Мало драйверов в своем отечестве
Российский фондовый рынок не может выйти на траекторию роста
Третий месяц российский фондовый рынок на фоне глобальной изоляции живет собственной жизнью. Внутренних сил пока не хватает для уверенного роста, так как этому мешают повышенные геополитические риски и чрезмерно сильный курс рубля. В таких условиях в ближайшие недели индекс Московской биржи будет торговаться в диапазоне 2170–2500 пунктов. Только в случае появления сильных драйверов роста он может перейти к росту и достичь отметки 2640 пунктов, считают участники рынка.
Фото: Александр Миридонов, Коммерсантъ
Фото: Александр Миридонов, Коммерсантъ
После ажиотажного роста в конце марта почти весь апрель на российском фондовом рынке преобладали продажи. 25 апреля рублевый индекс Московской биржи опустился до отметки 2186,22 пункта, что почти на 23% ниже локального максимума, достигнутого 4 апреля. В последующие три недели индекс предпринял две попытки вернуться выше уровня 2500 пунктов, но они оказались неуспешны. 20 мая индекс завершил торги на уровне 2373,26 пункта, что на 16% выше значения начала апреля и на 36% ниже максимумов февраля.
Снижение котировок продолжается при низкой активности инвесторов. По данным Московской биржи, в апреле объем торгов акциями, депозитарными расписками и паями составил 1,016 трлн руб., что более чем вдвое ниже показателя аналогичного периода 2021 года. Среднесуточный объем торгов — 48,4 млрд руб. против 108,4 млрд руб. годом ранее. В мае обороты упали менее чем до 25 млрд руб. в день. Отчасти низкая активность могла быть связана со снижением открытия новых брокерских счетов и заморозкой счетов иностранных инвесторов. Однако основная причина падения интереса к фондовому рынку — сохранение напряженной геополитической обстановки. Беспокойство у инвесторов вызывают постоянно расширяющиеся санкции, а также закрытие отчетностей многих компаний, что ухудшает прогнозируемость финансовых показателей. «Высокая ключевая ставка ЦБ РФ, высокая волатильность рынка и неопределенности в дивидендной политике компаний привели к охлаждению спроса на акции. Ставки по депозитам и вкладам отвлекли на себя свободные средства инвесторов, ограничивая спрос на фондовом рынке»,— полагает руководитель группы инвестиционного анализа Accent Capital Игорь Талалов.
Дополнительное давление на российский индекс оказывает стремительное укрепление рубля. По данным Московской биржи, 20 мая курс доллара на Московской бирже опускался до отметки 57,075 руб./$ — это минимум с апреля 2018 года. С начала месяца американская валюта потеряла на российском рынке почти 14 руб.
Индекс Московской биржи — рублевый, поэтому укрепление российской валюты сдерживает его рост.
Сильный рубль играет на руку российским импортерам, например ритейлерам. «Эти компании покупают импортные товары за "дешевую" валюту и продают их за "дорогие" рубли. Кроме того, бенефициарами укрепления рубля являются компании с большим валютным долгом»,— считает ведущий аналитик отдела глобальных исследований «Открытие Инвестиции» Олег Сыроваткин. Но такие компании занимают небольшую долю рынка, тогда как его основа — это экспортеры, для которых дорогой рубль невыгоден, ибо им приходится продавать валютную выручку по низкому курсу. «Негативное влияние укрепления рубля для экспортеров за счет высоких цен на сырьевых мировых рынках сегодня не кажется катастрофичным, но при этом для реализации мер по созданию новых и модернизации старых производственных мощностей скорее является положительным фактором»,— считает Игорь Талалов.
Не добавляет оптимизма инвесторам на внутреннем рынке падение мировых индексов. По данным Bloomberg, за месяц ведущие американские индексы упали на 7,5–11%, европейские индикаторы снизились на 1–5%, азиатские просели в пределах 1–4%. Глобальное снижение аппетита к риску связано с усилившимися опасениями замедления темпов роста мировой экономики на фоне роста ставок в США. По словам главного аналитика УК «Тринфико» Максима Васильева, рост доходностей по казначейским облигациям уже привел к переоценке стоимости фондового рынка, что в свою очередь стало причиной пересмотра аналитиками относительных показателей рыночной оценки, или мультипликаторов. «Деньги становятся дороже, доходности по облигациям становятся все более привлекательными при одновременно завышенных оценках в отдельных акциях, что непосредственно отражается в существенной ротации на рынке и, в частности, приводит к увеличению доли наличных средств в портфелях»,— отмечает господин Васильев.
