Макроэкономист Михаил Хазин считает, что Россия выйдет из кризиса лишь тогда, когда власти перестанут зажимать денежную массу, возобновив в стране инвестиционный процесс. Деньги нужно направить на проектных началах на строительство заводов, которые должны стать частью внятной программы импортозамещения.

29 сентября в Петербурге прошла конференция "Макроэкономический прогноз на 2015-2016 годы", партнером которой выступили дилеры Volkswagen, выводящие на рынок шестое поколение фургонов Transporter. Представители петербургского бизнеса собрались в конференц-зале отеля "Амбассадор", чтобы узнать о перспективах российской экономики в ближайшем будущем.

Прогноз развития: нефть, импортозамещение, монетизация

Большая часть конференции пришлась на выступление макроэкономиста Михаила Хазина, рассказавшего о своем видении экономических процессов в России и мире. "Мы находимся в чрезвычайно сложной ситуации. Во-первых, закончился механизм поддержания экономического роста, который был придуман Гайдаром и использовался Россией последние 24 года. Во-вторых, закончился механизм экономического роста, на котором держалась мировая капиталистическая система с XVI века", — начал господин Хазин.

По словам экономиста, механизм Гайдара построен на идее о том, что инвестиционный ресурс в стране обязательно должен быть внешним. "Политика ЦБ РФ, когда им руководили либералы (все председатели, за исключением двух периодов руководства Виктором Геращенко в 1992-1994 и в 1998-2002 годах. — BG), состояла в целенаправленном запрете рублевых инвестиций. Система устроена так, что поддерживает исключительно сверхприбыльные отрасли экспорта сырья. Все остальные секторы на рублевые инвестиции существовать не могут — ставки слишком высоки", — продолжил Хазин.

Нормальная монетизация (отношение широкой денежной массы к ВВП) составляет 90-110%, то есть денежная масса должна совпадать с ВВП страны. В странах с перекосом в сторону финансов показатель выше — в США он около 150%. В СССР с индустриальной экономикой в 1991 году монетизация составляла около 100%. С 1992 года она стремительно падала, достигнув к 1998 году 4%. Денежный мультипликатор (отношение расширенной денежной массы к наличным деньгам), который в норме должен быть 4-6, в России тогда составлял 1,2. "Фактически банки кредитов не выдавали. Точнее, выдавали только те деньги, которые лежали на депозитах. То есть банковская система не работала", — объяснил эксперт.

Увеличение монетизации экономики началось с приходом Геращенко в Центробанк в 1998 году. "До конца 2002 года монетизация выросла с 4 до 40%. Возможно, сегодняшние цифры выглядят иначе, поскольку статистику довольно сильно меняют. Но тогда я эту цифру смотрел практически каждый месяц. В относительном выражении в десять раз, но так как экономика быстро росла, в абсолютном выражении денежная масса росла еще быстрее. С приходом Игнатьева в 2003 году накачка экономики деньгами прекратилась. И в результате промышленная инфляция (индекс PPI) выросла в два раза — с 14% в 2003 году до 28,3% уже в 2004 году. Экономика отреагировала на зажим денежной массы. При Игнатьеве объем монетизации практически не менялся, а Эльвира Набиуллина, якобы борясь с инфляцией, начала ее снижать. Еще в 1996 году я подготовил доклад для коллегии Министерства экономики, в котором показал, что при низкой монетизации экономики ее дальнейшее уменьшение ведет к росту инфляции. Вопреки формуле Фишера, которая в принципе в такой ситуации не работает, как она не работала в США в 2008-2014 годах. В этот период при росте наличной денежной массы в США в четыре раза инфляции практически не было, поскольку это компенсировалось снижением кредитного мультипликатора с 17 до 4. Денежная база в США выросла за период с $800 млрд до $3,3 трлн", — привел пример экономист.

Без инвестиций экономика развиваться не может, и ставка в России была сделана на иностранные вливания, у которых есть один недостаток: они делаются в валюте, значит, отдавать их придется тоже в валюте. В случае, когда в экономику России вкладывается $50 млн, возврат при рентабельности в 10% составляет $5 млн в год. "Если предположить, что все иностранные инвесторы хотят скромную сумму 10%, мы можем привлечь инвестиций в десять раз больше, чем средний валютный доход, который имеет в год страна и может направить на возврат инвесторам. При доходе в $10 млрд в год мы можем совокупно привлечь $100 млрд, хотя нужно еще придумать механизм, как эти деньги будут возвращаться. В 1990-е годы валютная выручка была очень низкой: осенью 1997 года цены на нефть опускались ниже $10 за баррель. С 1999 года они пошли вверх, и иностранные инвестиции полились в страну. На эти средства строилось сборочное производство с низким уровнем локализации, а большая часть вложенных денег тут же выводилась как плата за технологии, лицензии или комплектующие. После 2008 года цены на нефть расти перестали. В то же время сыграли несколько факторов, требовавших увеличения возврата валюты" — рассказал господин Хазин.

