|
"Это не сегрегация, а трезвое понимание ситуации" |
 |
| Фото: СЕРГЕЙ МИХЕЕВ, "Ъ" |
— С 1 декабря меняется порядок обязательной продажи валютной выручки. Как это отразится на российском рынке?
— Наша экономика ориентирована на экспорт, причем в достаточно узкой сфере. Цены на главные экспортные товары — нефть, газ, другое сырье — подвержены достаточно резким колебаниям. От того, насколько хорошо развивается экспортная отрасль, зависит и состояние платежного баланса страны, и состояние российского валютного рынка. В условиях роста уровня жизни, возрастающего спроса на импортные товары и, следовательно, на валюту достичь определенной стабильности можно, сбалансировав валютный спрос и валютное предложение.
Один из способов достижения баланса — введение требования по репатриации валютной выручки в страну. Второй — это требование обязательной продажи выручки, полной или частичной. В нашем валютном регулировании на сегодня есть и то, и другое.
Если спрос на валюту превышает ее естественное предложение, эти меры позволяют достичь баланса, избежать сильных колебаний курса. В условиях, когда предложение валюты существенно выше спроса (скажем, в случае высоких цен на нефть), названные меры либо не действуют, либо действуют с отрицательным знаком. Получается уже не обязательная продажа валюты, а ее обязательная покупка Центральным банком. Соответственно, ЦБ вынужден эмитировать рубли, а затем собирать их, чтобы они не создавали инфляционного эффекта. Снижение норматива обязательной продажи валютной выручки позволяет избежать подобных перекосов.
— Но меняется же не норматив, а порядок продажи...
— Сейчас не так важно, сколько нужно продавать. Существенно то, как это продается: напрямую Центробанку или на рынке. Продажа валютной выручки на рынке приводит к ее перераспределению между участниками рынка или даже просто к обратному выкупу. Поэтому сам по себе норматив, без обязательности продажи ЦБ, мало что значит.
Самым главным изменением в порядке продажи валютной выручки следует считать то, что не будет обязательства участников продавать выручку ЦБ и обязательства ЦБ ее скупать. В этой ситуации уровень баланса — сколько процентов следует продать — найдет рынок.
— И как этот процесс поиска отразится на валютном курсе?
— С валютным курсом — можно сказать уверенно — не произойдет ничего из ряда вон выходящего. А вот положение бирж будет зависеть от них самих — от того, насколько они окажутся рыночными, насколько пойдут навстречу потребностям участников. Потому что одно дело, когда участники рынка приходят на биржу, поскольку обязаны приходить, и совсем другое, когда нужно их "заманивать", предлагать нечто такое, чего они не смогут получить в другом месте.
— Два года назад вы говорили, что для стран, стоящих на пороге финансового кризиса, характерны три момента. Во-первых, это страны небольшие, если говорить об объемах их денежных ресурсов. Во-вторых, они имеют переходную экономику. И в-третьих, проходят стадию либерализации финансового рынка. Таким образом, не несет ли в себе угроз начавшаяся валютная либерализация?
— Ни в наших банковских или финансовых кругах, ни в мире вообще не существует единого мнения относительно того, нужно или не нужно регулировать движение капиталов. Сторонники одной точки зрения уповают на то, что все уладит невидимая рука рынка, их противники возражают, что ситуации всевластия рынка чреваты кризисами, тогда как оппоненты заявляют, что кризис является стадией развития — в общем, такой чуть ли не философский уже спор. Но философски спокойно относиться к угрозе кризиса удобно, если можешь относиться к нему как к чисто теоретическому. Обычному же человеку не все равно, что будет в стране даже через пять-десять лет. Небезразлично и то, в каком состоянии наше поколение оставит экономику страны детям и внукам. И валютное регулирование есть комплекс тактических мер, которые имеют стратегические последствия.
Практически выглядит это так. В 70-х годах валюты основных стран были отвязаны от золота. Страны в сознании инвесторов разделились на развитые и развивающиеся. К экономическому движению развивающихся государств все больше и больше стали привлекаться массовые инвесторы: сначала имело место государственное финансирование, затем банковское, затем финансирование через различного рода фонды. Кроме того, в развитых странах крупные компании могут обладать капиталом, сопоставимым с бюджетом средних стран. Следовательно, две-три таких компании в состоянии аккумулировать ресурс, который полностью оккупирует финансовый рынок небольшой страны.
— Это плохо для развивающихся рынков?
— Подобную ситуацию бессмысленно оценивать в терминах "хорошо-плохо". У стран есть необходимость фондировать свои нужды, а у бизнеса — необходимость размещать свои ресурсы. Основа рыночной экономики — конкуренция. Если кто-то хочет занять деньги, то всегда найдется тот, кто готов одолжить. На одном кредиторе свет клином не сходится. И заработает тот из них, кто успеет дать заемщику требуемые деньги. Поэтому ожидать согласованного и рационального поведения инвесторов не приходится — и политически ангажированные правительства, и неорганизованные инвесторы могут создавать отношения, рано или поздно приводящие к "пузырям", финансовым кризисам.
В этом смысле валютное регулирование сродни шлюзу — оно выравнивает уровни внутреннего финансового рынка и внешних капиталов. Для России, в финансовом смысле небольшой страны, объем денег, сейчас обращающихся в мире, особенно тех, которые выведены из падающих активов, достаточно велик. В условиях относительной привлекательности российских активов количество средств, которые могут прийти, и количество самих активов несопоставимы. Что происходит, когда активов мало, а денег много? Сначала быстро растут цены, потом выясняется, что конкретный актив неинтересен, деньги уходят, а актив падает. Страдают от этого чаще всего те, кто обладает не очень большими деньгами и не очень хорошо разбирается в ситуации. Такие инвесторы приходят последними, когда наиболее изощренные успели уже выйти, и получают плохие долги. Описанная ситуация чревата и другими негативными последствиями, в числе которых, например, инфляция, девальвация, банковские кризисы.
