2006-2007 годах укрепление рубля по отношению к доллару вместе с высокой доходностью российской валюты (ставка рефинансирования ЦБ РФ была тогда двузначной) позволяли получать от рублевых активов двойной доход. Много кто успел его получить.
Однако в 2008-2009 годах, на фоне острой фазы мировой финансового кризиса, валютный риск материализовался. Доллар скакнул с дна лета 2008-го — 23,12 руб. за доллар — до 36,42 руб. за доллар в феврале 2009-го. Иена и швейцарский франк выросли еще сильнее: убегая из риска, спекулянты спешно закрывали задолженность в иене и франках, и спрос на них рос. Качели пошли в обратную сторону. Не в последнюю очередь этот провал был связан с массовым оттоком спекулятивного капитала из России, то есть как раз с лавинообразным закрытием позиций кэрри-трейд. В таких случаях важно убежать первым. Но можно и не успеть.
Погоня за ставкой
Посткризисная реальность притупила интерес инвесторов к рисковым операциям на рынке вообще и к кэрри-трейд в частности. Однако воспоминания об осени 2008-го потихонечку стираются — у рынка вообще память довольно короткая.
Девальвация иены создала для новой волны валютных спекулянтов тепличные условия. Хотя низкими ставками сейчас мало кого удивишь, декларируемое властями Японии намерение девальвировать иену не могло их не воодушевить.
Кроме иены показала неплохой разворот и другая традиционная валюта фондирования — швейцарский франк. До последнего времени швейцарский ЦБ скупал сотни миллиардов евро, чтобы не дать франку укрепиться. И тут вдруг разворот — в последние недели франк неожиданно просел к евро до 1,25 франка за евро. Деньги с Альп потекли обратно, в европейскую периферию.
И не только в европейскую. Рост курса валют в начале года показали практически все развивающиеся рынки — от Индии до Бразилии. Рупия вышла на максимум к доллару с октября 2012-го, реал — максимум с июля 2012-го. При этом охота идет не только на инструменты в национальных валютах. Резко вырос спрос на номинированные в долларах гособлигации развивающихся стран. Аналитики британской компании Exotix, специализирующейся на госдолге развивающихся стран, опасаются, что двузначная доходность по гособлигациям даже самых экзотических эмитентов скоро станет историей. Если в четвертом квартале 2012-го Exotix насчитывала 11 суверенных заемщиков с доходностью по гособлигациям выше 10% годовых в долларах, теперь таковых всего пять — Аргентина, Венесуэла, Белиз, Гренада и Пакистан. Вопрос: успеют ли спекулянты и на сей раз вовремя выбраться из риска до очередного обострения?
Считается, что в кармане главы Бундесбанка Йенса Вайдмана лежат ключи от наручников для европейской денежной политики
Фото: Reuters
Россия на очереди?
Стоит ли ожидать усиления притока денег кэрри-трейд в Россию? Все зависит от того, насколько долгим и устойчивым будет снижение иены и франка, а также от ситуации в реальной экономике США, Европы и Китая. Любое разворотное движение по иене отобьет желание участвовать в игре. При этом важны сезонные факторы: финансовый год в Японии кончается к апрелю, к этому моменту корпорации традиционно репатриируют капитал на родину, вызывая повышенный спрос на иену. Если иена к этому моменту развернется вверх, станет ясно, что ее текущая девальвация — не более чем краткосрочная спекуляция. Ухудшение ситуации в крупнейших экономиках также быстро отобьет нынешний аппетит к риску.
Пока российские финансисты не сильно встревожены возможностью прихода горячих денег в Россию, считая нынешнее укрепление рубля к доллару и бивалютной корзине (возле максимумов с июня 2012-го) временным явлением. Большинство аналитиков придерживаются довольно осторожных взглядов относительно будущего рубля и не ждут его существенного укрепления.
Политика ЦБ России будет препятствовать притоку краткосрочного спекулятивного капитала, повторение ситуации 2006-2007 годов, по мнению аналитиков, маловероятно. "Тогда краткосрочному притоку капитала помогал фиксированный курс рубля, сейчас же ЦБ перешел на плавающий курс, что значительно повысило непредсказуемость поведения российской валюты и ее волатильность",— считает Мария Помельникова, аналитик Райффайзенбанка.
На тот же эффект указывает и главный экономист по России "ВТБ Капитала" Максим Орешкин: "Сейчас, когда инвестируешь в российские активы, всегда есть риск того, что курс может за короткий промежуток времени скакнуть на несколько процентов, а это легко убивает любую процентную ставку. Она не такая уж и большая, 6-7% за год, а изменения курса могут достигать нескольких процентов в день".
Практически согласен во всем с коллегой и Владимир Тихомиров, главный экономист ФК "Открытие": "До кризиса было все-таки достаточно понятно, что Центральный банк сдержит курс как от чрезмерного укрепления, так и от чрезмерного ослабления. Сейчас ЦБ обозначил свою позицию, и рубль может просесть довольно сильно, и это съест все доходы".
Однако есть и исключения. В октябре прошлого года "Деньги" уже писали о неожиданном прогнозе, который сделал один из крупнейших инвестбанков в мире — Goldman Sachs. Тогда его аналитики ожидали к апрелю 2013 года укрепления рубля до 29,2, а к осени — до 28,8 руб./$. Причинами укрепления называлась высокая стоимость нефти и все большая готовность инвесторов к рискам, в том числе в развивающихся странах. Плюс та же самая ставка: ЦБ РФ поднял ставку рефинансирования в середине сентября до 8,25% и дважды повысил депозитную ставку, в сентябре и декабре, доведя ее до 4,5%. В результате доходность рублевых активов и российских бумаг оказалась еще выше. Что также по идее должно способствовать притоку краткосрочного спекулятивного капитала и усилению позиций рубля.
Похоже, этот неожиданный прогноз стал актуальным. Эффект падающей иены и успокоение инвесторов в отношении перспектив Европы и Китая играют в его пользу. Впрочем, аналитикам свойственно ошибаться, и это касается как российских, так и заморских экспертов. Тем более когда козыри в этой игре в руках не только российского ЦБ, но и мирового рынка нефти.