Темпы роста потребительских цен на прошедшей неделе вновь увеличились и достигли 4,2%. Повышение темпов инфляции в значительной степени связано с неденежными эффектами: во-первых, началось сезонное повышение цен на продовольственные товары; во-вторых, в первую неделю месяца уровень инфляции традиционно выше уровня среднесрочной тенденции; наконец, в эту неделю Госкомстат включил восемь дней, и этот лишний день добавил к показателю инфляции лишних полпункта. Тем не менее, рассчитывать на заметное снижение инфляции в ноябре не приходится. Мы ожидаем, что за этот месяц цены вырастут на 11-12%, что, впрочем, меньше, чем в октябре.
ЦБ вновь повысил ставку рефинансирования: с 17 ноября она установлена на уровне 180% годовых. На наш взгляд, это решение противоречит тенденциям, складывающимся на рынке денег. По мнению многих участников рынка, ставки проявляли тенденцию к снижению. Сброс примерно $300 млн немедленно вызвал на межбанковском рынке снижение (хотя и незначительное) ставок по кредитам всех категорий срочности. По-видимому, ЦБ перестраховывается, опасаясь в случае, если ситуация на финансовом рынке дестабилизируется, оказаться крайним. Возможно, его смутил высокий уровень октябрьской инфляции, возможно, он решил держать уровень ставки рефинансирования выше аукционной учетной. В любом варианте, решение ЦБ подтолкнет все индикаторы денежного рынка.
Сброс валюты на прошедшей неделе, вызванный, скорее всего, необходимостью налоговых проплат, закончился. При незначительных объемах торгов на ММВБ курс доллара ускорил рост. Новые темпы роста курса-спот и уровни ставок по наиболее коротким однодневным кредитам в принципе позволяют использовать последние для спекуляций на валютной бирже. Однако объективных условий для резких скачков курса нет, и маловероятно, что он успеет существенно ускорить рост до конца года, тем более что приблизительно в середине декабря банки будут вынуждены активно сбрасывать валюту для закрытия годовых балансов.
Сложная ситуация сложилась на рынке валютных фьючерсов (площадка МТБ). Котировки, опускавшиеся на протяжении последних трех недель, наконец достигли сильного уровня поддержки. Этот уровень определяется среднесрочными ожиданиями, в первую очередь, инфляционными, участников рынка. Таким образом, последствия октябрьского валютного кризиса исчерпали свое действие. При отсутствии выраженной тенденции крупные игроки получили возможность раскачивать рынок в нужном им направлении. Поэтому представляется, что в ближайшее время динамика курса-форвард будет иметь нерегулярный колебательный характер, а игра на этом рынке станет довольно рискованной.
Значительное влияние на среднесрочные ожидания может оказать обсуждение государственного бюджета в Госдуме. Если Дума хотя бы отчасти поддержит намерения правительства проводить жесткую финансовую политику, не исключено, что понижательная тенденция фьючерсных котировок возобладает. Не надо забывать, что в случае реализации правительственных планов относительно резкого снижения уровня инфляции, рост курса доллара по тенденции составит 20-40% годовых, в то время как сегодня фьючерсный рынок ориентируется на рост свыше 100% годовых.
Средняя учетная ставка по ГКО на минувшей неделе продолжала снижаться, хотя скорость ее снижения заметно уменьшилась. По всей видимости, сказалось проведение очередного аукциона, оттянувшего часть средств со вторичного рынка, что существенно "прогнуло" цены большинства выпусков в начале недели. На первых послеаукционных торгах в четверг, под давлением 200-миллиардного массива неудовлетворенных накануне заявок, рост котировок был восстановлен. Однако перспективы его продолжения в ближайшее время весьма туманны. Имеется в виду реакция рынка облигаций на подъем ставки рефинансирования, которая, скорее всего, негативно отразится на конъюнктуре: снижение доходности затормозится, либо прекратится вовсе. В этом смысле тактика подтягивания ставки рефинансирования к учетной ставке по ГКО выглядит весьма близорукой — она способна привести к воспроизводству разрыва ставок на более высоком уровне.
