Банк России решил последовать примеру своих коллег из ФРС и ЕЦБ: 15 апреля первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев объявил о снижении в ближайшее время всех процентных ставок ЦБ. В США и Европе снижение ставок рефинансирования не дало быстрого позитивного эффекта. В России вряд ли стоит ожидать иного — дешевые деньги до реального сектора экономики не дойдут.
Время понижать
О возможном снижении ставки рефинансирования ЦБ Алексей Улюкаев заговорил почти две недели назад. Еще 8 апреля на конференции в Высшей школе экономики он заявил: "Я рассчитываю, что в этом квартале мы сможем снизить официальную ставку и ставки по всем нашим инструментам. Это может произойти в перспективе месяца". Неделю спустя, 15 апреля, выступая на Всероссийском форуме промышленников и предпринимателей, первый зампред ЦБ подтвердил свое обещание "рассмотреть вопрос снижения всех ставок Центробанка уже в ближайшие недели текущего квартала".
При этом Алексей Улюкаев заявил, что грядущее снижение ставок ЦБ "будет не разовой демонстрационной акцией, а началом тенденции". Пыл высокопоставленного представителя Банка России несколько охладил вице-премьер и министр финансов РФ Алексей Кудрин. Он отметил, что "стоимость денежных ресурсов в экономике будет определять общая ситуация, а не Центробанк". И добавил: "На смену ЦБ снова выходит правительство со своим резервным фондом".
Тем не менее возможное снижения ставок ЦБ было встречено с энтузиазмом. "Ставка рефинансирования в ближайшее время может быть снижена",— заявил 15 апреля помощник президента России Аркадий Дворкович, выступая на Всероссийском форуме промышленников и предпринимателей. И одновременно высказал мнение, что 2011 год будет годом экономического роста. А днем ранее мэр Москвы Юрий Лужков в телепрограмме "Лицом к городу" сообщил, что "для поддержки реального сектора экономики максимальная ставка рефинансирования, которую предлагают банки страны, должна составлять не более 4%, а общая ставка кредита — не более 8%".
Игра в поддавки
Желание ведущих центробанков снижать ставки во время кризиса понятно. Эта мера удешевляет для экономических субъектов стоимость кредитных ресурсов и ослабляет национальную валюту (что повышает конкурентоспособность национальных производителей на мировом рынке). То и другое стимулирует экономический рост и способствует выходу из кризиса.
Как известно, особенно усердно тактику снижения ставки рефинансирования применяли США. Они постепенно ослабляли доллар еще до кризиса, а когда кризис случился, так и вовсе опустили ставку ФРС практически до нуля (см. графики). При этом инфляции финансовые власти США пока не боятся, поскольку падение производства тормозит ее. На деле наблюдается даже дефляция.
В Европе инфляции боятся гораздо больше, так как национальные экономики отдельных членов Евросоюза не полностью интегрированы. Некоторые из них не без труда и не с первого раза стали соответствовать критериям ЕЦБ. При ослаблении монетарной политики ЕЦБ они оказываются в зоне риска. Тем не менее ЕЦБ также вынужден был пойти на снижение ставок. В результате ФРС и ЕЦБ организовали своеобразную игру в поддавки, что было особенно заметно на международном валютном рынке Forex: последние полгода доллар и евро соревнуются в том, кто из них больше ослабеет.
Российский Центробанк ставку долгое время не снижал. Последний раз о снижении ставки Банк России объявлял 19 июля 2007 года, совсем в других экономических условиях. После этого ставка только повышалась и за полтора года выросла с 10% до 13%. Такую ставку ЦБ установил 1 декабря 2008 года, и с тех пор (то есть 4,5 месяца) ее не менял. Девальвацию же рубля Центробанк провел путем простого расширения границ коридора бивалютной корзины.
Отказ ЦБ от снижения ставки рефинансирования на пике кризиса обусловлен особенностями российской экономики и банковской системы. Например, инфляцией, которая, по официальному прогнозу, в 2009 году должна составить 13%. Ставка рефинансирования ниже инфляции означает для прямых заемщиков ЦБ возможность получения дохода, не обусловленного экономической активностью, и явную дискриминацию всех остальных участников рынка. Недаром Алексей Улюкаев начал разговор о снижении ставок именно с инфляции. "Надеюсь, с апреля выйдем на помесячный график инфляции меньше, чем в прошлом году",— заявил он.