Первым фактором был рост импорта. Увеличение числа сборочных производств автоматически увеличивало импорт комплектующих. Еще одним фактором была относительная мелкосерийность: открывавшиеся производства, как правило, не имели права продавать продукцию на экспорт. Продолжавшийся рост импорта привел к образованию в 2015 году долга, который больше, чем был у страны в преддверии дефолта 1998 года.

Вторым фактором стала закредитованность российских предприятий — кредиты брались на Западе, где они значительно дешевле. "Сегодня долг России больше, чем был в 1998 году. Другое дело, что тогда он был по большей части суверенным, а сегодня он корпоративный. Процентные платежи по долгу последние годы росли, что сокращало объемы валютной выручки, которые можно использовать для возврата инвесторам. Примерно к 2012 году вырученная за рубежом валюта сравнялась с объемами, которые нужно было отдавать по накопленным инвестициям, и инвестиционный процесс в стране остановился. Экономика вошла в классический депрессионный спад: в 2013 году падение составило 1,5%, в 2014 году — 2%", — объяснил господин Хазин природу российского кризиса.

После этого, по словам макроэкономиста, власть решила стимулировать экономический рост. Руководство страны провело аналогии с началом 2000-х годов, когда в страну потекли иностранные инвестиции. Им предшествовала девальвация 1998 года. Решено было устроить девальвацию национальной валюты рукотворно. "К сожалению, получился конфуз. Они не знали, что в случае резкой девальвации рост может случиться только в двух случаях. Быстрый рост возможен, если есть законсервированные мощности, которые начинают работать. На среднесрочном отрезке — когда есть большой объем свободных денег, на которые эти мощности можно быстро построить. Поскольку у нас нет ни того, ни другого, единственным эффектом стало резкое сокращение расходов населения примерно на 20-25% — спрос упал на четверть, — привел оценку Михаил Хазин. — Еще одной причиной девальвации стали требования МВФ, конечной причиной которых была необходимость ускорить вывод капитала из развивающихся стран с целью поддержать экономику США, в которых была остановлена эмиссия доллара".

Он добавил, что для погашения паники на валютном рынке имелись все инструменты. Для этого должен быть установлен барьер между валютным и денежным рынком: резкое увеличение налога на валютно-обменные операции, увеличение обязательной продажи валютной выручки, увеличение лимитов открытой валютной позиции. Вместо этого ЦБ, резко сократив рефинансирование банков, вытащил рубль из национальной экономики. В результате тяжелый удар был нанесен по остаткам реального сектора. Результатом этих действий финансовых властей, по оценке эксперта, станет падение ВВП по итогам 2015 года на 8-12%. В следующем году будет спад на 3-4%.

Внутренние резервы для выхода из кризиса, по мнению аналитика, в стране есть. "По официальным данным, в 2013 году импорт в России равен $320 млрд. В реальности — $400 млрд. Из них половина импортозамещается со свистом. Для этого не нужно сложных технологий — нужны простейшие фабрики и рабочая сила. Это дополнительные $200 млрд в год, чего хватит для возврата $2 трлн инвестиций. Если сделать программу импортозамещения на десять лет, то с нормой доходности в 10% мы сможем принять $2 трлн инвестиций, что добавит к современным темпам роста 5-7%. Второй путь — монетизация экономики. Создаем институты развития, наполняем их эмиссионными деньгами, а они на проектных принципах начинают строить заводы. Программа вызовет дефляцию, потому что сфера оборота рубля будет расти быстрее, чем накачка экономики деньгами. При блокировке вывода оборотных средств из страны, мера даст 5% роста в течение 10-15 лет. Так что все возможности у нас есть ровно потому, что у нас ничего нет. Но пока у власти находится нынешняя группа, экономического роста не будет — будет спад", — подытожил экономист.

Мировая экономика: конец политики стимулирования спроса

Отдельно экономист оценил развитие мировой экономики: "Мировая капиталистическая система построена на углублении разделения труда. Еще в XVIII веке Адам Смит сказал, что, если экономическая система замкнута, углубление разделения труда останавливается, так как оно ведет к увеличению рисков производителей". В то же время ключевым элементом снижения риска являются кредитование и поддержка частного спроса.

