Молчание денег
Как работают с инвестициями хедж-фонды
Мировые фондовые рынки достигли своих максимумов. Перед инвесторами стоит вопрос: куда инвестировать на случай коррекции рынка? Возможность зарабатывать не только на росте, но и на падении рынка привлекает состоятельных инвесторов в хеджевые фонды. Интерес к данному типу фондов растет и со стороны российских инвесторов, что подталкивает УК к созданию таких фондов по российскому праву.
Фото: Getty Images
Фото: Getty Images
Закрытые деньги
К самым «молчаливым» на мировом рынке можно отнести хедж-фонды — инвестиционные фонды с минимальными законодательными ограничениями по выбору финансовых инструментов и методам управления, которые позволяют зарабатывать как на растущем, так и на падающем рынках. Самый известный хедж-фонд — Soros Fund Management, основателем которого является американский миллиардер венгерского происхождения Джордж Сорос. Однако термин «хедж-фонд», по словам директора по инвестициям «БКС Мир инвестиций» Андрея Бершадского, принадлежит социологу и финансовому журналисту Альфреду Джонсу, создавшему в 1949 году портфель, в который он включал «длинные позиции» в акциях, должных, по его мнению, вырасти, и одновременно — «короткие позиции» в переоцененных рынком бумагах. В итоге портфель фонда мог приносить прибыль не только на растущем рынке, за счет «длинных позиций», но и в случае его падения, но уже за счет «коротких позиций». «С помощью термина "хедж" господин Джонс описывал стратегию управления портфелем, призванную нейтрализовать негативную динамику рынка на стоимость портфеля»,— отмечает Андрей Бершадский.
В 1966 году журнал Fortune писал, что фонд Альфреда Джонса смог за счет уникальной стратегии опередить самых крупных long-only-менеджеров американских ПИФов, даже несмотря на двадцатипроцентную ставку вознаграждения за успех. Столь впечатляющий результат привлек внимание профессионального сообщества, и уже в 1968 году в США было 200 хедж-фондов. Но не всем портфельным управляющим удавалось успешно справляться с прихотливым характером таких фондов. В периоды сильного рыночного роста успокоенные менеджеры формировали в основном длинные позиции с использованием заемных средств, тогда как хеджевую часть, состоящую из коротких продаж, уменьшали как более сложную и требующую дополнительных расходов. В итоге многие хедж-фонды оказались не готовы к падению фондового рынка в конце 1968 года. «В период рецессии 1969–1970 годов и краха рынка акций 1973–1974 годов многие хедж-фонды разорились и инвесторы потеряли к ним интерес»,— напоминает Андрей Бершадский.
Однако идея хеджевых фондов оказалась очень живуча. И во время «бычьего рынка» 1990-х годов интерес к ним вновь возродился. По оценкам господина Бершадского, к 2008 году индустрия уже насчитывала почти 10 тыс. хедж-фондов с суммарными активами $1,9 трлн. К концу 2020 года число фондов осталось практически неизменным, однако совокупные активы хедж-фондов приблизились вплотную к отметке $3,8 трлн. По итогам первого полугодия 2021 года активы фондов выросли еще на 13%, до $4,2 трлн.
Предложение на любой вкус
В последние десятилетия индустрия хедж-фондов активно менялась, и на сегодняшний день в качестве механизма аллокации в тот или иной актив или класс активов используются в основном деривативы — фьючерсы и форварды — плюс опционы и свопы. При этом базовым активом может быть любой класс активов, рынок, отрасль в любой географической точке мира. По словам директора департамента рынков капитала Accent Capital Андрея Аржанухина, за счет деривативов могут реализовываться самые разные стратегии, включая различного рода арбитражи, торговлю по сигналам, продажу страховок от разного рода рисков и так далее. «Понятие хедж-фондов охватывает сейчас неограниченный спектр фондов, применяющих максимально возможный инструментарий для достижения целевой риск/доходности»,— отмечает Андрей Аржанухин.
