Работа, которую прислал на конкурс "Книга — источник денег" Дмитрий Власов из Ростова-на-Дону,— это не просто пример к книге "Принципы корпоративных финансов". Это почти готовый учебный кейс для закрепления пройденного по этой книге материала. Мы публикуем его с небольшими сокращениями.
После окончания первого года двухгодичной программы МВА одной из европейских школ бизнеса все студенты должны пройти 12-недельную корпоративную стажировку. Черил Бранденбург интересовалась Россией и, когда ей представилась возможность поработать в Москве, не колебалась. Дуглас Беккер, управляющий директор московского представительства известной международной консалтинговой компании, дал ей такое задание.
Руководство машиностроительного завода "Северная звезда" обеспокоено возможностью возбуждения производства по делу о банкротстве. Меня интересуют три вопроса:
1. Важно ли российскому предприятию знать вероятные издержки банкротства? Если да, то почему?
2. Какие издержки банкротства актуальны для России?
3. Каковы возможные величины издержек банкротства для российских предприятий?
В библиотеке ты найдешь множество российских деловых периодических изданий, в которых часто появляются статьи из практики банкротств. Будут вопросы — обратись к аналитику Глебу Зубахину. Отчет жду завтра утром.
Вздохнув по поводу сжатых сроков, Черил отправилась в библиотеку. Решив для начала освежить в памяти теорию, она легко нашла хорошо знакомую книгу "Принципы корпоративных финансов" и пробежала глазами часть "Издержки финансовых затруднений". Черил прочитала, что издержки подразделяются на прямые и косвенные. К прямым относятся судебные издержки, затраты на юристов и других специалистов; к косвенным — возможное снижение объема продаж, потери доли рынка из-за нежелания потребителей покупать продукцию компании-банкрота (потребители могут быть обеспокоены возможным снижением качества продукции, неспособностью компании в дальнейшем проводить техническое обслуживание своей продукции), уход высококвалифицированных специалистов, понижение кредитного рейтинга, влекущее необходимость привлекать заемные деньги по более высоким ставкам или даже невозможность быстрого привлечения требуемых денежных ресурсов, вероятный запрет кредиторов на реализацию активов.
Черил прочитала также, что издержки банкротства, как правило, не составляют значительную долю в стоимости западных компаний. Так, например, у железнодорожных компаний прямые издержки в среднем составляли лишь 5,3% от оцененной перед банкротством стоимости.
С теорией все было более или менее ясно. Но с российской практикой начались проблемы. Черил недостаточно владела русским языком для эффективного анализа существующих данных о конкретных случаях банкротства в России и потому обратилась за помощью к Глебу. Тот откликнулся на призыв о помощи. Проведя активные поиски в библиотеке, молодые люди обнаружили несколько весьма характерных примеров из практики банкротств.
Ростовская область. Предприятие-монополист, производящее 100% российских магистральных электровозов,— Новочеркасский электровозостроительный завод (НЭВЗ). Если в советские времена он выпускал до 400 электровозов в год, то в 1997 году произвел лишь пять. И тогда было возбуждено производство по делу о банкротстве. При этом завод решила приобрести Энергомашиностроительная корпорация (ЭМСК). Министерство путей сообщения (МПС) было против. Разгорелась борьба за то, чей представитель станет внешним управляющим (внешний управляющий обладает полномочиями намного большими, чем генеральный директор). Борьба продолжалась долго — с сентября 1997-го по август 1998-го. МПС выбрало банальный способ давления. Являясь, по сути, единственным заказчиком НЭВЗ, оно просто прекратило финансирование производства локомотивов и заявило, что в случае назначения внешним управляющим представителя ЭМСК будет искать других поставщиков. Можно представить, какой величины достигли бы в данном случае косвенные издержки банкротства. Поэтому ЭМСК отступила, а МПС не просто возобновило финансирование, а увеличило его, что позволило заводу работать рентабельно и давало надежду на погашение кредиторской задолженности. Это банкротство можно рассматривать как сильную встряску для министерства, которое вдруг поняло, что оно может просто лишиться единственного в стране производителя магистральных электровозов. Из примера также видно, что на первом этапе косвенные издержки банкротства были очень высоки, но затем именно банкротство стало толчком, который привел к улучшению ситуации.
Другой пример — нефтяная компания СИДАНКО. После начала процедуры банкротства между основными акционерами и кредиторами компании (группой "Интеррос" и нефтяной компанией British Petroleum--Amoco) разгорелся спор о том, кто должен управлять СИДАНКО на этой стадии. Даже консолидировавшись с иностранными банками, которым принадлежал основной объем кредиторской задолженности компании, BP--Amoco не добилась выдвижения кандидатуры своего представителя на должность внешнего управляющего. Им был назначен представитель группы "Интеррос". Тогда BP--Amoco объявила о возможности сворачивания своих проектов в России, что привело бы к потере инвестора в освоении жизненно необходимых СИДАНКО Ковыктинского и Сахалинского месторождений. Угроза была вполне реальной, и, стоило ей реализоваться, косвенные издержки банкротства тут же взлетели бы до невиданных высот. В реальности же готовится мировое соглашение, в соответствии с которым BP--Amoco должна получить контроль над СИДАНКО и заняться всеми вопросами управления компанией.
