А Минфин уверенно формирует новые ориентиры
Недельные темпы роста потребительских цен (1,6%) показали, что тенденция к снижению инфляции сохраняется. Если все пойдет так и дальше, к середине мая инфляция может снизиться до 5% в месяц (в марте — примерно 9%).
На прошедшей неделе процентные ставки по игровым МБК проявили тенденцию к росту, в параллельных же сегментах рынка продолжали падать. Анализ изменения эластичности спроса и предложения (по данным Оргбанка) заставляет предположить, что некоторый рост ставок стал следствием действий продавцов кредитных ресурсов. Несмотря на изменения соотношения спроса и предложения в пользу последнего произошло существенное повышение эластичности предложения кредитов, что косвенно указывает на нежелание продавцов идти на снижение цен по МБК.
Что касается сегмента длинных МБК, то ему по-прежнему свойственна крайне низкая ликвидность, что определяет нехарактерно большой разброс ставок в течение последних трех недель. Соотношение эластичностей спроса и предложения трехмесячных МБК показывает, что покупатели настойчиво стремятся "продавить" ставки ниже сложившегося уровня и часто отказываются брать кредиты по ценам, выше ими заявленных. Но и продавцы довольно сдержанны: при снижении ставок они резко сокращают предложение кредитов. Этим и объясняется наблюдавшаяся пауза в снижении процентных ставок.
В течение последних 1,5-2 месяцев произошло некоторое снижение ставок по валютным межбанковским кредитам. Текущий процент привлечения валютных МБК варьируется в зависимости от надежности банка-покупателя от 7-8,5% годовых для недельных займов до 15-21% годовых для трехмесячных. Медленное снижение процента происходит на фоне расширения круга участников этого сегмента рынка. По-видимому, это надо связывать, во-первых, с очевидной нецелесообразностью замораживания свободных валютных средств при обесценении доллара на внутреннем рынке, что увеличивает предложение валютных МБК, и во-вторых, с повышением эффективности привлечения валютных кредитов, что увеличивает спрос. Текущее соотношение реальных процентных ставок по трехмесячным рублевым и валютным МБК (60% и 34% годовых соответственно) указывает на несомненно большую привлекательность последних как для операций в рублевых сегментах финансового рынка, так и для операций импортеров.
Период последовательного снижения фьючерсных котировок, произошедший на фоне изменения макроэкономических параметров денежного рынка, закончился. Темпы роста курса доллара, ожидаемые на фьючерсном рынке, снизились с 200-250% годовых в конце февраля до 85-100% и стабилизировались на этом уровне. На наш взгляд, фьючерсный рынок вновь вступил в фазу нестабильности. Последующая динамика котировок помимо движения цен и спотового курса будет определяться прояснением планов денежных властей относительно самого факта фиксации курса и механизма реализации этого мероприятия.
Учетные ставки по ГКО продолжают уверенно снижаться. Аукционная ставка по 3-месячным облигациям опущена Минфином до уровня 137% годовых, который, впрочем, не выглядит заниженным на фоне средней доходности вторичного рынка 140% годовых. Доходность ГКО в своем падении уже проскочила как средний уровень депозитных ставок, так и текущий уровень инфляции. Правда, если учесть сохранение тенденции к снижению инфляции в период обращения облигаций, становится ясно, что их фактическая доходность в реальном выражении скорее всего выйдет положительной. Не исключено действие кумулятивного механизма падения доходности за счет притока игровых капиталов. Краткосрочная доходность сейчас значительно превышает доходность к погашению, что стимулирует приток ресурсов на вторичный рынок. А это, в свою очередь, способствует дополнительному росту котировок.
Вопрос о торможении падения учетных ставок по ГКО и о потенциальном уровне поддержки остается открытым. Прошлогоднее падение доходности ГКО было остановлено июньским залповым увеличением масштабов рынка на уровне 50-80% годовых по вторичному рынку и 90-110% годовых на аукционах. Инфляция сейчас снижается так же быстро как в прошлом, так что резервы для снижения уровня учетных ставок по ГКО еще есть.
В таблице 3 приведены базовые индикаторы финансового рынка РФ за последние шесть недель.