Тем не менее Банк России на снижение ставок, видимо, пойдет. Помимо снижения инфляции одной из причин является возрождение carry trade. Как известно, механизм carry trade заключается в том, что крупные игроки берут заем в валюте с низкой ставкой рефинансирования и вкладывают средства в валюту с высокой ставкой рефинансирования. Например, в 2007-2008 годах среди западных хедж-фондов модно было брать займы в иенах (под 2% годовых) и покупать на них облигации крупных полугосударственных российских компаний (под 8-9% годовых). При стабильности обеих валют — рубля и иены — инвестор получал значительный доход.
Сейчас рубль вновь относительно стабилен, ФРС теоретически кредитует под 0,25% годовых, а доходность по облигациям российских заемщиков первого эшелона составляет 14%. Заманчиво. И спекулянты могут рискнуть, несмотря на кризис. Для российской экономики опасность состоит в неоправданном, спекулятивном укреплении курса рубля. А также в возможности обрушения этого курса в тот момент, когда спекулянты решат выйти с рынка. В этой ситуации для ЦБ лучше внутренние ставки понизить.
Банковский стопор
Однако возможно, что очень уж радоваться грядущему снижению ставки рефинансирования, а также привязанных к ней кредитных ставок ЦБ не стоит. Конечно, кредиты теоретически должны подешеветь, вот только кто сможет их получить?
Действительно, посмотрим на то, что происходило на рынке в последние полгода (см. графики). С сентября-октября 2008 года Банк России начал резко наращивать объемы кредитования отечественной банковской системы. Если на 1 сентября 2008 года объем его требований к кредитным организациям составлял 0,26 трлн рублей, то на 1 января 2009-го — уже 3,93 трлн рублей. Рост за четыре месяца составил, таким образом, более 1500%. При этом объем кредитования Центробанком коммерческих банков достиг примерно трети от общего объема кредитов, выданных самими банкирами российским юридическим лицам.
Куда же пошли эти огромные вливания? Судя по всему, попросту остались у банкиров "под матрасом". По крайней мере, осенью они не спешили кредитовать реальный сектор: небольшой рост суммарного объема их кредитных портфелей, заметный на графике, обусловлен в основном переоценкой рублевой стоимости валютных кредитов в процессе девальвации рубля.
Похоже, отечественные банки сегодня просто боятся кредитовать промышленность, поскольку не понимают, какие предприятия выживут в кризисное время. К такому выводу подталкивает и тот факт, что с 2009 года рост объемов кредитования банковской системы Центробанком остановился. Видимо, решив текущие проблемы с ликвидностью, банкиры перестали брать дополнительные деньги в ЦБ, поскольку их просто некуда вкладывать.
Проблему же отсутствия на рынке надежных заемщиков снижением ставки рефинансирования не решить — для этого нужно, чтобы заработала экономика. Американцы, кстати, это хорошо понимают, поэтому ключевые пункты их антикризисного плана наряду со снижением процентных ставок — меры по поддержке экономического роста путем создания новых рабочих мест, стимулирования спроса и т. п. В России же пока подобного плана нет.
Таким образом, решение ЦБ о снижении кредитных ставок будет выгодно в первую очередь банкам: им придется меньше платить как Центробанку за пользование заемными средствами, так и вкладчикам, поскольку снижение ставки рефинансирования у нас традиционно сопровождается соответствующим снижением ставок по депозитным вкладам.
Правда, частные инвесторы могут все же извлечь выгоду из решения Центробанка. Снижение ставок на денежном рынке почти автоматически влечет за собой снижение ставок (то есть рост цен) на долговом рынке, по крайней мере, в сегменте наиболее надежных (читай — имеющих господдержку) эмитентов. Так что инвесторам, склонным верить обещаниям руководства ЦБ, имеет смысл задуматься о покупке облигаций первого эшелона.