Мембрана Решетникова

Министр экономического развития России Максим Решетников, выступая 25 сентября в Совете федерации, высказал мнение, что проблему высокой волатильности рубля и инфляции нужно решать не стандартными методами валютного контроля и что возвращение обязательной продажи валютной выручки в нынешней ситуации не поможет. Господин Решетников предложил рассмотреть китайский механизм валютного регулирования. Банк России высказался однозначно против подобного предложения.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Господин Решетников дословно сказал следующее: «Потому что возвращать ее в том виде, как было,— как бы мало будет, надо тогда будет предписывать обязательный сюда возврат именно валюты — тогда зачем мы переводили с вами всю торговлю в рубли, возникнет вопрос. Тут тема достаточно сложная. С нашей точки зрения нам надо делать, наверное, какой-то, скажем так, аналог китайской модели, когда все-таки существует некая "мембрана" между внутренним рынком рублей и внешним рынком рублей… Сейчас у нас, как вы знаете, вообще нет никаких ограничений, например, на перевод рублей за рубеж — ни для физических лиц, ни для юридических лиц, процедуры достаточно простые. В результате у нас все больше будет рублей там, которые будут играть против, скажем так, вовлекаться в валютные игры против рубля. Здесь в первую очередь ждем предложений от ЦБ, потому что если мы ничего не будем делать и только полагаться на тот инструментарий — в первую очередь регулирование ключевой ставкой,— который есть, то у нас в заложниках будет реальный сектор экономики и та самая экономика предложения. Потому что мы будем постоянно этой процентной ставкой как бы играть против валютных спекулянтов, а бить будем в результате по инвестиционному кредитованию, что мы сейчас и видим».

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Стоит заметить, что мембрана в финансах — это нечто весьма экзотическое. Понятие «мембрана» есть, например, в технике и означает эластичную или жесткую перегородку, иногда селективно-проницаемую; в биологии мембраны — это молекулярные структуры, отделяющие биологический объект от внешней среды. Но еще в 1931 году австрийский математик и логик Курт Гёдель, представив миру свою знаменитую теорему «О неполноте», по сути, попутно доказал, что невозможно найти истину в словах и определениях. Значит, дело не в определении «мембраны», а в правилах функционирования валютных режимов и рынков.

Более того, внешний спрос на национальную валюту (по выражению красноречивого министра — «больше рублей там»), напротив, должен укреплять рубль, как это происходит со всеми валютами, у которых есть внешний спрос со стороны торговых или финансовых партнеров, повышающий стоимость этих валют. Достаточно вспомнить успех доллара как главной валюты расчетов и валюты рынков капитала.

Да, конечно, увлечение «рублями там» может привести к парадоксу Триффина, который для доллара формулируется следующим образом: «Для того чтобы обеспечить центральные банки других стран необходимым количеством долларов для формирования национальных валютных резервов, необходимо, чтобы в США постоянно наблюдался дефицит платежного баланса. Но дефицит платежного баланса подрывает доверие к доллару и снижает его ценность в качестве резервного актива, поэтому для укрепления доверия требуется профицит платежного баланса». Но России и нашей национальной валюте до парадокса Триффина еще очень и очень далеко.

Итак, важно отметить, что силу и слабость валюты определяет платежный баланс страны и внешний спрос на эту валюту. В досанкционную эпоху рубль укреплялся после любого повышения ключевой ставки Банком России, поскольку растущий положительный процентный арбитраж (carry trade) увеличивал внешний спрос на рублевые финансовые инструменты, приносившие доходность выше, чем по долларовым инструментам. Сейчас в силу санкционной войны и барьеров Запада этот механизм кэрри-трейда больше не работает.

Вернемся к «мембране». К сожалению, речь министра экономического развития не пролила свет на особенности работы китайского механизма сепарации юаней на внешние и внутренние рынки и вызвала удивленную реакцию в профессиональном сообществе. Банк России высказался однозначно против подобного предложения, отметив в комментарии, что «сегментированность рынка, в том числе использование так называемых мембран, приведет к множественности курсов и негативным последствиям для финансового рынка в целом».

И чтобы, по выражению министра Решетникова, «рубли там» не вовлекались в валютные спекуляции против «рублей здесь», необходимо понять истинные причины обвала рубля и рассмотреть все приемлемые варианты регулирования рынка, не приводящие к его дальнейшей дестабилизации и разрушению. Но сначала стоит взглянуть на китайский опыт и оценить потенциальную его применимость к российским финансам.

Китайская валютная модель

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Китайская финансовая система сыграла огромную роль в фантастическом экономическом росте Китая последних десятилетий. Учитывая постоянно увеличивающиеся размеры и сложность китайской экономики, а также растущую долю юаня, заменяющего доллар в международных расчетах, финансовая система Китая продолжит усиливаться, трансформироваться, вероятно, станет еще более важной для мобилизации капитала внутри страны и для глобальных финансов. Но постоянный рост долгов, наличие теневого банковского сектора, нестабильность рынка недвижимости, экономические дисбалансы и геополитические риски вызывают обеспокоенность за будущее, поэтому обеспечение стабильности финансовой системы КНР, вероятно, будет важнейшим приоритетом для Народного банка Китая, наряду с экономическим ростом, занятостью, стабильностью цен и внешним балансом.

