Иглоукалывание для китайского пузыря

Китайский финансовый рынок пережил микроинфаркт. Власти КНР, похоже, сами спровоцировали локальный кризис, пытаясь остановить рост кредитного пузыря и избежать еще больших проблем.

АЛЕКСАНДР ЗОТИН

В 20-х числах июня могло показаться, что в Китае разразился настоящий финансовый кризис: ставка межбанковского кредитования взмыла до небес. Ставка Shibor overnight 20 июня взлетела до 13,4% (в рамках торгового дня — до 30%, нормальный уровень — около 2,5%, см. график 1). Межбанковский кредит на один день стоил в несколько раз дороже, чем куда более рискованный долгосрочный ипотечный кредит. Так бывает, когда банки не доверяют друг другу и уверены, что кто-то из конкурентов близок к банкротству. Ситуация более или менее стабилизировалась только к началу июля, но ставки все еще очень высоки.

Напряжение на межбанке чувствовалось уже в начале июня. Среди причин — замедление притока иностранного капитала в Китай (до $9 млрд в мае вместо привычных $40-50 млрд в марте-апреле), охлаждение деловой активности в производственном секторе, рост стоимости заимствований в долларах. Но главное — проблемы в банках и тесно связанной с ними теневой банковской системе. Похоже, что в ней лопается пузырь. А китайский центробанк — Народный банк Китая — способствует процессу.

Рожденные репрессией

Откуда взялась теневая банковская система в Китае и почему ее возможный крах опасен для китайской, а значит, и мировой экономики? Официальная банковская система традиционно репрессивна по отношению к вкладчику. Депозитную ставку по вкладам диктует Народный банк КНР и держит ее искусственно низкой (чуть выше или чуть ниже уровня инфляции). Таким образом, для банков (крупнейшие четыре — государственные) создаются тепличные условия. Они дешево берут деньги у населения, и их процентная прибыль оказывается завышенной — банки имеют подушку безопасности, смягчающую естественные риски кредитования.

Хорошо и заемщикам, тоже в основном крупным госкомпаниям: ставки по кредитам искусственно занижены. "Долгосрочно номинальная ставка по кредитам в Китае — в районе 6%, а номинальный рост ВВП — 14%,— описывает последнее десятилетие роста в Китае в своем блоге профессор экономики Пекинского университета Майкл Петтис.— Теория говорит нам, что они должны приблизительно соответствовать друг другу. Именно в таком случае доноры капитала получают справедливую долю от роста экономики".

Плохо вкладчикам: они лишены своей доли экономического роста. Хотя именно они оплачивали и оплачивают бурный рост экономики КНР. Домохозяйства видят, что достойной ставки по депозитам нет (сейчас это максимум 3,25% годовых по вкладам на один год при инфляции 2,2%), поэтому скупают недвижимость и ищут альтернативу депозитам.

Цвет тени

Спрос рождает предложение. В Китае активно развивается теневой финансовый сектор. Более половины всех выданных в 2012 году кредитов прошло мимо официальных каналов китайской банковской системы — в основном, через так называемые трасты (синьто). Трасты выполняют банковские функции, не будучи банками, кредитуют и занимают, привлекая средства за счет выпуска "продуктов управления капиталом" (WMP — wealth management products, по-китайски — лицай чаньпинь). Структура этого инвестиционного инструмента такова: деньги привлекаются от вкладчиков под фиксированный процент (чаще всего на 1-3 процентного пункта выше ставки по депозитам). Далее из общего пула привлеченных средств деньги направляются в различные инвестиции — акции, облигации, сырье, кредиты девелоперам и т. п. Чем-то похоже на наши ПИФЫ, но без ограничения в типах и направлениях вложений и с обещанием определенного дохода.

Чаще всего инвестиции непрозрачны — ни вкладчики, ни ЦБ толком не знают, куда направляются деньги. Официальные банки также участвуют в процессе, занимаясь продажей лицай вместе с трастами. Часто у банков есть подконтрольные трасты, позволяющие обойти официальные квоты на кредитование и не отражать операции по лицай на балансах. Банки просто переупаковывают часть кредитного портфеля в WMP, таким образом кредиты исчезают с баланса банка.