В таблице 3 приведены базовые индикаторы финансового рынка России за последние шесть недель. Сопоставимость доходности активов обеспечивается использованием для всех них без исключения показателя эффективной доходности, рассчитываемого с использованием формулы сложного процента, то есть с учетом возможности n-кратного реинвестирования доходов от размещения средств в активы разной срочности. Для МБК, ГКО, ГДО и векселя ЭС эффективная доходность (или эффективная процентная ставка) непосредственно фиксируется в таблице. Для курсов-спот по доллару и марке и фондового индекса коммерческих банков эквивалентом эффективной доходности является показатель темпов роста соответствующего курса по тенденции в годовом исчислении. Для курса-форвард — рублевая доходность форвардной продажи валюты, также приводимая в процентах годовых. Эффективная годовая доходность активов, приносящих непосредственно валютный доход — облигаций ВЭБ и валютных МБК — приведена в долларовом выражении.
Приведенные в самом начале таблицы недельные темпы инфляции и темпы инфляции по сложившейся тенденции в процентах годовых позволяют сопоставлять эффективную доходность актива с текущим уровнем инфляции.
Таблица 1
Текущие процентные ставки, устанавливаемые денежными властями (% годовых)
| Показатель | Значение | С какого момента |
|---|---|---|
| Ставка рефинансирования | 180 | 17.11.94 |
| Аукционная учетная ставка по ГКО | ||
| 3 мес. | 374,7 | 1.11.94 |
| 6 мес. | 271 | 16.11.94 |
| 1 год | 293,2 | 26.10.94 |
| Аукционная процентная ставка по централизованным кредитам | ||
| номинальная | 170,1* | 28.10.94 |
| эффективная | 347 | 28.10.94 |
| *Срок кредита — 2 месяца | ||
Таблица 2
Цена ресурсов при сделках "Банк-Клиент"
| Срок | Процентная ставка по ссудам прямым заемщикам | Процентная ставка по депозитным вкладам | ||
|---|---|---|---|---|
| Номинальная | Эффективная | Номинальная | Эффективная | |
| 6 мес. | 160 | 224 | 88 | 107 |
| 3 мес. | 150 | 257 | 95 | 149 |
| 1 мес. | 128 | 237 | 81 | 119 |
Таблица 3
Индикаторы денежного рынка
| Октябрь Ноябрь | Модуль отклонения от тенденции (%) | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 41 6-12.10 | 42 13-19.10 | 43 20-26.10 | 44 27.10-2.11 | 45 3-9.11 | 46 10-16.11 | ||
| Еженедельные темпы инфляции | 2,9 | 4,9 | 3,1 | 2 | 4,2 | - | - |
| (%) | |||||||
| Текущие среднесрочные темпы | 257 | 304 | 351 | 409 | 498 | - | - |
| инфляции (% годовых) | |||||||
| Ставка INSTAR, % годовых (срок МБК) | |||||||
| номинальная (3 мес.) | 128 | 157,1 | 159,6 | 160 | 166,4 | 163,9 | - |
| эффективная (3 мес.) | 203,6 | 276,2 | 283,1 | 284,2 | 302,1 | 294,9 | 4,9 |
| номинальная (1 мес.) | 123,5 | 143,5 | 146,2 | 161,4 | 160,4 | 155,9 | - |
| эффективная (1 мес.) | 224 | 287,7 | 297,2 | 354,7 | 350,8 | 333,1 | 2,7 |
| номинальная (2 нед.) | 164 | 125,7 | 142 | 153,6 | 148,5 | 141,6 | - |
| эффективная (2 нед.) | 390,5 | 241,4 | 298,3 | 344,7 | 323,7 | 296,9 | 10,1 |
| номинальная (1 нед.) | 131,1 | 135,6 | 140 | 150,5 | 140 | 134,7 | - |
| эффективная (1 нед.) | 265,1 | 281,2 | 298,2 | 340,7 | 298 | 277,9 | 3,4 |
| Эффективная доходность к погашению действующих выпусков ГКО (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| 3-месячные выпуски: | |||||||
