На прошлой неделе финансовый рынок заполонили слухи о том, что Центральный банк рассматривает возможность пролонгации существующего коридора колебаний курса доллара до конца года. Судя по сегодняшним настроениям на валютном рынке, слухи действительно могут иметь под собой основу.
В течение недели курс доллара на Московской межбанковской валютной бирже оставался практически стабильным — его рост за период с 11 по 17 августа составил лишь 3 пункта. Однако, на наш взгляд, реальных предпосылок для такого решения Центрального банка нет. Бюджетные проблемы, которые правительство, скорее всего, будет испытывать в третьем квартале, исключают дальнейшее ухудшение условий экспорта. Сохранения же прежнего коридора колебаний курса доллара на фоне вполне возможного роста темпов инфляции (хотя бы в силу неизбежной активизации правительством социальных программ) лишит экспортеров последней надежды на улучшение условий своей деятельности. В такой ситуации логично ожидать если не возвращения к политике свободно плавающего курса, то, по крайней мере, сдвига коридора вверх, оставляющего формальную основу для большего роста курса доллара. Так что сохранение прежних границ колебаний курса вряд ли будет оправданным. Чем такие разговоры действительно ценны, так это силой психологического воздействия. Ведь возможность пролонгации коридора вполне может оказать сдерживающее воздействие на намерения участников рынка активизировать с началом осени операции на валютном рынке.
Но похоже, что пока участники финансового рынка считают почву для подобных слухов не слишком реальной. По крайней мере, к такому выводу склоняют итоги прошедшей недели на рынке срочных валютных контрактов. Можно, конечно, списать их на спекулятивные игры брокеров, однако слишком уж явным выглядит нежелание снижать котировки по дальним позициям. Да и ближние фьючерсы, хотя и падали, но как-то очень вяло.
В результате, доходность срочных контрактов продолжила медленное, но верное повышение, достигнув 50-55% годовых по ближним и 55-58% — по дальним фьючерсам. По оценкам участников срочного рынка, непосредственной причиной роста доходности срочных контрактов на фоне практически стабильного спот-курса является переизбыток заявок на покупку. Держатели закупочных позиций не собираются их закрывать до тех пор, пока не прояснятся окончательно осенние темпы роста валютных котировок. В свою очередь, осторожные держатели позиций на продажу изначально планировали закрыть их еще в августе, не дожидаясь подъема доллара (аналогичная ситуация, отметим, наблюдалась в августе прошлого года, когда доходность фьючерсных контрактов также значительно оторвалась от реальных темпов роста курса). Показательны в этом смысле котировки закрытия августовских контрактов, оказавшиеся на 38 пунктов выше спот-курса.
Словом, уверенность брокеров в том, что в ближайшее время ЦБ не опустит доллар ниже 4400 руб./$, удерживает на достаточно высоком уровне котировки ближних фьючерсов, а вероятность ускорения темпов роста курса доллара осенью не позволяет октябрьским контрактам провалиться ниже 4800 руб./$, удерживая тем самым более высокие цены на дальние фьючерсы.
Впрочем, мощным инструментом, дестимулирующем интерес к иностранной валюте, остаются государственные ценные бумаги. В частности, на состоявшемся на прошлой неделе аукционе ставка доходности трехмесячных ГКО вновь побила летний рекорд, составив 178,1% годовых (115,7% без учета налоговых льгот). Последний раз более высокая доходность квартальных облигаций была зафиксирована на аукционе 15 марта (230% годовых).
По всей видимости, дилеры рассчитывали на подобной уровень доходности. Почему? Во-первых, Министерству финансов было необходимо собрать 3,8 трлн рублей на погашение 37-го выпуска ГКО. Вновь использовать на эти цели деньги бюджета (как это случилось на прошлом аукционе шестимесячных облигаций, когда на погашение "старого" выпуска ГКО было задействовано 75 млрд рублей бюджетных средств) он не мог.
Во-вторых, решение оттянуть с рынка значительную массу денежных средств Минфин мог принять и с целью помочь ЦБ. Ему в настоящее время все чаще приходится откупать большие объемы валюты, дабы переломить тенденцию снижения курса доллара.
