Бумаги рублевого достоинства

С начала сентября процентные ставки по рублевым облигациям существенно снизились. Цены выросли практически по всем облигациям, за исключением высокорискованных бумаг третьего эшелона. Вследствие снижения ставок произошло оживление на рынке первичных размещений. А ситуация на валютном рынке — укрепление рубля — спровоцировала приход иностранных инвесторов на рынок рублевых долгов.

При построении прогноза развития событий на рынке рублевых облигаций на период до февраля следующего года опрошенные нами аналитики определили две группы факторов, способных повлиять на конъюнктуру рынка. Аналитик компании "Атон" Алексей Ю считает, что "в ближайшие два-три месяца конъюнктура внутреннего долгового рынка будет во многом определяться внешними факторами, которые пока оказывают благоприятное влияние на уровень денежного предложения в российской экономике. Именно благоприятная внешняя конъюнктура дает основания полагать, что процентные ставки сохранятся на нынешних низких уровнях, то есть не будут расти до конца календарного года". Среди факторов, оказывающих положительное влияние, Алексей Ю назвал высокий уровень мировых цен на нефть, который "будет продолжать оказывать повышательное давление на курс рубля. Кроме того, снижение курса доллара относительно других мировых валют дает ЦБ возможность укрепить рубль относительно доллара, сохранив при этом неизменный эффективный курс рубля. Этот капитал оказывает давление на процентные ставки денежного рынка, снижая доходности наиболее ликвидных облигаций".

Еще одна причина, которую рассматривают аналитики при построении прогноза на среднесрочную перспективу,— ожидаемое повышение ставки ФРС США на ноябрьском заседании ФРС. Здесь мнения аналитиков разошлись. Алексей Ю: "По нашему мнению, рост учетной ставки ФРС до 2,0-2,25% годовых до конца 2004 года уже заложен в котировки, поэтому негативной реакции мирового рынка ссудных капиталов на действия ФРС ожидать не стоит". Начальник отдела анализа рынка долговых обязательств Вэб-инвест банка Владимир Малиновский прогнозирует "достаточно высокие цены на рублевые облигации вплоть до середины ноября", после чего, по его мнению, не исключены коррекции сначала по американским облигациям, а затем и по российским долгам. Одним из факторов снижения цен по бондам, по словам Малиновского, может стать заседание ФРС, на котором можно будет ожидать дальнейшего повышения ставки. Начальник аналитического отдела Москоммерцбанка Роман Тарасов: "Скорее всего, стоит ожидать роста процентных ставок в США, что приведет к плавному росту двухлетних облигаций американского казначейства. При этом на российском рынке облигаций достаточно много облигаций со сроком погашения около двух лет, поэтому достаточно удобно оперировать именно таким сроком до погашения. Таким образом, рост процентных ставок в наиболее развитых экономиках будет способствовать плавному росту доходности рублевых облигаций на 30-50 базисных пунктов в течение ближайшего полугода".

В числе внутренних факторов, оказывающих влияние на рост цен на рублевые облигации, аналитики называют избыточную рублевую ликвидность, спровоцированную потоком экспортной выручки, и шанс на получение Россией нового инвестиционного рейтинга. Правда, по мнению аналитика ИГ "Капиталъ" Владимира Харченко, "основные положительные факторы в значительной степени уже отыграны. Их состояние, и без того близкое к идеальному, вряд ли заметно улучшится в ближайшее время, а появление новых факторов, столь же благоприятных, маловероятно". Директор по управлению активами компании "Тринфико" Егор Кротков: "Конъюнктура на мировом рынке энергоносителей такова, что в ближайшие два месяца экспортная выручка российских компаний будет оставаться высокой. Поэтому мы прогнозируем сохранение на рынке хорошего спроса на рублевые инструменты". Присвоение России инвестиционного рейтинга, по словам аналитика Внешторгбанка Георгия Васильева, "может не только привести к спекулятивным покупкам российских бумаг, но и открыть в Россию путь новым западным инвесторам, для которых даже низкие по нашим меркам ставки представляются достаточно привлекательными".

Еще одним значимым фактором, влияющим на доходность рублевых облигаций, по мнению Романа Тарасова, являются девальвационные ожидания: "Данный фактор пока оказывает влияние на ставки, а не наоборот, поскольку еще очень сильны традиции в России оперировать и все выражать в иностранной валюте. Примером такой зависимости могут являться события начала 2003 и 2004 годов, когда вслед за сменой тренда на рынке доллар/рубль девальвационные ожидания сильно снизились, что повлекло сильное падение доходности по рублевым инструментам. Что касается сегодняшних девальвационных ожиданий, у участников рынка нет сомнений в продолжении реального укрепления рубля в ближайшие годы. Таким образом, по-прежнему будут иметь смысл короткая позиция по иностранной валюте и вложение полученных средств в рублевые облигации. Данный фактор будет способствовать снижению доходности рублевых облигаций на 50-100 базисных пунктов в течение ближайшего полугода".

Что касается начала следующего года, то, как считает Владимир Харченко ,"конъюнктуру рынка корпоративных бумаг и субфедеральных облигаций в первые месяцы следующего года во многом предопределят итоги предыдущего". Принимая во внимание это, а также традиционный всплеск инвестиционной активности в этот период времени, повышение цен представляется ему вполне возможным. Аналитик долгового рынка МДМ-банка Денис Гусев, напротив, не видит особого потенциала снижения доходности бумаг первого эшелона: "Текущий уровень доходности уже ниже самых оптимистичных прогнозов Минфина, который в начале года ожидал доходности по длинным выпускам госбумаг на уровне 8,5-10,2% годовых. Причин же для дальнейшего существенного снижения доходности ОФЗ нет. В краткосрочной перспективе глобальное снижение нефтяных цен или потрясения на рынке евробондов маловероятны, однако разворот валютного тренда евро/доллар и, как следствие, рубль/доллар вполне вероятен. Это может привести к коррекции на рынке, однако рост ставок в первом эшелоне вряд ли превысит 100-150 базисных пунктов. Облигации второго эшелона и телекоммуникационных компаний (которые сейчас торгуются на уровне 9-13%) имеют все шансы для сужения спрэда с первому".

Владимир Малиновский: "Во второй половине ноября продажи на российском облигационном рынке все же начнутся, и это приведет к средней по размеру коррекции на рынке. Снижение котировок может продлиться практически до конца декабря. В начале 2005 года можно будет ожидать очередного, уже традиционного ралли, основанного, с одной стороны, на покупках подешевевших облигаций за счет поступивших на рынок свежих средств (что наблюдается уже на протяжении нескольких лет), а также, возможно, на изменении конъюнктуры на мировых рынках — фактор высоких нефтяных котировок все также остается в силе и еще отразится на предпочтениях инвесторов. Именно в этот период — январь--февраль — можно ожидать обновления исторических минимумов уровней доходности на облигационном рынке. В итоге низкие ставки и общая перекупленность рынка приведут во второй половине февраля к началу нового цикла коррекции, аналогом которой может служить ситуация летом текущего года".

Пользуясь сегодняшней благоприятной конъюнктурой рублевого рынка долгов, эмитенты размещают новые выпуски своих облигаций. По данным агентства cbonds.info, на начало ноября 2004 года 69 компаний и банков получили государственную регистрацию своих выпусков облигаций или приняли решение о размещении облигационных выпусков. На текущий момент зарегистрировано 44 выпуска облигаций 41-го эмитента на общую сумму 74,15 млрд рублей, и как минимум 28 компаний и банков приняли решение о размещении 30 выпусков облигаций на общую сумму 38,72 млрд рублей.