Акционерная аномалия

Акционерная аномалия

        Поведение государственных компаний иначе как наглым назвать нельзя: они лишают акционеров дивидендов, прячут прибыль непонятно куда и, прикрываясь защитой неких национальных интересов, на деле защищают свои. Все это заставляет усомниться, стоит ли вообще покупать акции подобных корпораций.

Конец апреля ознаменовался по большому счету двумя событиями, и оба были связаны с инициативами государства в сфере корпоративного управления.
       В середине месяца лидерами падения котировок стали акции дочерних предприятий компании "Роснефть" — "Пурнефтегаза" и "Сахалинморнефтегаза", потерявшие в течение недели 21,27 и 25,74% соответственно. Причиной обвала стала публикация госкомпанией коэффициентов конвертации акций дочерних предприятий в бумаги головной компании. Они разочаровали инвесторов, оценивавших свои перспективы при консолидации холдинга более оптимистично.
       Напомним, что до опубликования этих данных котировки бумаг "Пурнефтегаза" и "Сахалинморнефтегаза" с начала апреля показывали серьезный рост. В начале месяца акции "Сахалинморнефтегаза" выросли на 36%, а капитализация компании достигла $2,1 млрд. Капитализация "Пурнефтегаза" на тот момент достигла более $5,3 млрд. По мнению некоторых участников рынка, такой необъяснимо высокий рост котировок был вызван спекуляциями на предстоящей консолидации дочерних компаний "Роснефти".
       Но потом ситуация изменилась. Схема консолидации "Роснефти", по словам участников рынка, стала для них "ушатом холодной воды".
       
Не лучше обстояли дела у вкладчиков АвтоВАЗа. В конце апреля компания объявила, что ее чистая прибыль по итогам 2005 года сократилась в четыре раза — до 1,4 млрд руб. (по итогам 2004 года она составила 5,6 млрд руб.). При этом по-настоящему провальным оказался четвертый квартал 2005 года, когда на завод пришла новая команда управленцев из ФГУП "Рособоронэкспорт" под руководством замгендиректора госкомпании Владимира Артякова (он возглавил совет директоров АвтоВАЗа). Дело в том, что чистая прибыль АвтоВАЗа по итогам трех кварталов еще составляла 3,6 млрд руб., то есть за один четвертый квартал завод получил 2,1 млрд руб. чистого убытка. После объявления таких новостей котировки автозавода сразу же рухнули на 8,3%.
       Интересный комментарий к происходящему появился в газете "Коммерсантъ". По словам издания, источники на самом АвтоВАЗе признали, что "рентабельность завода стремится к нулю с осени прошлого года". По их словам, на конец 2005 года она составляла 2% (ранее АвтоВАЗ удерживал рентабельность на уровне 10%).
       Новый же менеджмент выдал целый набор версий беспрецедентного падения прибыли, чем еще больше запутал рынок. Сперва было объявлено, что на ухудшение показателей повлиял рост себестоимости производства. Поверить в это трудно. Сейчас АвтоВАЗ за один квартал производит около 180 тыс. машин. Если предположить, что за четвертый квартал завод, собрав этот объем, потерпел убыток в 2,1 млрд руб. (то есть более $75 млн), то выходит, что на каждой собранной машине он терял более $400.
       Затем АвтоВАЗ заявил, что, оказывается, его реальная чистая прибыль по итогам трех кварталов составила не 3,6 млрд руб., как это указано в ежеквартальном отчете завода по РСБУ, а всего 1,3 млрд. По словам Владимира Артякова, во втором квартале завод списал начисленные ему пени и штрафы по госдолгу, которые ранее зачислял себе в доход. При этом господин Артяков дал понять, что новый менеджмент АвтоВАЗа не повинен в обвале финансовых показателей завода, поскольку официально начал свою работу на предприятии лишь 22 декабря, а до этого АвтоВАЗ управлялся старой командой Владимира Каданникова.
       Таким образом, никто не гарантирует инвесторам, что завтра новое руководство АвтоВАЗа не обнаружит в финансовых шкафах завода очередных скелетов. При этом всегда можно будет заявить, что они оставлены там прежней командой.
       