Словом, в расчете на высокую доходность ГКО (в том числе и аукционную) банки решили поучаствовать в нем большими деньгами. Тем более что размещались наиболее ликвидные трехмесячные облигации, и использованию на торгах привлеченных средств благоприятствовали относительно низкие ставки на рынке межбанковских кредитов. (Кстати, отметим, что в течение всей прошлой недели кредитные ставки оставались весьма стабильными. Семидневный INSTAR, по данным Межбанковского финансового дома, колебался в пределах 85-100% годовых, стоимость более "длинных" кредитов не превышала 110%). Так или иначе, но при объеме эмиссии облигаций в 5 трлн рублей заявок было подано на 5,177 трлн рублей. Именно большой выручке от аукциона своим существенным ростом по сравнению с показателем недельной давности, по большому счету, обязан суммарный оборот рынка ГКО (см. таблицу 3).
В соответствии с предаукционными настроениями дилеров складывалась ситуация и на вторичном рынке ГКО. В частности, во вторник участники торгов провели значительную реструктуризацию своих портфелей в пользу погашаемых в среду бумаг 37-й серии. Объем торгов с ними составил в этот день 277 млрд рублей.
По нашему мнению, в ближайшее время можно ожидать роста котировок ГКО. Высокая доходность этих ценных бумаг в сочетании с низкими ставками на рынке межбанковских кредитов позволяет предположить, что банки отдадут предпочтение гособлигациям как наиболее доходным финансовым инструментам. Правда, Минфин и ЦБ наверняка используют благоприятную рыночную конъюнктуру для доразмещения ГКО, непроданных на предыдущих аукционах. И это может стать фактором, сдерживающим падение их доходности.
Характерной особенностью финансового рынка на прошлой неделе стало заметное увеличение оборота всех ключевых его сегментов. Суммарный объем операций на биржевом валютном рынке (учитывается только оборот по долларовым торгам на ММВБ), рынков ГКО и межбанковских кредитов за период с 10 по 16 августа составил почти 16 трлн рублей (за соответствующий период позапрошлой недели — 11,8 трлн рублей).
Если всплеск активности не является случайным (что маловероятно, учитывая одновременный рост объемов операций сразу на трех сегментах рынка), можно говорить о приближении к концу "мертвого сезона". Оно и понятно — осень не за горами...
Весьма симптоматичным выглядят и сезонные изменения в рейтинге сравнительной привлекательности различных активов.
Уже в настоящее время рентабельность размещения средств на рублевых депозитах лишь незначительно превышает доходность операций, предполагающих покупку валюты, размещение ее на валютном депозите и одновременно приобретение форвардного контракта на конвертацию валюты в рубли по истечении срока депозитного договора.
И это при том, что котировки фьючерсных контрактов пока относительно спокойны. Если же поставить на более быстрые темпы роста курса доллара в сравнении с теми, что заложены в форвардных котировках, прибыль по валютному депозиту значительно превысит рентабельность размещения денежных средств на депозите рублевом. По нашему мнению, такой сценарий развития событий вполне реалистичен.
Более того, если темпы изменения котировок доллара пока не привлекают валютных спекулянтов, то немецкая марка на прошлой неделе уже продемонстрировала свой спекулятивный потенциал. Так, в прошлую среду котировки марки на торгах Московской межбанковской валютной биржи снизились сразу на 90 пунктов до 2970 руб./DM.
Впрочем, те, кто сумел извлечь выгоду из этого падения, должны благодарить центральные банки США, Японии, Швейцарии и Германии, скоординированные действия которых привели к резкому росту курса доллара по отношению к европейским валютам (подробнее см. обзор мировых валютных рынков).
А падение котировок марки на российском рынке стало следствием адекватной реакции банков на укрепление доллара.
Редакция благодарит Межбанковский финансовый дом, а также банки "Автосельхозмаш", "Аэрофлот", "Бизнес", Конверсбанк, Межкомбанк, МБО "Оргбанк", "Пушкино", Росинтербанк, Северный торговый банк, "Солидарность", Тверьуниверсалбанк, Темпбанк и другие за постоянное содействие в подготовке статистического материала рубрики.