Черил и Глеб нашли несколько примеров того, как компании лишались значительной части своих активов и, соответственно, существенно теряли в стоимости в результате конкретных решений арбитражных управляющих. Так, например, с Московского электромеханического завода #1 за полтора месяца с момента введения внешнего управления была вывезена значительная доля инструмента и материалов. Ачинский глиноземный комбинат по решению арбитражного управляющего взял кредит в банке под залог значительной части основных фондов. Кредит возвращен не был, и компания осталась практически с одними производственными и вспомогательными зданиями и сооружениями.
Молодые люди нашли и примеры другого рода — о смене собственника в результате банкротства, что самым благоприятным образом сказалось на компании. Не секрет, что многие директора используют предприятия для личного обогащения, выкачивая из них все, что только можно. И если такое предприятие переходит в руки людей, заинтересованных в первую очередь в его развитии, то можно говорить не об издержках, а о положительных результатах банкротства.
После изучения нескольких реальных банкротств Черил и Глеб пришли к важным выводам.
***
Прямые издержки банкротства в России практически соответствуют прямым издержкам на Западе. К ним следует отнести оплату труда арбитражных управляющих, которые руководят деятельностью компании-должника или наблюдают за деятельностью руководства на первом этапе банкротства; оплату специалистов, входящих в команду арбитражного управляющего; оплату специалистов, привлекаемых для проведения требующихся при банкротстве процедур (проведения внеочередных аудиторских проверок, инвентаризации имущества должника и др.); расходы на оповещение и проведение собраний кредиторов; судебные расходы. Причем, как и на Западе, эти затраты составляют сравнительно небольшую величину от стоимости компании.
Иное дело — косвенные издержки. Поскольку в процессе банкротства или на грани его находится значительная часть предприятий России, потребители их продукции обращают на этот факт меньшее внимание, да и сотрудники компаний-банкротов реагируют спокойнее, чем на Западе. Кроме того, предприятия России привлекают очень мало кредитных ресурсов, поэтому и значение снижения кредитного рейтинга для них тоже явно меньшее. Значит, характерные для западных компаний косвенные издержки в России составляют меньшую величину.
Но российским компаниям присущи и специфичные косвенные издержки. В первую очередь это непрофессионализм арбитражных управляющих, которые по закону наделены огромными полномочиями и снять которых с должности гораздо труднее, чем директора предприятия. На эту должность легко может попасть человек, который не будет заботиться о восстановлении платежеспособности предприятия. Кроме того, арбитражному управляющему (даже если он приводит с собой команду управленцев) очень трудно, придя на незнакомое предприятие, за полтора года восстановить его платежеспособность. Эти косвенные издержки и составляют львиную долю общих издержек банкротства в России. По-видимому, они могут достигать величин, сопоставимых со всей стоимостью компании.
Но банкротство способно и увеличить стоимость компании. Компании-банкроту предоставляются определенные льготы. В частности, вводится мораторий на удовлетворение требований кредиторов, у нее нельзя изымать активы. Директора многих российских предприятий рассматривают их как личную собственность, которую надо побыстрее обратить в недвижимость, автомобили, драгоценности. Если такое предприятие приобретает известная компания с безупречной репутацией, его стоимость тут же увеличится. И не на проценты, а в разы! Банкротство может стать толчком к такому развитию событий: оно, например, делает приобретение компании менее дорогостоящим.
Таким образом, в России разброс издержек банкротства намного значительнее, чем в странах с развитой рыночной экономикой. Так в общем-то и должно быть. Что же касается "Северной звезды", то резюме Черил и Глеба было таково: если банкротства можно избежать, то этого следует добиваться, потому что с банкротством в России никогда нельзя быть уверенным в том, к чему придешь в конце. Сотни лиц, которые сами отнесли в арбитражный суд заявления о признании должника банкротом, в итоге остались ни с чем. Банкротство в России — очень опасная игра, в которой можно много выиграть, но можно и все потерять. Поэтому надо быть или дьявольски хорошим пловцом, или стремиться вообще избежать купания.
P.S. Данный материал не является кейсом в полном смысле этого термина. Однако, на мой взгляд, его можно превратить в кейс, если текст до трех звездочек (***) рассматривать как вступление, а затем сформулировать задание: "Помогите Глебу и Черил дать ответы на вопросы, поставленные мистером Беккером". Дальнейший текст можно рассматривать как частное мнение автора по поводу решения этой задачи.