Первый мировой кризис начался в конце XIX века, и с тех пор происходил еще трижды. Для преодоления первого кризиса, пик которого пришелся на 1907-1908 годы, была создана Федеральная резервная система (ФРС) США. Второй произошел в 1930-х, по итогам была создана Бреттон-Вудская система, действующая до сих пор. Третий кризис (1970-е) был преодолен "рейганомикой", а четвертый мы наблюдаем сегодня. В СССР этот кризис начался в 1960-м году, к началу 1980-х он привел к нулевым темпам роста, а потом и к распаду страны.

В первом случае ФРС создала инструмент, который принимал на себя часть рисков банковской системы: рефинансирование. В 1944 году в качестве элемента стабилизации долларовой системы было использовано расширение долларовых рынков, под которые были созданы три новых института: МВФ, Всемирный банк и Генеральное соглашение по тарифам и торговле (ныне — ВТО). Четвертым мировым институтом стала ФРС, которая из национального регулятора превратилась в международный.

Кризис 1970-х годов невозможно было преодолеть ни стимулированием финансовой системы, ни расширением рынков, так как весь мир был поделен между СССР и США. Тогда появился новый механизм — в США, а потом и во всем мире начали стимулировать частный спрос. Механизм этого стимулирования был исчерпан в 2000-х годах, когда закончились резервы роста, открывшиеся перед западной экономикой после развала СССР. "До 1990 года СССР контролировал 40% мирового рынка авиационной техники. Эти 40% разделили между собой Boeing и Airbus, которые держали по 30% мирового рынка. Таким образом, только за наш счет они выросли в 1,5 раза. Для компаний такого масштаба это сумасшедший рост. Таких было много", — объяснил Хазин.

Перед началом четвертого по счету кризиса финансовые институты начали выпускать ценные бумаги под крайне далекие перспективы. "Логика была такой — средний рост за последние двадцать лет был 3%, значит, через десять лет экономика вырастет на 30%. Следовательно, надо выпускать ценные бумаги под этот рост. В рамках концепции появился БРИК. Goldman Sachs посчитал, что это наиболее быстро растущие страны, и выпустил облигации под их доходы, ожидаемые через десять лет", — пояснил Хазин.

Когда в 2008 году лопнул "пузырь" на фондовом рынке, а в 2007 году — на рынке недвижимости, стало понятно, что наращивать спрос через стимулирование больше невозможно. Если бы США в этот момент остановили эмиссию и стали бы действовать так же, как в 1930-х годах, их экономика падала бы со скоростью 10% в год на протяжении пяти лет.

"Инфляции не было потому, что кредитных денег было больше наличных в 17 раз. К 2014 году денежная масса США почти не выросла, а отношение кредитных денег к наличным упало до четырех. Следовательно, наличная часть выросла в четыре раза. Ниже четырех ему опускаться нельзя — это вызовет кризис неплатежей. По этой причине в 2014 году США эмиссию прекратили. Благодаря тому, что все в мире используют доллар, США поддерживает инвестиционный процесс оттоком капитала к себе, в метрополию. В результате денег в мире хоть залейся, но инвестиционного ресурса нет — вложить их с прибылью невозможно", — объяснил Хазин.

Инвестиции: подальше от рублевых активов

Рекомендации по сбережению инвестиций в кризисных условий дал представителям бизнеса главный инвестиционный стратег финансовой группы БКС Максим Шеин. Эксперт уверен, что предпосылок для укрепления рубля сегодня нет. Мировые цены на нефть не должны опуститься ниже $30-34 за баррель.

Наиболее популярные в России инструменты сбережений и инвестиций: коммерческая и жилая недвижимость, иностранная валюта, депозиты, золото, рынки акций. "Если проанализировать, сколько раз за последние двадцать лет эти инструменты принесли положительную реальную доходность, видно, что депозиты срабатывали трижды, иностранная валюта — пять раз. Золото, недвижимость, рынки акций по итогам года приносили доходность в 50% случаев. Вопрос в том, стоит ли инвестировать в золото при сильных колебаниях валют: рост мировых цен на золото невыгоден американцам, так как является альтернативой облигациям США. Поэтому они стараются удержать цены на золото. Также большие ресурсы придется тратить на его хранение", — предостерег аналитик.