Честно говоря, и стратегическую инициативу "Роснефти", и непонятные потери АвтоВАЗа следовало бы признать частными проблемами отдельных компаний. Однако смущают некие мелочи.
       У обеих историй, несмотря на внешне разную канву, есть поразительное сходство в главном — государство ведет себя так, как будто других игроков на рынке нет. Власть, с одной стороны, позиционирует себя в качестве равноправного участника рынка, а с другой — всячески подчеркивает, что равнее других.
       Те же примеры АвтоВАЗа и "Роснефти" — наглядное тому подтверждение. В самом деле, трудно представить, что при подобном обесценении активов собственники не уволят руководство компании. А собственник-государство, как выясняется, может быть вполне доволен происходящим.
       Причем эта практика, похоже, берет начало от высшего руководства страны. Полторы недели назад все телеканалы показали, как президент Владимир Путин, идя навстречу пожеланиям народа, с помощью карты страны и фломастера за пару минут объяснил президенту "Транснефти" Семену Вайнштоку, на каком расстоянии от Байкала должен пролегать нефтепровод в Китай.
       Росчерк президентского пера был оценен экспертами примерно в $1 млрд дополнительных расходов. Конечно, экология — дело святое. Но непонятно, почему до сих пор Минприроды поддерживало столь одиозный проект и что в подобных случаях делать частным инвесторам, забывшим включить подобные расходы в смету затрат инвестиционного проекта.
       Впрочем, инвесторы, действительно независимые от российских властей, свой выбор, похоже, уже делают. 28 апреля одна из крупнейших управляющих пенсионными активами компаний Великобритании F&C Asset Management официально предостерегла контрагентов от участия в покупке акций "Роснефти" при IPO. Причина — высокие юридические риски, в том числе связанные с приобретением "Роснефтью" "Юганскнефтегаза". Иными словами, англичане боятся, что лояльность российского государства к некоторым прегрешениям принадлежащих ему компаний не найдет понимания в международных судах.
МАРИЯ ГЛУШЕНКОВА, ДМИТРИЙ БЕЛИКОВ, ПЕТР РУШАЙЛО
       

