Банк России обещает повышенную инфляцию в оплату лучшего состояния экономики

Ключевая ставка Банка России сохранена до марта 2023 года на прежнем уровне — 7,5%, однако с большой вероятностью уже этой весной начнется цикл ее повышения — видимо, короткий и, скорее всего, небольшой. Прогнозы ЦБ на 2023 год, в том числе по платежному балансу, значительно улучшены, и немного более дорогой кредит при большем инфляционном давлении предполагается платой за лучшее, чем ожидалось осенью, состояние экономики. На горизонте двух лет ожидания стали чуть хуже: бюджетное замещение частных инвестиций имеет предел, и в 2024 году, по расчетам Банка России, его почувствует корпоративный сектор — но не работоспособное население.

Содержательных причин изменять ключевую ставку, с осени 2022 года держащуюся на уровне 7,5% годовых, у совета директоров Банка России на его заседании 10 февраля не было — минимальное и пока, видимо, случайное повышение уровня еженедельной инфляции не в счет, предыдущий «нулевой» сигнал ЦБ рынкам на декабрьском заседании совета полностью оправдался. Однако существенные перемены с начала года произошли: Банк России дал на этот раз вполне определенную точку зрения на то, что будет в ближайшие месяцы происходить в экономике (это не только предстоящий формальный из-за эффекта базы мартовский обвал инфляции «год к году» ниже 4% — он неизбежен и мало что значит) и как ЦБ будет на это реагировать. Логика ЦБ также выражена в новом варианте прогноза Банка России на 2023–2025 годы (прогноза на 2026 год регулятор пока не дал, да и прогноз на 2025 год — во многом формальность; реально в новой версии имеют значение расчеты на 2023-й и в меньшей степени на 2024 год) — он в сравнении с вариантом октября 2022 года пересмотрен, как и прогноз платежного баланса РФ.

Практический результат всех уточнений — больше ясности от ЦБ: на ближайших заседаниях совета директоров ключевая ставка может быть увеличена, если будут усиливаться инфляционные риски.

Список причин для того, чтобы они усиливались, очень обширен — от формального и фактического роста госрасходов 2022 года (в том числе проблема «блуждающего триллиона» — см. “Ъ” от 30 января) до роста кредитной и экономической активности и состояния рынка труда. Список причин, в силу которых ключевая ставка хотя бы теоретически могла бы быть снижена, предельно короток, хотя не формален — это (не ожидаемое ЦБ) увеличение склонности населения к сбережениям в ограничение текущего потребления и «более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта».

Хотя о циклическом характере происходящих изменений в экономике в Банке России не говорят, в первом приближении вполне можно считать будущие месяцы периодом циклического подъема и повышения ключевой ставки. Исходя из данных пересмотренного прогноза ЦБ, этот мини-цикл будет коротким (год-полтора) и неинтенсивным. Вполне представима, хотя и маловероятна сама по себе, ситуация стабильности ключевой ставки на уровне 7,5% годовых весь 2023 год (до конца года прогнозный диапазон ее среднего значения — 6,9–9,2% годовых, на 2024 год — 6,5–7,5% годовых). Но значимых причин уменьшать значение ставки в ближайшие месяцы просто не видно.

В логике ЦБ мало что поменялось, при этом все происходящее неплохо описывается в логике согласованной игры Банка России и правительства — рост расходов бюджета в конце 2022 года избавил ЦБ от опасений слишком низкого спроса и снял все вопросы о стимулировании экономического роста: это уже сделал Белый дом, Банку России в ответ достаточно заниматься исключительно своим делом — удерживать инфляцию в районе «таргета» в 4% годовых или де-факто на 2023 год чуть выше (в среднем за год на уровне 4–5,3%, как в новом прогнозе ЦБ).

На пресс-конференции глава ЦБ Эльвира Набиуллина оговорилась, что пока все расчеты регулятора исходят из принятых решений правительства о росте госрасходов — если Белый дом решит их дополнительно поднять, кривая роста и снижения ставки в 2023–2024 годах может быть чуть круче. Но об этом пока говорить рано.