Некоторые участники рынка считают, что в последний месяц рынок акций РФ показывает низкую, а порой даже обратную корреляцию с мировыми фондовыми индексами. «После начала СВО основная часть его движений была обусловлена собственными историями»,— отмечает Олег Сыроваткин.
Путь инвестора домой
В конце февраля с началом российской спецоперации на Украине Центральный банк резко поднял ключевую ставку и объявил о мерах поддержки ОФЗ. После стабилизации рынка ставку снизили. Доходности коротких ОФЗ опустились к уровням, близким к 10%. Очевидно, что краткосрочные ОФЗ не спасут от инфляции, которая, по прогнозам, может превысить 20%, но инвестиции в среднесрочные госбумаги подойдут для консервативных инвесторов, позволив им зафиксировать ставку, превышающую 10-процентную доходность на горизонте пяти—шести лет.
Директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров
Директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров
Мы считаем, что Банк России стремится как можно быстрее снизить ставку с целью запустить кредитование компаний и населения. Поэтому предполагаем, что доходности, как по депозитам, так и по качественным облигациям, продолжат снижаться, а цены, соответственно, расти. Основной объем погашений депозитов, открытых при ставке ЦБ РФ в 20%, должен быть в июне. По мере снижения ставок средства населения будут перетекать из депозитов в ОФЗ, корпоративные облигации и позднее — из облигаций в акции.
В настоящее время кривая доходности ОФЗ в недостаточной степени отражает голубиную риторику ЦБ РФ. Укрепление рубля привело к существенному замедлению инфляции, что позволяет Банку России действовать более агрессивно, а Министерству финансов дает возможность вернуться на рынок первичных размещений в четвертом квартале или ранее. На фоне снижения ставки начинает постепенно оживать рынок корпоративных облигаций. При выборе корпоративных облигаций мы предпочитаем действовать максимально аккуратно, приняв за базовый сценарий полное эмбарго со стороны недружественных стран, и тщательно подходим к анализу каждого эмитента. Предпочитаем покупать облигации компаний, обладающих существенным запасом прочности, ориентированных на внутренний спрос и имеющих возможность заместить средства производства на отечественные аналоги: «Полюс Золото», МТС, «Северсталь», «Евраз», «Магнит» и «Лента».
Долговой рынок еврооблигаций для локальных инвесторов остается замороженным. Ставки депозитов в иностранной валюте стремятся к нулю и могут уйти в отрицательную зону, а хранение иностранных денежных знаков на счетах при тотальных санкциях против банковской системы для юридических и физических лиц становится невыгодным. В условиях продолжительного действия санкций доллар больше похож на токсичный актив. Условный рефлекс, выработанный населением после развала СССР, предполагающий покупку долларовых активов с целью сохранить капитал в кризис, должен трансформироваться в иную плоскость — тотального укрепления рубля. Текущий биржевой курс не является свободным рыночным из-за многих ограничительных мер. C учетом валютных ограничений равновесие по платежному балансу при заблокированных капитальных операциях (но без потери импорта, который тоже существенно укрепляет рубль) составляет около 50 руб. за доллар. Поскольку финансовый счет остается закрытым, можно ожидать дальнейшего роста биржевого курса рубля. Для настойчивых долларовых инвесторов стоит воспользоваться рыночной неэффективностью разделения рынка еврооблигаций на офшорный и оншорный. В офшорном поле дисконт на еврооблигации России достигает 80%.
На фоне эскалации конфликта на Украине российский рынок акций испытал сильнейшее геополитическое давление. Зарубежные партнеры ввели против РФ более 5 тыс. санкций, справляться и жить с которыми российским инвесторам придется достаточно долго. Оценить влияние всех негативных долгосрочных факторов, меняющихся с бешеной скоростью, довольно сложно. В настоящий момент сложившееся геополитическое давление не означает полного краха для финансовой системы России, мы попытались найти точки стабильности в это непростое время.
