Чем интересны замещающие облигации

На рынке замещающих облигаций (ЗО) расширяется предложение — как за счет новых выпусков, так и за счет новых эмитентов. С начала года еще четыре компании провели дебютные выпуски таких ценных бумаг. Замещающие облигации позволяют защищать свои инвестиции от ослабления рубля, к тому же доходность по ним в настоящее время составляет 6–8% годовых в валюте. Впрочем, при выборе таких ценных бумаг не стоит забывать о кредитных рисках эмитентов и рисках ликвидности.

Новые имена

С начала 2024 года провели размещения и доразмещения замещающих облигаций шесть эмитентов. Причем четыре эмитента провели дебютные замещения — МКБ (€111 млн), ХКФ-банк ($156 млн), ТМК ($350 млн) и ЧТПЗ ($262 млн). По оценке руководителя отдела аналитики долгового рынка «Ренессанс-Капитала» Алексея Булгакова, суммарный объем состоявшихся размещений составил $1,1 млрд, но с учетом двух погашений — лишь $0,5 млрд. Суммарный объем обращающихся ЗО составляет около $20 млрд, включая квазизамещающие облигации (ПИК-26, СУЭК-26 и другие).

В настоящее время, по данным Rusbonds, к размещению готовятся еще 13 выпусков замещающих облигаций 4 эмитентов, в том числе впервые будут размещать свои бумаги ВТБ, СИБУР и Транскапиталбанк.

В декабре минувшего года набсовет ВТБ одобрил замещение трех выпусков еврооблигаций, крупнейший из которых — номиналом $2,25 млрд.

В соответствии с декабрьским указом президента РФ еврооблигации должны быть замещены до конца первого полугодия 2024 года. При этом разрешение правкомиссии не делать замещение получили три эмитента — «Северсталь», «Уралкалий» и ВЭБ. По мнению Алексея Булгакова, в корпоративных выпусках исходя из среднего за 2023 год «коэффициента замещения» 50–55% и уже размещенных в январе—феврале 2024 года, вероятно, будут размещены валютные облигации номинальной стоимостью $4–6 млрд.

Валютная альтернатива

Замещающие облигации могут быть интересны для инвестиций как альтернатива наличному или безналичному хранению средств в недружественных валютах, курс которых вновь начал уверенно расти. По данным Московской биржи, по итогам торгов в четверг курс доллара превысил 92,85 руб./$, что на 0,63 руб. выше значения закрытия предшествующей недели и почти на 5,5 руб. выше локального минимума, установленного в начале января.

Вдобавок к этому по таким бумагам выплачивается купон, что в сочетании с ценами ниже номинальной стоимости обеспечит высокую доходность к погашению даже без учета изменения курса рубля. В частности, долларовые замещающие облигации «Газпром Капитала» торгуются с доходностью к погашению 5,5–6,5% годовых, доходность облигаций в евро — 6,5–6,8% годовых. Более высокую доходность дают замещающие облигации ГТЛК (7–8% годовых).

Сопутствующие риски

В целом при выборе облигаций необходимо учитывать кредитный профиль эмитента — его долговую нагрузку, график погашения долга, динамику свободного денежного потока. «Стоит смотреть на справедливость динамики спреда корпоративной бумаги, то есть какую дополнительную премию за риск дает доходность корпоративного выпуска над долларовой доходностью суверенных еврооблигаций (текущая доходность к погашению на уровне 4,5–5% годовых) и насколько эта премия справедлива для финансового положения корпоративного эмитента»,— отмечает старший аналитик УК «Первая» Иван Панов.

Важное значение при выборе ЗО играет уровень вторичной ликвидности. «Ликвидность очень важна, ведь чем она выше, тем проще купить или продать актив по приемлемой цене»,— отмечает эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Людмила Рокотянская. Самые ликвидные замещающие облигации у «Газпрома» и «Норильского никеля» — по некоторым выпускам среднедневные объемы торгов достигают нескольких сотен миллионов рублей.

Кроме того, надо учитывать валютный риск, к которому стоит отнести не только возможное укрепление рубля, но и вероятный переход к нерыночному курсообразованию.

Последнее может произойти в случае введения западных санкций в отношении Московской биржи и НКЦ (подразделение биржи, через которое проводится расчет по сделкам, в том числе с долларом и евро). В этом случае механизмы курсообразования станут нерыночными. «В прошлом году некоторые представители власти озвучивали идею множественных курсов, создания специальной "мембраны" между внутренним рынком и внешним»,— отмечает Людмила Рокотянская.

Дефицитное предложение

Несмотря на значительный рост цен на замещающие облигации по результатам 2023 года, данный инструмент остается интересным для инвесторов, считают управляющие. Драйвером роста будет как завершение процесса замещения еврооблигаций, так и погашение обращающихся выпусков. Как итог, на рынке сократится число альтернативных инвестиций в финансовые инструменты, номинированные в иностранной валюте. «До конца года в российском контуре погасится порядка $8,4 млрд валютных облигаций, что будет дополнительным фактором формирования повышенного спроса на покупку облигаций, номинированных в иностранной валюте»,— подчеркивает господин Панов.

Виталий Гайдаев