Дополнительный риск в том, что теневики играли и в кэрри-трейд: занимая в долларах, размещали средства в юаневых бумагах. Игра прибыльна при двух условиях — более высокой процентной ставке в юаневых инструментах и стабильном курсе юаня к доллару. Курс пока стабилен, однако дифференциал ставок изменился в последние недели в пользу доллара.

WMP — самая популярная альтернатива депозитам в Китае. По оценкам Fitch, объем лицай составляет 13 трлн юаней (более $2 трлн), или 16% всех депозитов в стране. Их опасность для экономики можно оценивать по-разному. Так, еще год назад экс-глава ЦБ Китая Сяо Ган заявил, что WMP — "схема Понци", при которой текущие выплаты вкладчикам осуществляются за счет новых вкладчиков. Практически хорошо знакомая нашим согражданам пирамида МММ.

Однако говорить, что WMP — финансовая пирамида, было бы преувеличением. Во многом рост теневой финансовой системы в Китае — это восстание рыночных сил против зарегулированных госбанков, выставляющих низкие депозитные ставки по указке сверху. Ставки по WMP выше депозитных, но ненамного. Сейчас, например, по данным bankrate.com.cn, в продаже есть более 300 WMP и только треть из них предлагает доходность выше 6% годовых в юанях.

С другой стороны, теневые инвестиции действительно рискованны. Инвесторы не имеют никаких гарантий того, что их средства будут возвращены. А прецеденты дефолтов уже есть. В декабре 2012 года разразился скандал с Hua Xia Bank. Его шанхайские отделения были атакованы вкладчиками в WMP, потерявшими сотни миллионов долларов. Hua Xia отрицал причастность к лицай, выпущенным трастом Zhongding Wealth Investment Center, однако продававшимся в отделениях Hua Xia. Однако массовые протесты вкладчиков заставили банк заплатить.

Возможно, всю теневую финансовую систему рано или поздно также придется спасать. Особенно в случае падения цен на недвижимость, ведь многие WMP так или иначе зависимы от цен на жилье (например, из-за кредитов девелоперам). А здесь спекуляции цветут пышным цветом. По данным китайского финансового журнала Caixin, ссылающегося на данные пекинской полиции, в столице из 13,2 млн квартир и домов 3,8 млн пустуют. Они — объект инвестиций. В Пекине 6 тыс. суперлендлордов, каждому из которых принадлежит не менее 300 квартир. Инвестировать и дальше в строительство при таких уровнях перенасыщения рынка опасно. При этом закредитованность некоторых девелоперов очень высока. Именно они привлекают много денег через теневые каналы — более дешевое белое кредитование для них менее доступно из-за высоких рисков.

Курс на снижение

Нынешняя линия партии — охладить перегретую экономику. Премьер Госсовета КНР Ли Кэцян недавно заявил, что банки должны быть осторожны в кредитовании и сдерживать финансовые риски. После освоения пакета стимулирующих мер, одобренного в кризис 2008 года, суммарный объем общего долга в экономике вырос с $9 трлн в 2008-м до $23 трлн к началу 2013-го — с 75% до 200% ВВП.

Как замечают в своей книге "This Time is Different" экономисты Кеннет Рогофф и Кармен Рейнхарт, исследовавшие глобальные финансовые кризисы за последние 800 лет, страны, испытавшие резкий рост кредитования, всегда заканчивают этот путь тяжелым экономическим кризисом. Любой кредитный бум (идущий и по официальным, и тем более по теневым каналам) опасен: экономика не может абсорбировать и эффективно использовать слишком большой объем новой кредитной ликвидности. Начинается перепроизводство, растет пузырь недвижимости, деньги используются неэффективно либо разворовываются. Потом приходится разгребать плохие долги.