Наше внимание в настоящий момент сфокусировано на государственных нефтегазовых компаниях «Сургутнефтегаз», «Газпром нефть», «Татнефть» и «Газпром», которые до конца мая должны рекомендовать выплату дивидендов на своих собраниях акционеров. Последние зададут тон и поведение рынка на оставшуюся часть года. Существенные дивиденды, которые компании обещали заплатить в конце 2021 года, могут значительно повлиять на переоценку акций в ближайшей перспективе и позволят уберечь капитал от высокой инфляции.
Блокировка зарубежных инвесторов, владеющих 50% всех акций в свободном обращении, привела к снижению ликвидности на Московской бирже. Выплата дивидендов и попытка их реинвестировать при слабой ликвидности, скорее всего, приведут к переоценке стоимости широкого рынка. В то же время нерезиденты, заблокированные распоряжениями Центрального банка, не будут оказывать негативного влияния на рынок. На привлечение капитала через публичное размещение акций в текущих условиях можно не надеяться: большинство компаний искали новых инвесторов за рубежом. Собрать капитал с внутреннего инвестора будет достаточно сложно, «народные IPO» не прижились в умах российского инвестора.
Free float (акции в свободном обращении) российского фондового рынка составляет 12 трлн руб., половина из которых принадлежала зарубежным инвесторам. Пассивные фонды владеют акциями примерно на 1 трлн руб., остальным инвесторам остаются скромные 5 трлн руб. Институциональные инвесторы в условиях блокировки и возможного исхода иностранных инвесторов не будут принимать участие в покупке акций. Основным определяющим игроком станет розничный инвестор, которому в июне—июле придется размещать свободные денежные средства с краткосрочных депозитов. По мере снижения ставки Центральным банком часть средств будет направлена в более рискованные активы как следствие снижения депозитных ставок и доходностей корпоративного сектора. Объем депозитов физических лиц превышает 30 трлн руб., 5% этих средств составляют 30% возможного free float, а с учетом текущей ликвидности примерно 20 млрд/день — это 30% годового оборота, что может привести к отрыву стоимости компаний от фундаментальных оценок.
Долгосрочным инвесторам на горизонте три—пять лет фундаментально привлекательные российские акции помогут защитить рублевый капитал от высокой инфляции за счет возврата стоимости к фундаментальным показателям и высокой дивидендной доходности по итогам 2022 года в случае переноса выплаты дивидендов на конец года. В текущую динамику котировок российского рынка заложена большая часть негатива, и в случае малейшей реализации возможного позитивного сценария реализуется потенциал роста на краткосрочном горизонте.
Аналитики считают, что в краткосрочной перспективе стремительного роста цен акций российских компаний ожидать не стоит. «Западные страны, несмотря на то что не смогли договориться в шестом пакете санкций о введении эмбарго на закупку российской нефти, все еще ищут чувствительные точки в российской экономике»,— отмечает Игорь Талалов. По мнению эксперта по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Евгения Миронюка, в краткосрочной перспективе возможна консолидация индекса Московской биржи в рамках 2170–2500 пунктов.
Как считает Олег Сыроваткин, чем дольше продлится консолидация индекса ниже уровня 2500 пунктов, тем сильнее может быть последующее движение. Однако для возобновления роста могут потребоваться новые драйверы роста. «В случае снижения накала страстей в санкционных дискуссиях и новой волны роста цен на нефть вероятно превышение верхней границы диапазона (2500 пунктов), что может совпасть с окончанием майского налогового периода (ослаблением рубля). В этом случае целью движения станет 2640 пунктов по индексу Московской биржи»,— считает господин Миронюк. «По мере исчерпания возможностей давления со стороны Запада на российскую экономику, возврата ключевой ставки до уровня ниже 8–10%, адаптации бизнеса к новым условиям и возобновления выплат дивидендов фондовый рынок начнет отыгрывать падение»,— резюмирует Игорь Талалов.