Эта финансовая схема, предполагающая использование инструментов фондового рынка, достаточно сложна. Но ее использование в России сулит особые выгоды, поскольку налог на дивиденды в нашей стране вчетверо ниже налога на прибыль.
Теория
В классической теории цена акции на рынке всякий раз проходит через две стадии – рост (до момента выплаты дивидендов) и падение (сразу после выплаты). Причем величина такого падения практически равна размеру выплаченных дивидендов (за вычетом суммы уплачиваемых с них налогов). Для владельцев акций это оборачивается формальным убытком – формальным потому, что на самом деле они уже получили эту сумму в виде дивидендов. Однако формальный убыток, обусловленный снижением стоимости акций, может обернуться для инвесторов реальным доходом. Главное – знать правила игры.
Игру вокруг даты выплаты дивидендов финансисты называют по-разному. Чаще других используются названия "охота за дивидендами", "отмывание дивидендов" или "стриппинг дивидендов" (dividend capturing, dividend washing, dividend stripping). Главное здесь – сроки купли-продажи акций. Приобрести их нужно за несколько дней до даты составления списка акционеров, имеющих право на получение дивидендов, а продать – немедленно после этой даты. Цель операции – максимально снизить налог на прирост капитала (налог на прибыль) от операций с другими акциями (в идеале – до уровня налога на дивиденды). Такая игра выгодна везде, где налоги на дивиденды меньше, чем налоги на прирост капитала.
Практика развитых рынков
В странах с развитыми фондовыми рынками "стриппинг дивидендов" применяется давно. Правда, в большинстве государств, в отличие от России, ставка налога на прирост капитала ниже, чем ставка налога на дивиденды. Соответственно, там инвесторы стараются сбросить акции незадолго до закрытия списка акционеров, а затем купить эти бумаги уже "похудевшими" на размер выплаченных дивидендов. _&&_
А вот в США ситуация похожа на российскую: 70% прибыли, полученной местными компаниями в виде дивидендов, налогом не облагается, и получить их выгоднее, чем продемонстрировать прирост капитала. "Охота за дивидендами" велась в США настолько активно, что пришлось разработать специальные ограничения для "охотников". В частности, теперь запрещено хеджировать риски по таким операциям или сразу же после получения дивидендов продавать акции – они должны находиться в собственности инвестора не менее 45 дней. В противном случае американская налоговая служба рассматривает полученные дивиденды как доход от прироста капитала и облагает их налогами по полной программе.
Как это работает
Простейший вариант "охоты" выглядит так. Предположим, в начале года российская фирма – назовем ее "Инвестор" – приобрела 80 акций компании "Эмитент" по $100 каждая. За год они подорожали на 12,5%. Таким образом, "Инвестор" получил $1000 прибыли (80 х $12,5). Если ничего не предпринять, то при продаже этих бумаг почти четверть прибыли – $240 – придется отдать государству в виде налога на прибыль (его ставка составляет в России 24%).
Однако налоговые потери можно снизить в четыре раза. Достаточно за несколько дней до выплаты дивидендов приобрести пакет акций другой компании – например, "Ресурс" – 100 бумаг по $100. И, получив дивиденды в размере $10 на акцию, тут же продать эти бумаги по $90 – начальная цена минус выплаты по акциям (для простоты не будем учитывать, как повлияет на цену акций уплата налога на дивиденды).
От этой операции "Инвестор" получит двойную выгоду. Во-первых, прибыль от акций "Эмитента" ($1000) и убыток от акций "Ресурса" в сумме дают ноль. Следовательно, налога на прибыль у "Инвестора" не будет. Конечно, заплатить налог все же придется – с полученных в "Эмитенте" дивидендов ($1000). Однако сумма выплат будет вчетверо меньшей – всего $60 вместо $240 ($60 = 6% х $1000, где 6% – ставка налога на дивиденды для российских компаний). Таким образом, путем нехитрых манипуляций удается выиграть $180, сократив налоговые выплаты на 75%.
Плюсы и минусы
Преимущество стриппинговых операций перед простой игрой на фондовом рынке – их предсказуемость, ведь получение убытка уже "запрограммировано". Если курс акций после выплаты дивидендов не упал или падение оказалось менее глубоким, значит, на котировки оказал влияние какой-нибудь дополнительный внешний фактор. Например, эмитент начал активную скупку своих акций на рынке, или произошло какое-то важное политико-экономическое событие (последнее особенно характерно для России). Такой поворот выгоден инвестору – ожидавшееся падение заложено в цене "бездивидендовой" акции, а если оно оказалось ниже прогнозируемого, то речь идет уже о дополнительном бонусе – приросте капитала. А снизить ставку налога на него можно, "захватив" дивиденды еще одной, подчиняющейся законам рынка, компании.