Возможно, регуляторы руководствовались именно этими опасениями и сами подтолкнули финансовую систему страны к управляемому кризису. Еще весной Комиссия по регулированию банковского сектора выпустила директиву, обязывающую эмитентов WMP инвестировать в неликвидные активы (то есть в любые активы, кроме формального рынка облигаций) не более 35% средств. Это стало спусковым крючком кризиса — участники рынка почувствовали, что кто-то по новым правилам играть не сможет. Ставка Shibor пошла вверх.

За два дня до взлета Shibor к отметке 13,2% Народный банк продал облигации на 2 млрд юаней и вместо увеличения сократил ликвидность в системе. Сумма небольшая, но этот шаг показал рынку, что регулятор не опасается роста ставок. Только после паники 20 июня ЦБ смягчил политику, влив 50 млрд юаней в госбанк ICBC, и призвал банки "ответственно управлять рисками ликвидности, возникшими из-за резкого роста кредитования". 1 июля глава ЦБ Китая Чжоу Сяочуань в интервью China Business News заявил, что рынок "правильно понял" рост ставки.

Пока прямые последствия июньских событий до конца не ясны. Данные о рефинансировании около 2 трлн юаней в WMP, срок выплат по которым истекал в конце июня, появятся только через несколько дней. Наиболее сильно кризис ударил по мелким и средним частным банкам, займы на межбанке для них — 23% всего фондирования, в отличие от крупных госбанков (всего 9% привлекаемых средств). Банкротств еще нет, но некоторые банки уже вынуждены привлекать вкладчиков в новые WMP по более высоким процентам. Minsheng Bank завлекает в подконтрольные WMP, суля 9,9% годовых. Это довольно много. Похожей ставкой для России с учетом нашего уровня инфляции была бы 15-18% годовых. Столько у нас не дает ни один банк, разве что микрофинансовые организации (по займам от 1,5 млн руб., без всяких гарантий).

Эпицентр нового кризиса?

С косвенными последствиями ясности больше. Кризис на межбанке — не что иное, как знак нового курса китайских властей: снизить рост кредитования, приструнить теневую банковскую систему. Однако стагнация кредита с неизбежностью означает падение инвестиций и охлаждение экономики. С учетом того что уровень инвестиций в Китае беспрецедентно высок (около 50% ВВП), перепроизводство во многих секторах тоже очень велико (см. "Деньги" от 22 апреля), а расхождение в годовых темпах роста кредитования (выше 20%) и номинального ВВП (ниже 10%) в последние кварталы выглядит пугающе, задача здравая. Власти столкнулись с ими же созданным пузырем и теперь думают, как его сдуть. Тихо, не посеяв панику и не обрушив экономику. Отделы пропаганды Коммунистической партии Китая уже разослали в СМИ директиву с указанием избегать "злонамеренных преувеличений" о кризисе в финсекторе.

Задача трудная. При этом и в случае успеха, и в случае неудачи Китай неизбежно ждет снижение темпов роста ВВП. В случае успеха, по мнению Майкла Петтиса, рост может быстро опуститься до 3-5% ВВП. Что для Китая, привыкшего к двузначным темпам роста, будет означать де-факто рецессию.

В случае неудачи кризис Shibor может стать первой ласточкой нового мирового кризиса — с эпицентром в Азии. КНР сейчас ответственна более чем за треть роста всей мировой экономики. Рост китайской экономики уже замедлился до 7,7% в первом квартале текущего года, и, скорее всего, это только начало. Если властям не удастся плавно охладить экономику и в КНР произойдет полномасштабный кризис плохих долгов по образцу США 2007-2008 годов, китайский кризис может стать глобальным. Первыми пострадают соседи и основные торговые партнеры — Япония, Южная Корея, Тайвань, Вьетнам, Индонезия, вместе с ними — крупные поставщики сырья в Китай: Австралия, Бразилия и, разумеется, Россия. Не избежать удара США и ЕС, а значит, через дальнейшее падение цен на сырье Россия пострадает вдвойне.