Возникает вопрос: готовы ли мы переживать такие процессы? Если нет, то единственный способ сгладить ситуацию — это построить барьер. И сказать: извините, мы еще не настолько развиты, чтобы пережить состояние полной открытости. Обратная сторона проблемы заключается в том, что не существует никакого мерила, критерия, который позволил бы отделить хороший капитал от плохого. Хорошие, то есть инвестиционные, 100 рублей, которые можно пропустить в страну, нельзя отличить от 100 рублей плохих — спекулятивных, которые пропускать не следует. Они неразличимы. И если барьер создан, он ограничивает доступ в страну любому капиталу. Правильное валютное регулирование — это то, что позволяет найти золотую середину.
— То есть позиция ЦБ — это золотая середина? Но в ряде региональных банков, напротив, считают, что в вопросе о валютном регулировании Банк России занимает излишне либеральную позицию.
— Не бывает абсолютно нейтральных мер, которые нравились бы всем. У мелкого вкладчика одни интересы, у регионального банка — другие, у крупного банка — третьи, у РАО ЕЭС — четвертые, у Министерства финансов — пятые.
Отечественные банки в своей массе характеризуются низкой капитализацией. Теоретически это означает, что любой западный кредитный институт готов дать больше денег под чуть меньший процент, нежели его российский аналог. Это, конечно, не демпинг, но нечто похожее. Регулирующему органу вроде бы пристало смотреть на это философски: значит, одному суждено жить, а второму — нет.
Но тут, чтобы рассуждать дальше, необходимо ответить на главный вопрос. Совершенно ли нам все равно, кто является владельцем основного капитала банка? Безразлично ли, куда этот банк платит основные налоги? Под каким политическим влиянием находится руководство банка, поскольку очевидно, что свободным от политики оно быть не может? Могут ли влиять на работу этого банка инструкции или законы других государств?
Если на эти вопросы мы отвечаем "нет", то у нас не может быть одинакового отношения к банку с российским капиталом и к банку с капиталом нероссийского происхождения. Это не сегрегация, а трезвое понимание ситуации. Соответствующая линия поведения, какие синонимы ни подыскивай, все равно является протекционизмом. Протекционизмом в каком-то смысле является и валютное регулирование. Таким образом, мы снова возвращаемся к вопросу, с которого начинали: нужно ли валютное регулирование? Ответ связан с ответом на вопрос: что за это придется платить.
— Получается, что проблемы возникают из-за того, что сейчас в мире много денег. Что в этом смысле может сделать фондовый рынок и каковы перспективы отечественного рынка ценных бумаг?
— Деньги могут выполнять несколько функций. Одна — функция сбережения. Ситуация, когда достаточно значительные объемы денежных средств сберегаются физическими и юридическими лицами, порождает определенный спрос на деньги. Другая — деньги нужны для проведения неких трансакций. Чем больше трансакций, по количеству и по объему, тем больше нужно денег. В этом смысле рынки ценных бумаг важны в первую очередь с точки зрения их оборота.
Говоря о связи финансового рынка и денежного предложения, нужно в первую очередь иметь в виду именно потребность рынка в определенном количестве денег, необходимом для обслуживания оборотов активов. Россия в этом смысле не очень интересная страна: ее финансовый рынок невелик, и объем денег, его обслуживающих, соответственно тоже небольшой. США, Великобритания, Евросоюз зависят от состояния финансовых рынков значительно сильнее в отношении стабильности их валют. В России же достаточно большое количество денег обслуживает обычный платежный оборот. Поскольку оборот в общих чертах фиксирован, то и потребность в деньгах стабильна.
Сегодня ЦБ из-за большого притока валютной выручки дает экономике достаточно большое количество рублей, которое избыточно велико для обслуживания соответствующих финансовых рынков. Соответственно операторы этих рынков не испытывают недостатка в краткосрочных средствах, и поэтому все активы, которые могут быстро обращаться, то есть потенциально спекулятивны, имеют низкую доходность. В более долгосрочном плане это может иметь серьезные последствия.
Приведу пример. Индекс NASDAQ начал быстро расти в конце 1999 года, а обрушился в марте следующего года. Первое падение случилось в январе, а второе, сильное,— в конце марта. Запомним эти две точки: начало октября и конец марта. Теперь посмотрим, что делала в это время Федеральная резервная система. Она была сильно озабочена проблемой 2000 года — помните, аналитики предрекали глобальный сбой всех компьютеров с вытекающими отсюда последствиями? ФРС тоже не оказалась в стороне от сумасшествия и в течение года давала рынку чуть больше денег. А на конец года запланировала выдачу достаточно большого количества денег. Банки в это время аккумулировали наличность — на случай, если система засбоит. Вдобавок ко всему ФРС сделала вещь, которую не делала никогда: она открыла так называемое окно постоянного доступа сроком с 1 октября по 31 марта. В эти шесть месяцев каждый банк мог взять денег по чуть повышенной ставке, но зато в любом количестве. И де-факто на рынке возникло ощущение, что денег столько, сколько хочешь. Видимо, оно, это ощущение, очень сильно повлияло на поведение инвесторов. Не хочу сказать, что это была целенаправленная спекуляция. В общем, описанная совокупность факторов за три месяца — октябрь, ноябрь, декабрь — разогнала рынок до огромных высот. На этих высотах он немножко подержался, а потом рухнул. И с того момента постоянно падал.
Россия сегодня живет в похожей ситуации большого количества избыточных денег. Но наше счастье в том, что страна не имеет рынка, который может в таких масштабах вспухнуть, а потом лопнуть.