Облигации на подъеме

Частные инвесторы стали значимой силой на фондовом рынке в целом и долговом — в частности. Всего за год они инвестировали в облигации свыше 800 млрд руб., заметная часть которых пошла на банковские облигации. Инвесторов привлекают ставки по таким бумагам, которые заметно превышают ставки по вкладам тех же банков. Однако по облигациям нет госгарантий возвратности, к тому же из-за неблагоприятной рыночной конъюнктуры они могут принести убыток инвесторам.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Минувший год стал самым успешным для российского рынка долгового капитала за всю его историю. По данным Cbonds, компании и банки привлекли за год более 3,2 трлн руб., обновив рекорд 2020 года (3,19 трлн руб.). В отличие от предыдущих лет, в которые до трети всего объема пришлось на последний месяц, в минувшем году активность была высокой практически весь год. По оценкам «Денег», из 12 месяцев восемь были удачны для локального рынка долга и эмитентам удавалось занять свыше 250 млрд руб. в месяц. Уникальность ситуации в том, что в 2021 году ЦБ приступил к резкому ужесточению денежно-кредитной политики, что привело к росту ставок и на долговом рынке. По данным Reuters, доходность десятилетних ОФЗ выросла на 250 базисных пунктов (б. п.), до 8,5%. Однако массовый приток на рынок частных инвесторов поддержал рыночную ликвидность, и компании продолжали активно занимать деньги даже на фоне роста ставок. По данным Московской биржи, в 2021 году брокерские счета открыли более 8,6 млн человек, а общее их число превысило 17,4 млн. По оценкам «Денег», основанным на данных Московской биржи, в 2021 году частные инвесторы вложили в акции 532 млрд руб., в облигации — 819 млрд руб. Наибольшая доля вложений в долговые бумаги пришлась на корпоративные облигации (80,7%).

Не всем эмитентам удавалось воспользоваться притоком средств от частных инвесторов. Компании реального сектора экономики сократили свою активность, в то время как эмитенты из финансового сектора, в первую очередь банки, активность нарастили. По итогам года банки заняли свыше 1 трлн руб. По оценке главного аналитика долговых рынков БК «Регион» Александра Ермака, на начало февраля объем рынка рублевых банковских облигаций составил почти 3 трлн руб., который представлен 927 выпусками 37 банков-эмитентов.

Виды банковских облигаций

Частным инвесторам на локальном рынке доступно сразу несколько видов банковских облигаций: классические, инвестиционные и структурированные, еврооблигации, субординированные, а также ипотечные. Классические облигации выпускаются банками на различные сроки, по ним они обязуются регулярно выплачивать купонный доход, который может быть фиксирован или привязан к какому-нибудь бенчмарку, а в конце срока погашать по номиналу.

По оценкам Александра Ермака, средняя доходность классических банковских облигаций первого эшелона со сроком обращения 0,5–1 год на начало февраля 2022 года составила 9,49% годовых, увеличившись с начала 2021 года на 467 б. п., а по облигациям со сроком обращения 1–3 года средняя доходность выросла на 499 б. п., до 10,27% годовых. «Банковские облигации второго и третьего эшелона со сроком обращения 1–3 года продемонстрировали рост доходности на 550 б. п. и 620 б. п., до 11,5% и 12,2% соответственно»,— отмечает господин Ермак.

Чем крупнее банк, тем больше разница в доходности его облигаций и депозитов. Например, доходность рублевых облигаций Сбербанка с погашением в середине 2020 года достигала в начале февраля 10% годовых, тогда как вклад на аналогичный срок приносил вкладчику только 7,1% и то при условии, что он положит на него новые средства, иначе ставка падает до 6%. У менее крупных банков по годовым продуктам разница в доходности составляет 1,3–2,5 процентного пункта (п. п.).

Частных инвесторов привлекает в банковских классических облигациях не только уровень ставок, но и более высокая ликвидность, чем по вкладам. Поскольку такие бумаги обращаются на бирже, продать их можно в любой рабочий день при наличии спроса. К тому же досрочная продажа ценной бумаги, в отличии от вклада, не приведет к потере накопленных процентов, так как они торгуются с накопленным купонным доходом.

Из-за сильно выросших ставок по облигациям банки в минувшем году с меньшей охотой размещали такие бумаги. По оценкам Александра Ермака, объем классических облигаций снизился за год на 167 млрд руб., или 7,5%, до 2,066 трлн руб. Число таких банковских бумаг снизилось на 52, до 247 выпусков.

Структурные облигации

В 2021 году банки сократили предложение инвестиционных облигаций, но нарастили выпуск структурных. По оценке экспертов БК «Регион», суммарный объем размещений инвестиционных облигаций снизился более чем в три раза, с 189 млрд руб. в 2020 году до 61 млрд руб., а объем структурных облигаций вырос в 3,7 раза, до 63 млрд руб. Одной из причин снижения размещений инвестиционных бумаг стал запрет Банка России на размещение сложных продуктов среди неквалифицированных частных инвесторов.