При этом совсем не рано говорить о том, как в расчеты Банка России вписывается современное состояние рынка труда — уровень безработицы в РФ (при росте занятости) достиг исторического минимума в 3,7%, что по всем параметрам должно означать фронтальный дефицит кадров во всех растущих секторах экономики, что, в общем, и наблюдается — и акцентируется оттоком в 2022 году части населения за рубеж, реакцией на военную операцию РФ на Украине, которая остается неотменяемым фоном всех событий в экономике. Банк России пока не знает, будет ли безработица снижаться далее, однако в его прогнозе на 2023 год предположение о снижении расходов домохозяйств сменилось предположением о росте в пределах до 2%: давление на работодателей растет, квалифицированных специалистов мало и не будет, в том числе в силу демографических причин, больше, угроза роста фонда оплаты труда существенно выше роста производительности труда более чем реальна — и это проинфляционный фактор, который вряд ли что-то отменит в ближайшие годы.

Впрочем, в краткосрочной перспективе (2023 год) именно это обстоятельство позволит сделать для большей части населения малозаметным отдельные, но накапливающиеся проблемы в экономике, которые сопровождают больший, чем мог ожидать Банк России, экономический рост. Об этих проблемах ЦБ говорит осторожно, хотя они видны в новой версии прогноза.

Например, сильного спада валового накопления основного капитала в 2022 году не произошло (снижение — 5,7% против ожиданий ЦБ в 10,5–11,5%), и его не ожидают теперь в 2023 году (ждут роста на 0,5–3,5%, это в основном результат госвложений), но он предполагается на 2024 год в размере 1–4%. В упрощенной форме, в этих цифрах ЦБ утверждает: бюджетная консолидация неизбежна, сверхприбыли, в том числе бюджета, полученные в результате необычно высокой (и вызванной в основном военной операцией) конъюнктуры 2022 года, конечны, государство при всем его желании не может заместить на постоянной основе частные инвестиции государственными. В 2023 году об этом можно не думать — но далее об этом не думать нельзя, огосударствление экономики поменяет всю картину.

Отдельный момент в новом прогнозе ЦБ — пересмотренные ожидания по платежному балансу. Прогноз счета текущих операций на 2023 год значительно ухудшен — ожидается профицит в $66 млрд против ожиданий в $123 млрд.

Впрочем, на 2024 и 2025 годы прогноз улучшен: пересмотрены на постоянной основе прогнозы импорта (на $20–40 млрд в год), ожидания по экспорту ухудшены на 2023 год, но улучшены на 2025-й. В словесной форме выводы из этих предположений ЦБ могут быть сформулированы так: хотя у рубля есть основания быть слабее, чем ожидалось ранее, в этом году, порога, около которого состояние платежного баланса должно приводить к быстрой девальвации или по крайней мере курсовой нестабильности, в ближайшие годы рынок не достигнет — рубль останется примерно столь же крепкой валютой, что и сейчас. Отметим, что параметры ценового прогноза Банка России по нефти теперь очень просты (несмотря на то что ЦБ пока не в состоянии в цифрах оценить эффективность частичного эмбарго стран G7 на российские нефтепродукты): это $55 за баррель на всем прогнозном горизонте. То есть любой баррель, проданный из РФ за большую, чем этот уровень, сумму, будет поддерживать рубль, его «стратегического» ослабления из расчетов Банка России не следует.

Вероятно, по крайней мере отчасти, причина большей уверенности ЦБ и в негативных, и в позитивных составляющих новых прогнозов — это «приведение в цифру» ограниченности эффектов санкций и торговых эмбарго, признание отсутствия, по крайней мере сейчас, на среднесрочном горизонте сильных деградационных тенденций в структурной перестройке экономики, подтверждение ответственности бюджетной политики правительства. При изменении любого из этих компонентов поменяется и прогноз, и ключевая ставка, и параметры инфляции, и многое другое. Но пока все это так, Банк России ждет такого состояния экономики, которое можно считать благополучным — конечно, если не беспокоит все остальное.

Дмитрий Бутрин