Таблица 1. Цена ресурсов при сделках "Банк-Клиент" (% годовых)
| Номинальная | Эффективная | |
|---|---|---|
| Процентная ставка по ссудам прямым | 170 | 312 |
| заемщикам (3 мес.) | ||
| Процентная ставка по депозитным вкладам | 83 | 113 |
| (3 мес.) | ||
| Процентная ставка в Сбербанке Москвы (1 | 54 | 69,5 |
| мес.) |
Таблица 2. Текущие процентные ставки, устанавливаемые денежными властями (% годовых)
| Показатель | Значение | С какого момента |
|---|---|---|
| Ставка рефинансирования | 180 | 19.06.95 |
| Аукционная учетная ставка | 161,9 | 26.07.95 |
| ОФЗ | ||
| Аукционная учетная ставка по ГКО | ||
| 3 месяца | 178,12 | 16.08.95 |
| 6 месяцев | 179,49 | 9.08.95 |
| Аукционная процентная ставка по централизованным кредитам | ||
| номинальная | 90 | 8.08.95 |
| эффективная | 125,19 | 8.08.95 |
Таблица 3. Индикаторы денежного рынка
| Июль | Август | Модуль отклонения от тенденции (%) | |||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 28 6-12.07 | 29 13-19.07 | 30 20-26.07 | 31 27.07-2.08 | 32 3-9.08 | 33 10-16.08 | ||
| Еженедельные темпы инфляции | 1,40 | 1,10 | 1,40 | 0,90 | 1,20 | - | - |
| (%) | |||||||
| Темпы инфляции по тенденции | 112,50 | 104,30 | 103,50 | 98,73 | 95,62 | - | - |
| (% годовых) | |||||||
| Ставка INSTAR (срок МБК) | |||||||
| номинальная (3 мес.) | 75,00 | x | 85,00 | 85,00 | 85,00 | 108,00 | - |
| эффективная (3 мес.) | 98,85 | x | 116,14 | 116,14 | 116,14 | 160,14 | 22,43 |
| номинальная (1 мес.) | 127,18 | 95,00 | 100,17 | 93,00 | 73,06 | 105,00 | - |
| эффективная (1 мес.) | 234,95 | 149,50 | 161,71 | 144,91 | 103,24 | 173,62 | 23,49 |
| номинальная (2 нед.) | 98,72 | 67,15 | 85,21 | 90,00 | 100,00 | 107,99 | - |
| эффективная (2 нед.) | 163,51 | 94,06 | 131,27 | 142,24 | 166,78 | 188,08 | 13,51 |
| номинальная (1 нед.) | 141,35 | 62,65 | 77,18 | 74,24 | 90,89 | 89,57 | - |
| эффективная (1 нед.) | 303,35 | 86,41 | 115,14 | 109,00 | 146,22 | 143,04 | 7,75 |
| Оборот рынка МБК (по данным | 6757 | 5193 | 4822 | 4752 | 5575 | 6523 | - |
| МФД, млрд руб.) | |||||||
| Эффективная доходность к погашению действующих выпусков ГКО (% годовых, без налоговых льгот) со сроком до погашения | |||||||
| менее 1 месяца | 119,82 | 101,39 | 105,60 | 117,24 | 116,58 | 137,16 | 10,92 |
| 1-3 месяца | 111,53 | 105,43 | 117,62 | 147,31 | 143,79 | 163,57 | 7,93 |
| 3-6 месяцев | 100,81 | 104,87 | 118,33 | 144,62 | 141,29 | 157,23 | 6,44 |
| Средняя учетная ставка по | 110,07 | 103,89 | 113,85 | 136,39 | 133,89 | 152,65 | 8,28 |
| всем выпускам | |||||||
| Недельные темпы роста котировок ГКО (%) со сроком до погашения | |||||||
| менее 1 месяца | 1,33 | 1,33 | 1,15 | 0,04 | 0,02 | 0,01 | - |
| 1-3 месяца | 1,75 | 2,11 | 0,19 | -0,02 | 0,02 | 0,00 | - |