Сопоставимость доходности активов обеспечивается использованием для всех без исключения активов показателя эффективной доходности, рассчитываемого с использованием формулы сложного процента, то есть с учетом возможности n-кратного реинвестирования доходов от размещения средств в активы разной срочности. Для МБК, ГКО, ГДО и векселя ЭС эффективная доходность (или эффективная процентная ставка) непосредственно фиксируется в таблице. Для спотовых курсов по доллару и марке, курса золотого сертификата и фондового индекса коммерческих банков эквивалентом эффективной доходности является показатель темпов роста соответствующего курса по тенденции в годовом исчислении. Для курса-форвард — рублевая доходность форвардной продажи валюты, также приводимая в процентах годовых.
Эффективная годовая доходность активов, приносящих непосредственно валютный доход: облигаций ВЭБ и валютных МБК, приведена в долларовом выражении.
Приведенные в самом начале таблицы недельные темпы инфляции и темпы инфляции по сложившейся тенденции в процентах годовых позволяют сопоставлять эффективную доходность актива с текущим уровнем инфляции.
Таблица 1
Текущие процентные ставки, устанавливаемые денежными властями (% годовых)
| Показатель | Значение | С какого момента |
|---|---|---|
| Ставка рефинансирования | 200 | 6.01.95 |
| Аукционная учетная ставка по ГКО | ||
| 3 мес. | 137 | 5.04.95 |
| 6 мес. | 118^9 | 29.03.95 |
| 1 год | 184 | 22.03.95 |
| Аукционная процентная ставка по централизованным кредитам | ||
| Номинальная | 203* | 29.03.95 |
| Эффективная | 462 | 29.03.95 |
*Минимальная объявленная ставка (срок кредита — 2 месяца)
Таблица 2
Цена ресурсов при сделках "Банк-Клиент"
| Сроки | Процентная ставка по ссудам прямым заемщикам | Процентная ставка по депозитным вкладам | ||
|---|---|---|---|---|
| Номинальная | Эффективная | Номинальная | Эффективная | |
| 6 мес. | 200 | 300 | 133 | 177 |
| 3 мес. | 190 | 373 | 145 | 245 |
| 1 мес. | 175 | 412 | 116 | 203 |
Таблица 3
Индикаторы денежного рынка
| Февраль Март Апрель | Модуль отклонения от тенденции (%) - | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 9 23.02-1.03 | 10 2-8.03 | 11 9-15.03 | 12 16-22.03 | 13 23-29.03 | 14 30.03-5.04 | ||
| Еженедельные темпы инфляции | 1,5 | 2,7 | 1,9 | 2,5 | 1,6 | - | - |
| (%) | |||||||
| Текущие среднесрочные темпы | 247 | 215 | 190 | 173 | 163 | - | - |
| инфляции (% годовых) | |||||||
| Ставка INSTAR (срок МБК) | |||||||
| номинальная (3 мес.) | 186 | 183 | 187,5 | 162,4 | 177,5 | 160 | - |
| эффективная (3 мес.) | 360,7 | 351,2 | 365,4 | 290,8 | 334,6 | 284,2 | 4,8 |
| номинальная (1 мес.) | 163,8 | 158,2 | 171 | 160,4 | 157,8 | 160,8 | - |
| эффективная (1 мес.) | 364,3 | 342,1 | 394,5 | 350,6 | 340,3 | 352,1 | 4 |
| номинальная (2 нед.) | 146,3 | 148,9 | 154,3 | 151 | 139,6 | 139,4 | - |
| эффективная (2 нед.) | 315,1 | 325,4 | 347,8 | 334 | 289,5 | 288,7 | 2,8 |
| номинальная (1 нед.) | 147,1 | 141,6 | 141,6 | 139,5 | 127,9 | 135,5 | - |
| эффективная (1 нед.) | 326,7 | 304,2 | 304,4 | 296 | 253,9 | 281 | 3,4 |
| Эффективная доходность к погашению действующих выпусков ГКО (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| 3-месячные выпуски: | |||||||