По словам управляющего партнера Ruthenium Fund Максима Попова, наиболее популярны четыре группы стратегий хедж-фондов: equity hedge, event driven, global macro, relative value. В первую группу входят различного рода стратегии на акции, предполагающие активное хеджирование, короткие продажи и использование деривативов. Вторая группа позволяет зарабатывать на корпоративных событиях, связанных с M&A-активностью компаний, реструктуризацией, банкротствами, выкупом акций (buy back) и так далее. В третью группу входят стратегии, в которых объектом инвестирования являются индексы, высоколиквидные инструменты, валюты, процентные ставки. При этом менеджеры фондов зарабатывают на аномалиях, не учтенных рынком. К последней группе относятся стратегии, зарабатывающие на различного рода арбитраже. «Арбитраж может быть между стоимостью одной акции, торгующейся на разных биржах, между подразумеваемой и реализованной волатильностью и так далее»,— поясняет господин Попов.
Три истории провала
С помощью хеджирования, как отмечает руководитель отдела управления акциями «Сбер Управление активами» Евгений Линчик, управляющий может предоставить возможность вложиться в довольно рискованные, но при этом перспективные акции инвестору, который обычно инвестирует в облигации и ориентируется на соответствующий уровень возможной просадки. По словам директора по инвестициям УК «Открытие» Виталия Исакова, на сегодняшний день хедж-фонды скорее относятся к схеме компенсации и юридической форме управления портфелем, чем к какой-то конкретной стратегии. Поэтому многие из таких «хедж-фондов» уже не занимаются хеджированием портфеля.
Отличительная особенность хедж-фондов от классических ПИФов не только в широте активов, использовании инструментов хеджа, но и в более низких регуляторных требованиях. В частности, такие фонды не проходят обязательную регистрацию в SEC (Securities & Exchange Commission) в США, однако регулируются FSA в Великобритании и с конца 2010 года — в национальных регуляторах стран Евросоюза из-за The Alternative Investment Fund Managers Directive (AIFMD), принятой Европарламентом в 2010 году. Впрочем, с 2010 года акт Додда—Франка в США установил необходимость обязательной регистрации хедж-фондов, управляющих активами более чем 15 американских инвесторов с общей суммой более $25 млн, отмечает Андрей Бершадский.
Западные хедж-фонды доступны не всем инвесторам, а только аккредитованным или квалифицированным. В США первая группа инвесторов должна удовлетворять нескольким требованиям, среди которых — владение активами на сумму не менее $1 млн либо их доход на протяжении последних двух лет превышал $200 тыс., а в случае супружеских пар — $300 тыс. Требования к квалифицированному инвестору выше: он должен владеть активами не менее чем на $5 млн.
Российская идентичность
В России хедж-фондов в традиционном понимании нет. По словам Андрея Аржанухина, до изменения регулирования в 2016 году среди нормативно установленных категорий фондов была такая категория закрытых паевых инвестиционных фондов (ЗПИФ), как хедж-фонд. Однако по составу и структуре активов она мало чем отличалась от ЗПИФов прямых инвестиций и венчурных инвестиций. «Было создано некоторое количество таких, в кавычках, хедж-фондов. Но все они, по существу, были фондами private equity. На данный момент таких фондов не осталось. Они либо закрыты, либо сменили свою категорию на комбинированный ЗПИФ»,— обращает внимание господин Аржанухин.
Три истории успеха
Активная популяризация российского фондового рынка среди частных инвесторов привела к росту спроса не только на классические стратегии, но и хеджевые, поэтому отечественные управляющие начали использовать для этого оболочку интервальных паевых инвестиционных фондов (ИПИФ). Комбинированные ПИФы данного типа позволяют использовать самый широкий спектр активов — начиная от акций и заканчивая сырьевыми товарами. Как и в случае с западными хедж-фондами, российские ИПИФы могут использовать заемные средства для операций на фондовом рынке, а также деривативы для хеджирования рыночных рисков.
По оценкам «Денег», основанным на данных ЦБ, в реестре паевых инвестиционных фондов числятся только четыре интервальных фонда, в названии которых присутствует словосочетание «хедж-фонд». Этими фондами управляют три управляющие компании — «Сбер Управление активами», «ТКБ Инвестмент Партнерс» и УК «Инвест Менеджмент Центр».