Понятие структурных облигаций появилось в российском законодательстве осенью 2018 года. Эти бумаги в отличие от классических облигаций имеют неполную защиту капитала. По инвестиционным бумагам гарантируется уплата всей номинальной части. Наличие дохода и его размер определяются динамикой базовых активов.

Однако если структурные облигации доступны только квалифицированным инвесторам, то инвестиционные может купить и частный инвестор, но только после прохождения тестирования на знание продукта.

Базовым активом по таким облигациям могут выступать фондовые индексы, курс определенной валюты, ключевая ставка, акции российских и зарубежных эмитентов, различные товары — золото, нефть, цветные металлы и многое другое. По словам аналитика банковских рейтингов НРА Наталии Богомоловой, внутри таких облигаций упаковываются опционные конструкции на акции или индексы, которые при росте базового актива могут давать хорошую прибыль. Условие и размер выплат купона определяются заранее — это может быть изменение стоимости актива выше или ниже заданного уровня либо динамика худшего из активов, входящих в корзину. Если по условиям базовые активы не вырастут в цене, то и дополнительного дохода в виде регулярных купонов или разовой выплаты при закрытии продукта не будет. «В условиях может быть прописано, например, что на дату погашения облигации акции Сбербанка, "Газпрома", "Яндекса" должны вырасти на 35% и больше, и тогда вам выплатят купон за три года в размере 45% от инвестированной суммы. Вырастут они или нет, никто не знает»,— отмечает инвестиционный консультант ФГ «Финам» Иван Дубинин.

Плюсом таких бумаг является высокая потенциальная доходность, которая может быть в разы выше дохода по классическим облигациям. К тому же такие бумаги могут снизить риск негативного влияния на доходность ожесточающейся денежно-кредитной политики ЦБ. Именно поэтому физические лица так охотно покупали в прошлом году подобные бумаги у банков. Вместе с тем надо помнить, что это сложный финансовый продукт, который подходит далеко не всем. При их покупке надо тщательно оценивать риск не только самой бумаги, но и базовых активов. К тому же они менее ликвидны, чем классические облигации. «В структурной облигации только один покупатель и продавец — эмитент такой облигации»,— подчеркивает Иван Дубинин.

Субординированные облигации

Самым быстрорастущим сегментом банковских облигаций стали субординированные облигации, которые раньше были редкостью для рынка. В 2021 году такие облигации размещали Сбербанк, ВТБ, Газпромбанк и Экспобанк в сумме почти на 350 млрд руб. С помощью такого займа банк может увеличить капитал без утраты акционерами полного контроля. Это особенно актуально для непубличных кредитных организаций или находящихся под санкциями. Выпускаются такие бумаги сроком более чем на пять лет.

Частных инвесторов привлекают ставками по субординированным облигациям, которые могут на 2–3 п. п. превышать показатели по классическим бумагам. Купон по таким бумагам может быть фиксированным или привязанным к каким-то бенчмаркам не только российского, но и международных рынков. Например, осенью прошлого года ВТБ размещал среди своих клиентов сразу пять выпусков бессрочных субординированных облигаций как в валюте, так и в рублях с плавающими ставками. Плавающий купон будет привязан по долларовым бумагам к SOFR (Secured Overnight Financing Rate), в случае бумаг, номинированных в евро,— к EURIBOR (European Interbank Offered Rate) и государственным облигациям Германии, в случае рублевых облигаций — к ключевой ставке ЦБ и доходности ОФЗ.

В условиях растущих геополитических рисков и падения курса рубля наиболее интересными для инвесторов стали валютные бумаги. По оценкам Ивана Дубинина, долларовые суборды ВТБ с колл-опционом дают доходность порядка 7% годовых в долларах по сравнению с 1% годовых в долларах, которые предлагает сам банк по депозитам.

Однако такие вложения более рисковые. В случае банкротства банка держатели субординированных облигаций получат свою долю в последнюю очередь, но раньше, чем акционеры. «По стандартам Базеля в случае нарушения нормативов достаточности капитала (для банков) субординированные выпуски должны быть списаны, а шансов получить свои вложения обратно у держателей таких бумаг практически нет»,— отмечает Наталия Богомолова.

Субординированные облигации имеют кредитный рейтинг на одну ступень ниже, чем «старший» облигационный выпуск одного и того же банка. В связи с тем, что такие бумаги относятся к бумагам с повышенным риском, они доступны только квалифицированным инвесторам. Госпожа Богомолова отмечает, что даже квалам стоит выбирать надежных эмитентов, чтобы иметь возможность вернуть вложенные средства.

Еврооблигации

Защитить от девальвации рубля могут и банковские еврооблигации. Однако частные инвесторы обычно не участвуют в размещениях таких бумаг, так как минимальная сумма, требуемая при подаче заявки, составляет $100 тыс. Поэтому купить еврооблигации можно на вторичном рынке Московской биржи. Это стало возможно с ноября 2019 года, когда биржа сократила размер одного лота с 10–200 бумаг (по $1 тыс.) до 1 бумаги.