ПРЯМАЯ РЕЧЬ Вам с госкомпаниями работать не страшно? Александр Лобанов, директор по работе с российскими клиентами ИК "Проспект": — То, что АвтоВАЗ показал уменьшение прибыли,— один раз это не страшно. Если вы обратите внимание, то акции компании до того, как туда пришло государство, не могли перейти планку $30. Сейчас стоимость акций колеблется в районе $60, при плохих новостях — $50 за акцию. Так что говорить о какой-либо плохой тенденции нельзя. По поводу "Роснефти" — на консолидации было много разных игр, и не только госкомпаний. Если вы заметите, то котировки "Газпрома" или Сбербанка только растут, хотя компании тоже являются государственными. Сейчас государство стало понимать, что рост капитализации компании — это серьезное укрепление экономических позиций государства в том числе. Тенденция сейчас проста: государство компании бережет. Неизвестно, как будет дальше, но в целом ни о каком недоверии к бумагам госкомпаний со стороны инвесторов речи нет. Евгений Шаго, аналитик ИГ "Регион": — Страшно, конечно. Но приоритет здесь имеют более фундаментальные вещи. Сейчас вышел прогноз о том, что Россия в ближайшем будущем станет экономическим лидером Европы. Еще одно сообщение: газовая система Боливии национализирована. То есть речь идет о мировой нехватке энергоносителей, а в этом случае акции нефтяных компаний будут покупать в любом случае, за любые деньги. Например, чистая прибыль "Сибнефти" выросла в полтора раза, "Роснефти" — в семь раз. Понятно, что государственный менеджмент неэффективен по определению, но макроэкономические параметры в любом случае перевешивают. Алексей Бутенко, управляющий активами ИК "Финам": — Нет, конечно. В этом плане надо различать перспективные госкомпании и нет. Котировки акций "Роснефти" на самом деле надо будет рассматривать после проведения IPO компании, и наверняка они будут крайне привлекательными, поскольку цены на нефть растут. Что упали котировки "дочек", то и здесь нет ничего страшного. Например, "Газпром" или Сбербанк — крайне привлекательные бумаги, и показатели компаний очень хорошие. В случае с АвтоВАЗом у инвесторов была надежда на создание объединенного машиностроительного холдинга, который мог бы поставить компанию на другую ступень качества. Ведь АвтоВАЗ уже даже в России неконкурентоспособная компания, и, вероятно, дела у него будут ухудшаться. А по остальным госкомпаниям, которые экспортируют сырье, например, естественно, все предпосылки для роста есть. Дэн Рапопорт, исполнительный директор "Центринвест груп": — В России существуют риски участия как в компаниях, принадлежащих олигархам, так и в государственных компаниях. Эти риски сопоставимы. С одной стороны, на компании олигархов может оказываться давление с целью заставить их платить больше налогов или компенсировать низкую цену, уплаченную при их приватизации. С другой стороны, такие компании, как "Газпром", "Транснефть", "Роснефть" и т. д., будут использоваться государством, чтобы преумножать политический капитал, а не капитал инвесторов. Некоторые инвесторы предпочитают частные компании из-за их относительно высокой эффективности, а другие в последнее время выбирают госкомпании в связи с их относительной безопасностью. Евгений Мошонкин, ведущий аналитик ИК "Алор-инвест": — В ситуации с АвтоВАЗом нельзя говорить, что оттого, что государство стало управлять компанией, снизилась прибыль. В АвтоВАЗе всегда был плохой менеджмент. Скорее наибольший фактор влияния — в целом плачевная ситуация с российским автопромом. Сложно списывать на менеджмент эти неуспехи. Пока компания не начнет показывать какие-либо результаты, отношение к ней будет негативным. В принципе на рынке бытует такое мнение, что государственный менеджмент в любом случае хуже частного управления. И были примеры, чтобы в этом убедиться, такие как ситуация с "Сибнефтью" или ОМЗ. Однако сотрудничество с государством может нести и много плюсов для компании. В частности, ОМЗ, где на фоне основной идеи слияния с "Силовыми машинами" приход государства рассматривался как положительный фактор. Халиль Шехмаметьев, начальник аналитического управления брокерского дома "Открытие": — Основная задача государственного управления — снижение уровня неопределенности в экономике. Однако осуществить эту задачу бывает сложно не только в России. В том, что стоимость акций крупных компаний реагирует на слова и действия чиновников, нет ничего плохого. В зарубежных странах роль ньюсмейкеров выполняет топ-менеджмент компаний, формально никак не связанный с государством. В России увеличение доли государства в суммарной капитализации российских эмитентов приводит к повышению влияния слов чиновников на стоимость фондовых активов. Когда человек покупает любые акции, он автоматически принимает на себя все риски, и акции эмитентов с госучастием в этом отношении ничем не отличаются от других. Вероятно, опыт правильного поведения российских менеджеров придет со временем. Пока они в большинстве своем не всегда адекватно выступают, но это касается всего рынка. Инвесторы, "попадающие" на резкие колебания курсов, в большинстве своем сами виноваты. Юрий Морогов, начальник управления портфельных инвестиций банка "Петрокоммерц": — Нет такой тенденции, что управление компанией госструктурами обязательно влечет за собой какие-либо нехорошие последствия для предприятия. В каждой компании существует конкретная, уже сложившаяся ситуация, которая зависит не от того, государственное управление или частное, а от того, как эту ситуацию изменить в лучшую сторону. Главное в любом управлении, чтобы оно было грамотным. По ситуации с консолидацией "дочек" "Роснефти" виноваты были сами инвесторы. До объявления менеджментом компании пониженных коэффициентов были опубликованы данные компании Deloitte & Touche, по которым уже заранее можно было сделать не слишком оптимистичные выводы. То есть предпосылки для более тщательного анализа ситуации уже были, и сами инвесторы просто не посчитали нужным сделать из этой информации выводы. А если посмотреть на Сбербанк, например, то это тоже государственная компания, однако очень успешная.