Половина всех фондов находится в линейке «Сбер Управление активами» — «Сбер — Первый Хедж Фонд» и «Сбер — Второй Хедж Фонд», созданные за последний год. В рамках этих стратегий средства клиентов инвестируются в ценные бумаги иностранных компаний с капитализацией более $5 млрд, имеющих как высококонкурентную бизнес-модель или представляющих быстрорастущие сектора экономики (телеком, e-commerce, здравоохранение, социальные сети, онлайн-игры, компании, занимающиеся разработками в области искусственного интеллекта), так и традиционные сектора, которые выиграют от восстановления мировой экономики. Хеджирование в фондах происходит с помощью специального математического алгоритма, где установлен уровень просадки, ниже которого портфель не опускается. «Фонд построен на идее симулирования покупки опциона колл, где максимальная просадка — премия за опцион. Базовым активом является наш портфель»,— рассказывает Евгений Линчик. Минимальный порог входа в фонды установлен на уровне $15 тыс.
Что собой представляет юридическая форма хедж-фондов
Как и в случае с иностранными хедж-фондами, российские ИПИФы данного типа доступны только квалифицированным инвесторам, требования к которым, правда, мягче, чем на Западе. Для получения данного статуса физическое лицо должно соответствовать одному из пяти требований. Два самых распространенных — стоимость активов инвестора не менее 6 млн руб. или объем сделок за последние четыре квартала с периодичностью не реже десяти раз в квартал и не реже одного раза в месяц на сумму не менее 6 млн руб.
Риски для неслабонервных
При выборе фонда инвесторы должны внимательно изучать не только стратегию, но и финансовые инструменты, которые ими покупаются. Если инструменты, входящие в состав фонда, имеют низкую ликвидность, повышенную волатильность, то инвесторы должны осознавать все риски, связанные с такими вложениями. При этом основной риск — это неполучение того уровня дохода, на который рассчитывал инвестор, как и в любом другом финансовом инструменте. В июле лучшие мировые управляющие таких фондов зафиксировали убытки на фоне растущих индексов развитых стран. HFRI 500 Hedge Fund Indices, отслеживающий 500 самых крупных хедж-фондов, снизился на 0,4%. В то же время индекс S&P 500 вырос на 2,44%. «Стратегии, которые занимаются хеджированием, имеют право на существование и место в диверсифицированном портфеле, но нужно понимать, что абсолютное большинство таких портфелей с годами будет отставать по доходности от просто long-only-стратегий и портфелей, особенно с учетом высоких комиссий»,— отмечает директор по инвестициям УК «Открытие» Виталий Исаков.
Комиссии хедж-фондов
Впрочем, по-настоящему провальными оказывались стратегии хедж-фондов не из-за высокой комиссии, а из-за неправильно выбранной стратегии и отсутствия хеджа. В итоге использование финансовых рычагов усиливало многократно неблагоприятные ценовые колебания. «Мир хедж-фондов знает много примеров, когда очень умные в общем-то люди (иные даже были нобелевскими лауреатами) безвозвратно теряли большую часть клиентских денег. Недаром на Западе такие фонды предназначены только для квалифицированных инвесторов — это совершенно точно не инструмент для новичка»,— отмечает Виталий Исаков.
По словам Максима Попова, некоторые фонды, стремясь обыграть рынок, изначально позиционированы крайне агрессивно, и инвестор должен быть готов к высокой волатильности акций фонда. Другие же, наоборот, имеют цель защитить активы инвестора и показать положительный результат при разных рыночных ситуациях, при этом жертвуя доходностью в периоды роста рынка. «В этом случае инвестор должен быть готов к тому, что на "бычьем рынке" результаты фонда будут отставать от индексов»,— отмечает господин Попов.
Стоит учитывать и невысокую ликвидность таких вложений. Обычно хедж-фонды формируются на долгий срок, и выйти из них так же быстро, как из открытых ПИФов или стратегий ДУ, нельзя. «Это связано со стратегией фонда и спецификой хеджирования. Хедж-фонды подходят для долгосрочных вложений потому, что есть возможность вложиться в рискованные бумаги, то есть стратегия buy&hold. Неконтролируемые притоки и оттоки усложняют механизм хеджирования и в целом управления фондом из-за высокой волатильности бумаг»,— отмечает Евгений Линчик. Западные фонды обладают в основном месячной ликвидностью, то есть инвестор может купить или продать акции фонда один раз в месяц (обычно на конец месяца). Российские хедж-фонды интервальные, поэтому выйти из них можно только в интервал, который открывается раз в квартал или полугодие. Досрочно можно выйти из фондов только в случае, если они торгуются на бирже, но не по всем фондам вторичная ликвидность высокая, а значит, спреды между ценой покупки и продажи могут оказаться достаточно широкими.