Также не самыми выгодными с точки зрения доходности представляются эксперту вложения в депозиты, иностранную валюту и жилую недвижимость. По первым двум направлениям в последние два года фиксировалась отрицательная доходность, по недвижимости доходность была практически нулевой.

Максим Шеин назвал несколько вариантов, выгодных в случае, если инвестор хочет сохранить капитал. Во-первых, это инструменты с фиксированной валютной доходностью. Не рекомендуется вкладывать в долларовые депозиты: интереснее купить еврооблигации банков, можно заработать в полтора раза больше при тех же, в общем, рисках. Менее рискованными видятся ценные бумаги в швейцарском франке и американском долларе. По бумагам с коротким сроком погашения (один-два года) можно получить фиксированную доходность в 2-8%.Второе направление — структурные продукты. Они не дают стопроцентной гарантии дохода, но предполагают долларовую доходность на уровне 5-9%. Инвестиции в коммерческую недвижимость могут принести до 7% дохода в валюте. Но это направление обладает рядом существенных ограничений, к которым относится, например, большой входной порог.

Желающим нарастить капитал эксперт предложил три возможности. Первая — вложения в фондовые рынки. На американском фондовом рынке около 90% акций, по оценкам БКС, являются переоцененными. Но в остальных 10% можно найти интересные активы. С учетом того, что в Америке торгуются больше 3 тыс. компаний, акции примерно 300 компаний могут оказаться доходными.

Еще одним направлением остается доверительное управление капиталом. Несмотря на тяжелое время для индустрии, спрос клиентов на услуги доверительного управления остается. Большие капиталы стараются держать "подальше от России".

Третье направление — структурные продукты, но не с гарантированным, а с плавающим процентом доходности, где клиент сам может подобрать соотношение риска и доходности. Инструмент стал крайне привлекательным: за последний год компания БКС утроила число выданных структурных продуктов, доведя их общий объем до 15 млрд рублей.

Напоследок Максим Шеин посоветовал "пока держаться подальше от рублевых активов": вероятность падения их цены остается высокой.

Человеческий капитал как недооцененный актив

Глава петербургского филиала аутсорсинговой компании "Интеркомп" Руслан Алигаджиев рассказал о роли человеческого капитала в экономическом росте. "По оценкам Всемирного банка, проводившего исследования в 90 странах, только 16% экономического роста обусловлено физическим капиталом, 20% — торговым капиталом. В то время как 64% связано с уровнем развития и качеством человеческого капитала", — объяснил представитель аутсорсинговой компании.

Он заметил, что российские компании недостаточно вкладывают в персонал, так как боятся потратить деньги "на ветер" — после ухода сотрудника из компании инвестиции в него обнуляются. Но внешних драйверов роста, таких, какой была нефть в 2000-х годах, больше нет, и полагаться на внешнюю конъюнктуру теперь нельзя. "В структуре национального богатства ЕС человеческий капитал занимает 78%, природные ресурсы дают 4%, а воспроизводимые ресурсы — 18%. Если верить российской статистике, то в нашей стране человеческий капитал дает лишь 40% национального богатства. В США он занимает больше 80%. Все это говорит о том, что человек в России остается недооцененным активом", — констатировал господин Алигаджиев.

Амнистия капиталов без права пользования

Управляющий партнер юридической фирмы "Дювернуа Лигал" Егор Носков посоветовал бизнес-сообществу не полагаться на закон об "амнистии капиталов". "В условиях, когда парламент в единодушном порядке штампует законодательные инициативы, основополагающие законы приобретают уродливые формы. Закон "Об амнистии капиталов", изложенный всего на семи страницах, охватывает сотни миллиардов, выведенные за рубеж на протяжении последних двадцати лет. Задекларировав капитал, вы, по сути, теряете возможность им свободно распоряжаться и управлять. В частности, по закону о валютном регулировании капитал должен быть переведен на личные счета, которые должны быть задекларированы. Операции по ним строго лимитированы. То есть вы не только высечете себя публично, высветив свой капитал в условиях значительно коррумпированных правоохранительных органов, но и лишитесь возможности им свободно пользоваться. К сожалению, все декларируемые удобства в рамках действующего законодательства реализованы быть не могут, так как принятые законы о контролируемых иностранных компаниях и амнистии капитала стоят особняком от всей остальной правовой системы России, при этом никаких законодательных инициатив в развитие данной темы в этом направлении не принимается. Поэтому и вся деофшоризация России закончилась тем, что из 300-400 тыс. офшорных компаний только тысяча физических лиц и две тысячи юридических задекларировали капитал", — объяснил юрист.

Герман Костринский