Наблюдавшаяся в первые два месяца текущего года нестабильность на мировых рынках облигаций привела последнее время к перемещению капиталов в более ликвидные активы. Инвесторы начинают думать, что дальнейшего понижения процентных ставок со стороны центральных банков ожидать не стоит, и держатели облигаций, решив не повторять ошибок 1994 года, начали избавляться от своих ценных бумаг.
М3 в Германии растет из-за нестабильности облигаций
Ситуация с облигациями, очень похожая на нынешнюю, наблюдалась в 1994 году. Тогда, правда, падение котировок облигаций не заставило их владельцев отнести свои бумаги на биржу (и многие из них потом сильно жалели, что этого не сделали).
На этот раз нервы инвесторов не выдержали. Ведь теперь на цены облигаций давит масса самых разных неблагоприятных факторов. Это и малая вероятность дальнейшего понижения процентных ставок, и сомнения относительно способности европейских стран ввести в 1999 году единую валюту, и кризис (бюджетный) в США, и кризис (правительственный) в Италии, и вероятность досрочных выборов в Великобритании. Все это заставило инвесторов переводить свои средства в краткосрочные и ликвидные активы.
В прошлую пятницу последствия этого процесса стали хорошо видны на примере опубликованного в Германии обзора о движении в январе агрегата М3. Прирост денежной массы в годовом исчислении составил около 8,4%, что значительно превышает целевые ориентиры Бундесбанка, установленные в интервале от 3 до 7%. На 29 января намечается заседание Совета Бундесбанка, на котором, как ожидалось, могло было быть принято решение о дальнейшем снижении ставки "репо", однако если учесть опубликованные данные по агрегату М3, это вряд ли произойдет. Тем не менее на финансовых рынках данные о стремительном росте М3 не вызвали ажиотажа — отчасти потому, что многие инвесторы уже избавились от своих ценных бумаг, отчасти из-за того, что участники рынков ожидали еще худших данных.
По мнению многих экономистов, динамика М3 в ближайшее время будет сильно зависеть от состояния рынка облигаций. Если в следующие два месяца котировки устойчиво пойдут вверх, начнется приток денежных средств в облигации, и можно ожидать, что в апреле прирост М3 уже будет соответствовать ориентирам Бундесбанка. В феврале прирост М3 в годовом исчислении, по мнению немецких экономистов, не будет превышать 7,5%.
Однако подъем котировок облигаций возможен лишь при условии устойчивого понижения процентных ставок. Поэтому переток капиталов в краткосрочные банковские вклады несет в себе определенную опасность — согласно кейнсианской теории, это должно способствовать снижению скорости обращения денег, что при прочих равных повысит спрос на них и будет стимулировать рост процентных ставок. Некоторые экономисты в связи с этим полагают, что Бундесбанк, несмотря на высокие темпы прироста М3, должен поддержать рынок облигаций и продолжить понижать ставки.
Кое-что уже получается: 23 февраля доходность 10-летней немецкой правительственной облигации снизилась с 6,34% до 6,29%, котировки акций также росли, и индекс DAX-30 поднялся почти на 2%. Марка также дорожала на прошлой неделе: ее курс по отношению к доллару за последние пять дней вырос примерно на 0,5%.
А если бы один депутат заболел?