Опасность же стриппинга в том, что дополнительный внешний фактор может толкать курс акций не только вверх, но и вниз – например, рынку стали известны неблагоприятные прогнозы для той отрасли, в которой работает эмитент. Джеймс Фенкнер, специалист по стратегическому анализу рынка акций инвестиционной компании "Тройка Диалог": “Учитывая высокую подверженность российского рынка колебаниям, "охота за дивидендами" может легко обернуться убытком, если цены после приобретения акций инвесторами упадут из-за внешних факторов”.
Чтобы обезопасить себя от такого развития событий, можно прибегнуть к хеджированию и, приобретя опцион на продажу акций по оговоренной цене, застраховаться от падения курса. В этом случае бумаги можно будет продать по цене "акция минус дивиденд". Разумеется, выплата премии за опцион увеличит расходы, но зато даст гарантированный эффект успешности стриппинга.
Закон Элтона–Грубера и его следствия Таким образом, акции с разным соотношением "размер дивиденда / цена акции" оказываются привлекательны для инвесторов, действующих в разных налоговых режимах. Кому-то выгоднее получать прибыль в виде дивидендов, кому-то – в виде прироста капитала.
В 1970 году, проанализировав показатели более чем 4 тыс. публичных компаний, американские экономисты Эдвин Элтон и Мартин Грубер обнаружили интересную закономерность. После закрытия списков акционеров, имеющих право на получение дивидендов, цена акции падала в среднем на 77,7% от величины дивиденда (то есть при начальной цене бумаги в $100 и дивиденде в $10 цена после выплаты дивиденда составляла $92,33). Причем чем выше было соотношение "размер дивиденда / цена акции", тем на большую часть дивиденда уменьшалась стоимость акции.
Реально играть в "охотников за дивидендами" в России стало возможно только с нынешнего года. Теперь убытки от операций с котируемыми ценными бумагами разрешается складывать с прибылью, полученной компанией от других операций с подобными бумагами,– раньше с каждого рубля прибыли платился налог, а убытки государством игнорировались, то есть инвесторам приходилось покрывать их за свой счет.
Насколько широко в настоящее время в России распространена "охота за дивидендами", не знает никто. Компании свои спекулятивные секреты не афишируют, а учет характера фондовых операций нигде не ведется, в том числе и на биржах (эту информацию СФ подтвердили в РТС). Александр Агибалов, вице-президент инвестиционной компании "Атон": “Игра на дивидендных выплатах, конечно, существует. И налоговый выигрыш от этой операции очевиден: 6% против 24%. Но, в принципе, убыток пока можно накрутить и другими способами. Олег Паньшин, начальник информационно-аналитического управления инвестиционной компании "Олма": "Охота за дивидендами" стала возможна в России только в этом году – после введения нового Налогового кодекса. Думаю, что пока она не слишком распространена, так как величина дивидендов существенного влияния на рост акций, как правило, не оказывает. К сожалению, у нас рынок ценных бумаг все еще в диком состоянии и подчиняется больше законам политики, чем экономики”.
Снижает привлекательность стриппинговых схем для инвесторов и тот факт, что выплаты по акциям российских эмитентов пока ничтожно малы в сравнении со стоимостью этих бумаг. Для примера возьмем одну из "голубых фишек" – акции ЛУКОЙЛа. В этом году дивиденды по ним составили примерно $0,5 при стоимости бумаги около $15. И чтобы "отмыть" с помощью акций ЛУКОЙЛа прибыль в $1000, их пришлось бы купить на $30 тыс. Сделка потребовала бы определенных расходов: на обслуживание короткого кредита, покупку акций и последующий вывод денег с биржи. Нетрудно подсчитать, что операция теряет всякий смысл, если расходы превышают 0,6% от суммы сделки (0,6% от $30 тыс.– это те $180, которые, как показано выше, можно сэкономить на налогах с прибыли в $1000).
Тем не менее аналитики прогнозируют, что уже в ближайшие годы в России произойдет серьезный рост стриппинговых операций. Джеймс Фенкнер убежден: "'Охота за дивидендами' сложна и пока не очень широко распространена, но по мере того как российский рынок будет становиться более эффективным и прозрачным, ее популярность, скорее всего, увеличится". Олег Паньшин также уверен, что "будущее у стриппинга, безусловно, есть", и увязывает его широкое использование с серьезным увеличением размера выплат акционерам: “На Западе компании направляют на дивиденды до 60-70% прибыли, у нас пока не более 20%. Но российским компаниям уже в ближайшем будущем придется повернуться лицом к акционерам и увеличить дивиденды. В противном случае они просто не получат серьезных инвестиций. Акции – это средства на развитие, и большинство компаний стало очень трепетно к ним относиться”.
Сезон "охоты" в России открыт, и инвесторы на нашем рынке имеют серьезное преимущество перед участниками фондовых рынков США и других развитых стран: на пути российских "охотников за дивидендами" пока нет законодательных заслонов.