Банк России решил до зимы ничего не трогать

Совет директоров ЦБ сохранил ключевую ставку на уровне 7,5% годовых, впервые отказавшись оценить краткосрочное совокупное направление «рисков, влияние которых на экономику и цены неоднозначно». Краткосрочно ЦБ видит преобладание дезинфляционных факторов, которые вполне могут заставить снизить ставку, среднесрочно — проинфляционных, во избежание которых ставку придется поднимать. В целом взгляд регулятора на развитие ситуации, в которую теперь добавлен фактор мобилизации, становится пессимистичнее. Текущая неопределенность увеличивает сроки, в течение которых экономика РФ в процессе подстройки под новую реальность будет стагнировать или сокращаться, хотя сама по себе адаптация к шокам идет быстрее ожиданий.

Решение ЦБ не менять ключевую ставку было более чем ожидаемым — во всяком случае, большинство аналитиков предсказывали именно такое развитие событий и именно такую логику сохранения показателя на уровне 7,5%. Тем не менее во многом это разочаровывающее решение — как выяснилось, ясности и уверенности в оценках происходящего у Банка России на сегодняшний день столько же, сколько у остального рынка, то есть немного.

Вопрос о том, как аналитики ЦБ будут «обсчитывать» перспективы частичной мобилизации, объявленной 21 сентября и официально названной в пятницу (по крайней мере в этой волне) завершенной, был единственным новым крупным вызовом для совета директоров регулятора с момента его последнего заседания. Среди дополнительных факторов глава ЦБ Эльвира Набиуллина отметила только снижение деловой активности в сентябре 2022 года после относительно высокой летней. Причем именно летняя активность, как это видно сейчас, во многом могла описываться как лихорадочная. Отчасти она определялась уходом с рынка иностранных компаний и собственников и попытками российских собственников воспользоваться снижением конкуренции и появлением в продаже дешевых активов, отчасти — попытками быстрого импортозамещения. То, что эта активность пошла на спад уже в сентябре, явно настораживает Банк России.

Что касается мобилизации, то у нее можно выделить два аспекта. Первый — влияние на рынок труда, и без того остающийся сильно перегретым. Исходя из комментариев ЦБ, этот эффект регулятор видит, но по прямому влиянию (изъятие с рынка 0,3 млн работающих) он ограничен.

Скорее проблему создает мобилизация специалистов, последствия которой рассчитать сложно (очевидно, что это усиливает эффект, но неочевидно — в какой степени). Второй аспект — влияние на инвестиционную, деловую и прочую активность: мобилизация здесь однозначно негативна. Первую составляющую в Банке России описали очень подробно — с точки зрения целей денежно-кредитной политики мобилизация действует сначала дезинфляционно, затем (неизвестно точно, через какое время) — проинфляционно. О второй составляющей ЦБ прямо ничего не говорит, впрочем, можно рассматривать его оценки деловой активности как косвенный комментарий к происходящему.

В целом осенью 2022 года общий набор факторов, влияющих на инфляцию, был скорее в пользу ЦБ — промпроизводство и сезонное агропроизводство выше ожиданий, ускорение инфляции в сентябре скорее вызвано разовыми и случайными факторами (тарифы ОСАГО и мобильной связи — «если их исключить, то ценовое давление будет ниже 4% в годовом выражении», заявила глава ЦБ).

При этом новостной фон был хуже, чем летом:ценовые ожидания предприятий растут, нет роста потребительской активности (притом что четких сигналов к постоянному усилению сберегательных настроений тоже, видимо, нет), риски мировой рецессии остаются, а высокая кредитная активность и в розничном, и в корпоративном сегментах отчасти объясняется закрытием валютных кредитов (и, хотя ЦБ увеличил прогноз валового кредитования экономики в 2022 году до 9–12% годовых, симптомы ослабления активности уже есть).

Ровно в той же логике и оценки динамики ВВП. Хорошая новость: прогноз падения ВВП РФ по итогам 2022 года улучшен до минус 3–3,5% (часть этого решения — дополнительное улучшение оценки профицита платежного баланса). Плохая новость: ЦБ пересмотрел оценки времени спада/стагнации экономики в 2023 году при тех же, что и ранее, параметрах годовой динамики ВВП: 1–4% спада, положительная динамика с четвертого квартала 2023 года, пик спада в середине следующего года. Таким образом, парадоксально, но адаптация к новым условиям экономики происходит быстрее, чем ожидал Банк России, но будет длиться дольше, чем он ранее предполагал. Очевидно, дело не в экономических факторах — ЦБ не имеет возможности полноценно заниматься геополитической и особенно военной аналитикой, новые всплывающие факторы обусловлены обстоятельствами за пределами собственно экономики. Вероятно, именно поэтому Эльвира Набиуллина в пятницу достаточно отчетливо поясняла ценность сохранения в текущей ситуации рыночных механизмов в сравнении с мобилизационной моделью экономики: летние успехи — результат работы рынков. Добавим, что большинство осенних проблем с рынками как таковыми не связаны, геополитические дискуссии, в рамках которых эти сложности осенью 2022 года все чаще обсуждаются во властных структурах (в том числе в правительстве), в Банке России по существу не поддерживают — во всяком случае, никакие их элементы в анализе ЦБ пока не обнаруживаются.

Из заявлений и комментариев регулятора 28 октября можно сделать следующий вывод: до конца года остается возможность снижения ключевой ставки, причем не призрачная (ЦБ заявил о фактическом ужесточении денежно-кредитных условий в сентябре, тренды октября выглядят схоже). Но с начала 2023 года будут увеличиваться шансы на то, что ставка будет повышаться вместе с ростом инфляционного давления. Ничего этого прямо в Банке России не говорят. «За последний месяц произошли события, возникли риски, влияние которых на экономику и цены неоднозначно» — этими словами Эльвира Набиуллина завершила свое заявление по итогам совета директоров. Вряд ли она не имела в виду в числе прочего и того, что «неоднозначные» события внеэкономического плана легко могут делать любые экономические прогнозы бесполезными.

Дмитрий Бутрин