На сегодняшний день на бирже обращается 99 корпоративных выпусков еврооблигаций, среди них есть и банковские бумаги Совкомбанка, Альфа-банка, ВТБ, Райффайзенбанка, Юнибанка, доступные для покупки лотами по $1 тыс. по номиналу. Доходность в зависимости от срока составляет от 3% до 6% годовых в валюте. Преимущества и риски по ним такие же, как и в случае классических облигаций, но только номинал и купоны выплачиваются в валюте.

Ипотечные бумаги

Еще одна группа облигаций, которая доступна физическим лицам,— ипотечные облигации. Обязательства по таким бумагам обеспечиваются залогом ипотечного покрытия. Структурировать сделку может не только банк, но и агент, он выкупает у банка пул ипотечных кредитов и под права на получение платежей по этим кредитам выпускает ценную бумагу. «Для банка секьюритизация ипотечных кредитов позволяет зафиксировать доход, который формируется за счет разницы между получаемой ставкой по ипотеке и выплачиваемым купоном по облигации, а также увеличить объемы выдачи ипотечных кредитов за счет управления кредитным и процентным риском ипотеки и снижения нагрузки на капитал»,— отмечает Наталия Богомолова.

Ипотечные облигации бывают многотраншевыми и однотраншевыми. В первом случае пул кредитов обеспечивает только несколько выпусков облигаций, а во втором — один. В случае многотраншевых ипотечных бумаг по траншам разные уровни приоритетного права на получение выплат и чем ниже транш, тем выше риск, что при дефолте по кредитам выплаты по ним будут не в полном объеме. Однако на рынке обращаются в основном однотраншевые выпуски.

Для инвесторов бумаги привлекательны высокой доходностью и надежностью, обеспеченной недвижимостью. Ставки по таким бумагам обычно имеют премию относительно ОФЗ порядка 70–100 б. п. «Рейтинг облигаций может превышать рейтинг самого эмитента на несколько уровней»,— отмечает Иван Дубинин.

Премия к ОФЗ отражает риски досрочного погашения части кредитов, что ведет к амортизации номинала ипотечной облигации. Выплаты в счет погашаемых кредитов осуществляются, как правило, ежеквартально. «Дюрацию такой бумаги сложно предсказать заранее. Но можно анализировать CPR (темп досрочного погашения)»,— отмечает заместитель начальника управления по работе с облигациями ИК «Велес Капитал» Юлия Дубинина. Инвесторам таких бумаг стоит учитывать и качество кредитного портфеля, так как банки помимо самых надежных кредитов могут добавить в пул какую-то часть менее надежных. «Из-за этого нужно анализировать уровень просрочки, который может возникнуть по кредитам, упакованным в облигацию»,— отмечает госпожа Дубинина.

Неквалифицированные инвесторы с 1 октября 2021 года могут покупать облигации с ипотечным покрытием, только если их рейтинг (или рейтинг эмитента) не ниже ruВВB+ по национальной рейтинговой шкале «Эксперт РА» и ВВB+(RU) — АКРА. «У ипотечных агентов обычно рейтинг не ниже, так что многие являются доступными для покупки»,— отмечает Юлия Дубинина.

Гарантии и налоги

При покупке любых банковских облигаций инвестор должен знать о ключевых их отличиях от банковских вкладов. Если сохранность депозитов государство гарантирует в объеме 1,4 млн руб., даже если банк обанкротится, то по облигациям таких гарантий нет. В случае банкротства их владельцы будут третьими в очереди на выплаты, а в случае субординированных инвесторы могут вообще ничего не получить. К тому же облигации — торгуемые ценные бумаги, а значит, их цена зависит от рыночной конъюнктуры, они могут как расти выше номинала, так опускаться ниже. Это значит, что по бумагам даже самых качественных эмитентов можно получить убыток. Вместе с тем по облигациям, за исключением структурных с частичной защитой, в конце срока обращения гарантируется погашение по номиналу.

Важным отличием является налогообложение финансового результата. С вкладов с 2021 года взимается 13% НДФЛ с части процентного дохода, превышающего размер необлагаемого процентного дохода. Купонный доход по облигациям также облагается налогом в размере 13%, но с полного объема выплат. Помимо этого, с облигаций может взиматься налог на положительную разницу между ценами покупки и продажи, если бумага держалась не до погашения. В случае покупки валютных облигаций стоит учитывать и валютную переоценку, так как налоги взимаются в рублях. Следовательно, если в период владения ценной бумагой рубль ослаб, то при их продаже возникнет налогооблагаемая база, даже если в долларах облигация не принесла дохода. Например, в начале октября 2021 года инвестор купил облигацию по $1 тыс. при курсе 72 руб./$, а затем 11 февраля 2022 года продал за $950, он получит убыток в валюте в размере 5%. Но с учетом того, что облигация была продана при курсе 77,3 руб./$, а значит, в рублях инвестор заработал почти 1435 руб., то с этой суммы брокер удержит 13%. Этот нюанс надо учитывать при подобных инвестициях, в противном случае на высоковолатильном валютном рынке факт возникновения отрицательного финансового результата от валютной переоценки может стать неприятным сюрпризом.

Василий Синяев