Народный банк Китая традиционно полагается на количественные инструменты денежно-кредитной политики, а также на макропруденциальные и административные меры. Ключевой задачей является управление объемом денежной базы и широкой денежной массы и контроль кредитования, но также защита внутреннего рынка от внешних факторов и перетоков капитала. Именно поэтому в Китае существует внутренний и внешний рынок акций, где котировки одних и тех же компаний существенно различаются, введен контроль за движением капитала, а валютный рынок представлен внутренним юанем и офшорным юанем.

Официальная валюта КНР — юань (кит.:???; пиньинь: Renminbi; буквально — «народная валюта»), входит в пятерку ведущих мировых валют по объему использования в расчетах. Китайский юань (CNY) был долгое время привязан к доллару США и сохранял стабильное равновесное значение до 2005 года, пока длился переход от централизованного планирования к рыночной экономике, но по мере роста участия Китая в мировой торговле юань был умеренно девальвирован, чтобы повысить конкурентоспособность китайской промышленности, что вызвало недовольство в США, ЕС и Японии. С 2006 года режим валютного курса изменился от заякоренного к управляемому плавающему курсу, и обменному курсу юаня к «твердым» валютам было разрешено колебаться с узкой маржой вокруг базового уровня, определяемого к корзине мировых валют через фиксированную ставку. В 2009 году китайские власти сняли ограничения на торговые расчеты в юанях между Китаем и Гонконгом и впервые были разрешены расчеты в юанях за пределами материкового Китая. Таким образом, появился офшорный юань (CNH), где буква «H» означает Гонконг.

Китай постепенно интернационализировал оборот юаня и смягчал ограничения, что привело к появлению внешнего юаня не только в Гонконге, но и в других юрисдикциях, таких как Сингапур, Австралия, США и Великобритания, сформировав таким образом рынок офшорного юаня. В результате сейчас существует два рынка юаня: офшорный и оншорный (внутренний), но в материковом Китае все еще действуют ограничения на покупку и продажу валюты, поэтому оборот оншорного юаня по-прежнему подчинен особым правилам и контролируется правительством Китая.

Внутренние рынки Китая, в том числе рынок капитала, закрыты для иностранцев, но Китай активен в мировой торговле, поэтому юань играет разные роли на внутреннем и международном рынках. Из-за разницы в режимах оборота и трансграничного валютного контроля котировки китайского юаня на офшорном валютном рынке могут отличаться от котировок местного рынка. Именно для того, чтобы различать эти котировки, участники рынка пользуются неофициальной аббревиатурой CNH для обозначения офшорной цены китайского юаня.

Юань (CNY) используется на внутреннем валютном рынке, когда корпорации продают и покупают валюту для целей бизнеса. Тикер курса доллар/юань на материке — USD/CNY. Иностранные компании, торгующие на территории материкового Китая, могут принимать юани в качестве оплаты, но если они хотят использовать юани в офшорных зонах или вывезти прибыль, им необходимо обменять CNY на CNH. Обмен происходит один к одному, то есть когда иностранный плательщик отправил, например, 1 CNH на офшорный юаневый счет, его контрагент в материковом Китае получит 1 CNY, но только при условии строгого соблюдения правил валютного регулирования и законодательства КНР.

CNH, или офшорный юань, обращается на свободном рынке по всему миру, где и определяется его стоимость к другим валютам. Он регулируется как офшорная версия юаня, чтобы его можно было свободно продавать на офшорных рынках, таких как Сингапур и Гонконг. Тикер пары доллар/юань в этом случае — USD/CNH. Ограничений на покупку или продажу нет. CNH могут торговать резиденты Гонконга, нерезиденты Гонконга и некоторые жители материкового Китая. Регулирующим органом является Валютное управление Гонконга.

Обменный курс CNH является плавающим (до тех пор, пока не произойдут изменения в регулировании). В материковом Китае государство регулирует систему обмена валюты и существуют установленные правительством и Народным банком Китая ограничения на покупку и продажу юаней CNY за иную валюту. Правительство Китая ограничивает ежедневную сумму конверсий для частных лиц и компаний не более чем 50 тыс. долларов США. Чтобы перевести средства, превышающие этот лимит, компания или физическое лицо должно обратиться в территориальное Государственное валютное управление за письменным разрешением. Базовый курс ежедневно публикуется Народным банком Китая. Валютообменные операции в материковом Китае могут быть совершены в пределах 2% от этого официального значения. При этом возникает двойственность валютных курсов юаня. Разница между офшорной и оншорной ценой юаня иногда может быть существенной, чем пользуются банки в материковом Китае, взаимодействующие с компаниями, торгующими CNH. Плюс двойного обменного курса в том, что это защищает финансовую систему от неконтролируемых перетоков капитала и валютных спекуляций, но это одновременно создает искажения и дисбалансы в распределении финансовых ресурсов и неблагоприятные условия для ряда отраслей, зависящих от обменных курсов.