| 17-й выпуск | 318,8 | 211,7 | 220,6 | 239,4 | 123,1 | 161,7 | 19,4 |
| 18-й выпуск | 282,6 | 218 | 232,4 | 270,4 | 189,1 | 202,9 | 18,8 |
| 19-й выпуск | 253,4 | 214,5 | 219,7 | 286 | 213 | 209,6 | 10,1 |
| 20-й выпуск | 227,5 | 207,5 | 227,7 | 269,3 | 215,5 | 208,7 | 7,7 |
| 21-й выпуск | X | 202,7 | 214,4 | 345,4 | 241,4 | 219,6 | |
| 22-й выпуск | X | 237,3 | 208,7 | 303,7 | 262,4 | 242 | |
| 23-й выпуск | X | X | X | 403,9 | 304,9 | 238,3 | |
| 6-месячные выпуски: | |||||||
| 4-й выпуск | 215,7 | 218,2 | 230,9 | 263,5 | 184,5 | 192,4 | 12 |
| 5-й выпуск | 246 | 223,1 | 227,9 | 297,8 | 264,2 | 232,2 | 8,7 |
| 6-й выпуск | 223,1 | 205,4 | 219,8 | 295,6 | 276,6 | 249,3 | 6,2 |
| 7-й выпуск | 226,1 | 185,4 | 236,6 | 349 | 304,9 | 249,9 | 10,1 |
| 8-й выпуск | X | X | X | X | 267,7 | 225,4 | |
| Годичные выпуски: | |||||||
| 1-й выпуск | X | X | X | 275,3 | 228,3 | 203,6 | |
| Средняя учетная ставка по | 358,1 | 219,2 | 224,8 | 318,7 | 255,4 | 224,8 | 19 |
| всем выпускам | |||||||
| Эффективная доходность к погашению государственных долгосрочных облигаций (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| "Апрель" | 120,2 | 141,3 | 149,8 | 158,9 | 176,3 | 178,8 | 3,2 |
| "Октябрь" | 124,4 | 156,8 | 162,7 | 168,8 | 180,1 | 181,6 | - |
| Эффективная доходность к погашению облигаций ВЭБа (% годовых в $) | |||||||
| 2-й транш | 19,5 | 22,3 | 22,2 | 24,3 | 26,1 | 26,4 | 2,8 |
| 3-й транш | 16,8 | 18,4 | 19 | 20,6 | 21,9 | 22,9 | 2,9 |
| 4-й транш | 16,3 | 16,3 | 17 | 17,5 | 18,2 | 18,1 | 1,5 |
| 5-й транш | 14,2 | 14,6 | 15,5 | 15,9 | 16,1 | 15,6 | 1,3 |
| Эффективная процентная ставка | X | 21 | 12 | 18,3 | 25 | 19 | - |
| по валютным МБК на площадке | |||||||
| МФД (% годовых) | |||||||
| Курс доллара на ММВБ | 3736 | 3005 | 3046 | 3093 | 3102 | 3143 | 0,1 |
| Темпы роста курса доллара (по | 1460 | 280,2 | 100,7 | 42,6 | 44,7 | 23,1 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Курс-форвард доллара на МТБ | |||||||
| на 15.12.94 | X | 3589,61 | 3483,59 | 3484,77 | 3303,45 | 3403,77 | - |
| на 15.03.95 | X | 4550 | 4384,18 | 4363,44 | 3916,31 | 4158,47 | - |
| на 15.06.95 | X | 5643 | 5310,31 | 5158,24 | 4527,88 | 4788 | - |
| Рублевая доходность форвардной продажи валюты | |||||||
| на 15.12.94 | X | 219 | 172 | 182 | 93 | 183 | - |
| на 15.03.95 | X | 182 | 160 | 159 | 98 | 138 | - |
| на 15.06.95 | X | 163 | 141 | 130 | 89 | 108 | - |
| Курс немецкой марки на ММВБ | 2440 | 2019 | 2053 | 2090 | 2040 | 2044 | 0,2 |
| Темпы роста курса марки (по | 3714 | 725,8 | 139,4 | -6,7 | -32,5 | 0 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Фондовый индекс коммерческих | 10,04 | 10,04 | 10,17 | 10,25 | 10,44 | - | - |
| банков | |||||||
| Темпы роста фондового индекса | 77,4 | 81,8 | 85,5 | 85,4 | 80,8 | - | - |
| (по тенденции, % годовых) | |||||||
| Базовая эффективная доходность векселя ЭС при сроке вложений 100 дней | |||||||
| до вычета налогов | 66,2 | 66,2 | 66,2 | 81 | 81 | 97,4 | - |
| после вычета налогов: | |||||||
| процентный вексель (n = 15%) | 54,7 | 54,7 | 54,7 | 66,7 | 66,7 | 79,6 | - |
| дисконтный вексель (n = 35%) | 40,3 | 40,3 | 40,3 | 48,6 | 48,6 | 57,8 | - |
| X — сделок не было | |||||||
Отдел финансов