| 3-6 месяцев | 1,59 | 1,61 | -0,95 | -0,04 | 0,02 | 0,00 | - |
| Средние по всем выпускам | 1,57 | 1,68 | 0,13 | -0,01 | 0,02 | 0,00 | - |
| Краткосрочная доходность ГКО (по тенденции, % годовых) со сроком до погашения | |||||||
| менее 1 месяца | 53,77 | 71,27 | 92,93 | 60,62 | 28,00 | 1,10 | - |
| 1-3 месяца | 13,97 | 100,58 | 117,68 | 68,49 | 3,53 | 0,07 | - |
| 3-6 месяцев | -13,39 | 54,60 | 72,48 | 29,51 | -13,22 | -0,18 | - |
| Средняя по всем выпускам | -13,57 | 56,91 | 89,87 | 48,15 | 2,60 | 0,27 | - |
| Оборот рынка ГКО/ОФЗ (млрд | 3653 | 6890 | 3138 | 5821 | 4840 | 6997 | - |
| руб.) | |||||||
| Эффективная доходность к погашению государственных долгосрочных облигаций (% годовых, без налоговых льгот) | |||||||
| "Апрель" | 70,37 | 111,90 | 112,88 | 113,77 | 114,76 | 142,53 | - |
| "Октябрь" | 69,08 | 119,72 | 120,87 | 120,12 | 121,40 | 157,80 | - |
| Эффективная доходность к погашению облигаций ВЭБ (% годовых в $) | |||||||
| 2-й транш | 19,46 | 18,19 | 17,02 | 15,75 | 14,77 | 15,42 | - |
| 3-й транш | 20,32 | 20,34 | 19,99 | 20,08 | 19,08 | 19,20 | - |
| 4-й транш | 21,54 | 21,74 | 21,70 | 21,87 | 21,25 | 20,95 | - |
| 5-й транш | 17,95 | 18,18 | 18,27 | 18,11 | 18,29 | 18,36 | - |
| Эффективная процентная ставка | 26,25 | 26,25 | 26,25 | 25,06 | 26,25 | 26,25 | - |
| по трехмесячным валютным МБК | |||||||
| (по данным МФД) | |||||||
| Курс доллара на ММВБ | 4545 | 4531 | 4465 | 4415 | 4405 | 4407 | 0,05 |
| Темпы роста курса доллара (по | -6,28 | 1,93 | -30,21 | -39,4461 | -38,79 | -20,35 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Брутто-оборот на биржевом | 2030 | 1525 | 1293 | 1601 | 1443 | 2443 | - |
| валютном рынке (млрд руб.) | |||||||
| Курс-форвард доллара на МТБ | |||||||
| на 15.09.95* | 4804 | 4758 | 4612 | 4652 | 4617 | 4600 | 0,50 |
| на 15.12.95* | 5346 | 5327 | 5186 | 5238 | 5206 | 5230 | 0,10 |
| на 15.03.96* | 5938 | 5937 | 5809 | 5878 | 5828 | 5898 | 0,51 |
| Рублевая доходность форвардов | |||||||
| на 15.09.95* | 38,85 | 38,35 | 27,63 | 58,91 | 64,56 | 76,16 | - |
| на 15.12.95* | 51,42 | 54,22 | 51,92 | 66,14 | 68,65 | 76,49 | - |
| на 15.03.96* | 51,85 | 54,39 | 54,18 | 63,23 | 63,51 | 69,96 | - |
| Курс немецкой марки на ММВБ | 3250 | 3263 | 3210 | 3192 | 3106 | 2970 | 3,86 |
| Темпы роста курса марки (по | -34,35 | -17,32 | -40,98 | -26,70 | -57,33 | -73,52 | - |
| тенденции, % годовых) | |||||||
| Фондовый индекс коммерческих | 1275 | 1285 | 1256 | 1252 | 1255 | 1236 | 0,90 |
| банков (тыс. руб.) | |||||||
| Темпы роста фондового индекса | 344,80 | 220,53 | 89,93 | -26,98 | -34,47 | -24,21 | - |
| (по тенденции, % годовых) | |||||||
_________________________
х — сделок не было
* Контракт на $5000