В Швейцарии вопрос о снижении процентных ставок на прошлой неделе также стоял весьма остро. Президент Швейцарского национального банка Маркус Луссер в прошлую среду заявил, что банк рассматривает вопрос о либерализации денежной политики, однако он не позволит, чтобы снижение ставок раскрутило инфляцию. Сейчас ставки по межбанковским кредитам в Швейцарии находятся на уровне 1,6%. Многие экономисты считают, что в настоящее время уровень инвестиций в Швейцарии весьма неэластичен по проценту, и поэтому снижение ставок швейцарским ЦБ скорее будет преследовать не цели увеличения инвестиционных расходов, а девальвацию франка. Сильный франк единодушно признан экономистами основным препятствием на пути увеличения темпов экономического роста в стране. Особенно важное значение имеет курс швейцарского франка к марке, так как Германия является основным торговым партнером Швейцарии. В последнее время, правда, немецкая марка несколько окрепла — с 0,801 до 0,815 SFr/DM, однако этот курс все еще находится ниже отметки 0,845 SFr/DM, когда, по мнению экономистов, возможно существенное увеличение чистого экспорта Швейцарии. Однако Маркус Луссер указал на то, что в 1978 и в 1987 годах центральный банк Швейцарии уже предпринимал попытки девальвации франка с помощью понижения процентных ставок, что, действительно, принесло краткосрочные выгоды экспортерам. Однако в следующие два года инфляция увеличилась, что повысило номинальные процентные ставки, и темпы экономического роста опять замедлились. Тем не менее на швейцарском фондовом рынке на прошлой неделе дилеры надеялись, что ставки все таки пойдут вниз и индекс SMI устойчиво повышался темпом примерно 10 пунктов в день.
Индекс FTSE-100 же на прошлой неделе не отличался стабильностью. Инвесторы опасались ослабления позиций правительства Джона Мейджора в связи с опубликованным на прошлой неделе докладом о продажах Великобританией оружия Ираку перед войной в Персидском заливе. На 26 февраля было намечено голосование в парламенте относительно того, ставить ли на повестку дня вопрос о недоверии правительству Мейджора. В тот день FTSE-100 понизился более чем на 1% и почти дошел до психологической отметки в 3700 пунктов. Котировки правительственных облигаций также понижались: 26 февраля их доходность выросла с 7,85 до 7,93%, а по итогам последних семи дней доходность выросла более чем на 17 базисных пунктов. Однако к вечеру пришла информация, что правительству Мейджора удалось избежать постановки вопроса о недоверии (перевесом в 1 голос), и уже на следующий день котировки британских акций выросли в среднем на 0,4%. Тем не менее фунт на прошлой неделе в целом сохранил тенденцию к понижению, то есть инвесторы все равно не уверены в прочности положения консервативного правительства.
Доллар на прошлой неделе дешевел по отношению к большинству европейских валют и иене. По-видимому, начинают сбываться прогнозы некоторых аналитиков, отмечавших, что заключенные на прошлой неделе договоры Банка Японии с центральными банками Сингапура и Гонконга не окажут значительного влияния на японскую валюту. Рост курса иены явился основной причиной понижения котировок местных акций: за прошлую неделю индекс Nikkei-225 упал примерно на 3%. В целом за последние шесть дней иена подорожала по отношению к доллару примерно на 1,8%.
23 февраля, правда, был отмечен небольшой скачок доллара как по отношению к иене, так и к евровалютам. Аналитики это связывают с опубликованием в прошлую пятницу данных, согласно которым в IV квартале 1995 года рост американского ВВП составил всего 0,9% — в два раза меньше, чем предсказывалось экономистами. Эти данные вновь оживили надежды на снижение процентных ставок ФРС. На фондовом рынке в этот день индекс Dow Jones повысился на 0,3%. Однако в тот же день несколько позже была распространена информация, что в январе объемы инвестиций в строительство выросли в годовом исчислении на 4,4%, при том, что аналитики предсказывали падение около 7%. Повышение инвестиций в строительство — первый признак оживления экономики, поэтому надежды на дальнейшее понижение процентных ставок ФРС испарились уже в понедельник, и индекс Dow Jones 26 февраля упал примерно на 1,2%. Доходность 30-летних облигаций при этом повысилась с 6,40% до 6,45%.
Однако не стоит полагать, что американская экономика находится на пути к скорому оживлению. В прошлый четверг были опубликованы данные, что в последние три месяца темпы роста котировок акций малых компаний, которые включены в индекс Russel-2000, отстают от роста котировок акций больших компаний примерно на 3,5%, при том, что зимой акции небольших предприятий обычно растут быстрее. Таким образом ФРС еще рано отказываться от снижения процентных ставок.
ДМИТРИЙ Ъ-ГОЛУБКОВ