| 27-й выпуск | 203,3 | 193,6 | 138,3 | 125,5 | 127,7 | 92 | 7,3 |
| 28-й выпуск | 236,6 | 203,4 | 191,1 | 143,2 | 166,1 | 120,9 | 6,6 |
| 29-й выпуск | 213 | 202,4 | 153,7 | 110,2 | 112,6 | 91,7 | 5,5 |
| 30-й выпуск | 261,1 | 240,8 | 244,2 | 209 | 181,1 | 162,4 | 2,6 |
| 31-й выпуск | 265,9 | 243,7 | 248,2 | 215 | 187,7 | 160,3 | 2,1 |
| 32-й выпуск | X | 231,8 | 242,6 | 217,3 | 178,8 | 152,5 | - |
| 33-й выпуск | X | X | X | 226,3 | 181,3 | 151 | - |
| 6-месячные выпуски: | |||||||
| 8-й выпуск | 263,8 | 246,4 | 248,6 | 213,3 | 180,9 | 160,7 | 2,6 |
| 9-й выпуск | 251,4 | 229,4 | 241,8 | 208,1 | 164,7 | 141,6 | 3,9 |
| 10-й выпуск | 273,5 | 237,1 | 237,7 | 213,8 | 156,9 | 135,9 | 4,6 |
| 11-й выпуск | X | X | 240,1 | 218,2 | 159,6 | 138 | - |
| Годичный выпуск: | 284,6 | 254,9 | 223 | 199,5 | 167 | 124,2 | 1,4 |
| Средняя учетная ставка по | 230,2 | 220,9 | 218,2 | 212,5 | 168,4 | 140,9 | 2,6 |
| всем выпускам | |||||||
| Эффективная доходность к погашению государственных долгосрочных облигаций (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| "Апрель" | 237,2 | 216,1 | 221,2 | 198,5 | 189,4 | * | - |
| "Октябрь" | 214,1 | 210 | 213,2 | 216,4 | 212,9 | 200,2 | 1,3 |
| Эффективная доходность к погашению облигаций ВЭБа (% годовых в $) | |||||||
| 2-й транш | 37,7 | 36 | 37,1 | 35 | 35,1 | 34,9 | 1,2 |
| 3-й транш | 28,2 | 28,2 | 28,9 | 28,6 | 28,5 | 28,4 | 0,5 |
| 4-й транш | 22,8 | 23 | 23,4 | 23,6 | 23,5 | 23,4 | 0,2 |
| 5-й транш | 17,9 | 19,9 | 18,2 | 18,1 | 18 | 17,8 | 1,7 |
| Курс доллара на ММВБ | 4499 | 4603 | 4744 | 4841 | 4897 | 4936 | 0,2 |
| Темпы роста курса доллара (по | 296,3 | 273,4 | 216,4 | 148 | 81,7 | 45,8 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Курс-форвард доллара на МТБ | |||||||
| на 15.04.95 | 5267,72 | 5275,52 | 5274,98 | 5275,13 | 5145,17 | 5040,10 | 0,3 |
| на 15.07.95 | 6800,20 | 6732,08 | 6404 | 5933 | 6015,67 | 5974,97 | 1,4 |
| на 15.10.95** | 8333,58 | 8222,93 | 8111,94 | 7689 | 6870,48 | 6835,95 | 1,6 |
| Рублевая доходность форвардной продажи валюты | |||||||
| на 15.04.95 | 259 | 271 | 249 | 269 | 189 | 114 | - |
| на 15.07.95 | 203 | 193 | 145 | 91 | 100 | 99 | - |
| на 15.10.95 | 168 | 161 | 150 | 126 | 86 | 85 | - |
| Курс немецкой марки на ММВБ | 3089 | 3282 | 3379 | 3452 | 3558,90 | 3569 | 0,4 |
| Темпы роста курса марки (по | 805,4 | 702,1 | 448,8 | 247,3 | 146,7 | 117,3 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Фондовый индекс коммерческих | 12,17 | 12,40 | 12,37 | 12,03 | 12,24 | - | - |
| банков | |||||||
| Темпы роста фондового индекса | 28 | 15,3 | 1,2 | -13,7 | -28 | - | - |
| (по тенденции, % годовых) | |||||||
| Базовая эффективная доходность векселя ЭС при сроке вложений 100 дней | |||||||
| до вычета налогов | 120,7 | 120,7 | 120,7 | 120,7 | 120,7 | 120,7 | - |
| после вычета налогов: | |||||||
| процентный вексель (n = 15%) | 98,1 | 98,1 | 98,1 | 98,1 | 98,1 | 98,1 | - |
| дисконтный вексель (n = 35%) | 70,5 | 70,5 | 70,5 | 70,5 | 70,5 | 70,5 | - |
| X — сделок не было. | |||||||
| *Особая неделя. | |||||||
| **Контракт на $5000 | |||||||
Отдел финансов