Осуществление платежей в материковый Китай — это долгий и сложный процесс, требующий от отправителя предоставления подробной информации о себе и получателе. Для платежей в юанях бенефициару в материковом Китае требуется указать цель платежа. Существует как минимум десять кодов, которые относятся к различным целям платежей: от трансграничных индивидуальных денежных переводов до трансграничной торговли товарами. Многие компании, базирующиеся в материковом Китае, имеют офисы и представительства в Гонконге. Делается это для того, чтобы китайским компаниям было проще торговать с иностранными партнерами, поскольку в Гонконге нет ограничений на объем трансакций и переводов в CNH, которые они могут отправлять своим внешним контрагентам. Иностранные банки допущены к платежам в юанях в 16 китайских провинциях, но регулятор жестко контролирует их активность. Однако денежные расчеты в юанях с использованием счета в китайском континентальном Китае невозможны.

В 2015 году Народный банк Китая запустил собственную международную платежную систему, известную как CIPS (Система трансграничных межбанковских платежей). CIPS предоставляет клиринговые и расчетные услуги для трансграничных трансакций в юанях. Использование CIPS стало обязательным для всех трансграничных платежей в юанях с января 2021 года.

Таким образом, «мембрана», о которой говорил министр Решетников, в объективной реальности китайского регулирования превращается в очень сложный бюрократический процесс, требующий неукоснительного соблюдения правил валютного контроля и требований валютного законодательства КНР. Чтобы офшорные юани стали внутренними, необходимо предоставить торговые подтверждающие документы для проверки назначения платежа, а срок принятия решения регулятора о зачислении средств на внутренние счета может занимать до трех месяцев.

Как указано в памятке Московской биржи, перевод средств в Китай в юанях существует только в рамках экспортно-импортной торговли, либо при наличии у компании счета нерезидента NRA (non-resident account), либо при наличии статуса QFII — Specially Qualified Foreign Institutional Investor. На каждого участника, обладающего таким статусом, выделяется соответствующая квота на определенный объем операций.

Практика такой «железобетонной» мембраны крайне громоздкая и в наших реалиях бессмысленная, поскольку российский валютный рынок строился на иных правилах и у нас собственное валютное регулирование и контроль.

К тому же нам для такой конструкции, как в Китае, нужен собственный полуофшор — территория, которая была когда-то отторгнута и управлялась Западом, а потом вернулась в Россию. Что это может быть за территория? Аляска, Финляндия?

Внутренние и внешние рубли

До декабря 2021 года, когда санкционное давление на Россию превысило все пределы, почти половина объема операций в паре доллар/рубль происходило за пределами России. Иностранные банки, участвующие в кэрри-трейде, в финансовых операциях и инвестиционных проектах, а также обслуживающие экспортно-импортные операции своих клиентов, имели возможность осуществлять валютообменные операции с рублями без серьезных ограничений. Этому помогали взаимно открытые корреспондентские счета и своповые линии. Таким образом, до недавнего времени рубль был и внешним, и внутренним, и свободно конвертируемым. И ни у кого не возникало мыслей ставить барьер на этой условной игровой площадке, где по обеим сторонам и рубли, и доллары с евро.

Обращение к китайской модели или к модели двойного валютного курса стало бы для нас невероятной архаикой и привело бы к возникновению черного рынка валюты или коррупционного арбитража, как это было на закате горбачевской Перестройки. Экономика с двойным обменным курсом будет подвержена существенным искажениям из-за несоответствия между финансовым обменным курсом и коммерческим обменным курсом, и эта двойственность валютных курсов может стать серьезным проинфляционным фактором.

Принимая во внимание, что курс доллар/рубль является рыночным и во многом формируется на торгах Московской биржи, необходимо обеспечить баланс спроса на валюту и предложения валюты. Сделать это можно регуляторными и экономическими мерами, а также валютными интервенциями, не прибегая к экзотическим мембранам и оккультным практикам.

Защитить рубль от обвала, страну от национального позора, а экономику от инфляции, вызванной постоянной девальвацией, можно введением контроля за оттоком капитала, увеличением нормы продажи валютной выручки экспортерами, а также реальным снижением потребности в импорте за счет резкого расширения товарного производства внутри России.

Ситуацию на российском валютном рынке может исправить также выведение валют недружественных стран из биржевых торгов на межбанковский рынок и особый статус пары юань/рубль (CNH/RUB) как основной. Поскольку товарооборот России и Китая постоянно расширяется, а доля юаней в ЗВР Банка России значительна, именно в паре юань/рубль возможны интервенции для стабилизации валютного курса. Именно для этой цели, а также для баланса торговых операций, центральные банки и накапливают международные резервы. Котировки валютных пар USD/RUB и EUR/RUB можно определять через кросс-курс к юаню. Это будет более справедливым подходом определения стоимости рубля к другим валютам в условиях тотальной экономической войны Запада против России.

Александр Лосев, финансист