Частники занимают доходные места
Кому отдают долг эмитенты облигаций
Частные инвесторы стали формировать тренды не только на рынке акций, но и на рынке долгового капитала. Состоятельные граждане проявляют повышенный интерес к квазивалютным бумагам и облигациям с плавающими ставками качественных эмитентов; менее крупные инвесторы отдают предпочтение высокой доходности облигаций небольших компаний. Это дает возможность привлекать средства широкому кругу эмитентов для дальнейшего развития бизнеса, а в перспективе — и для дальнейшего выхода на рынок акционерного капитала. Столь благостную на первый взгляд картину в состоянии подпортить тренд роста ключевой ставки ЦБ.
Фото: Анатолий Жданов, Коммерсантъ
Фото: Анатолий Жданов, Коммерсантъ
В условиях изолированности российских компаний от международных рынков локальный стал для них основным местом привлечения не только акционерного (см. “Ъ” от 3 мая), но и долгового капитала. По данным Cbonds, по итогам первого полугодия 2024 года корпоративные заемщики разместили 570 выпусков облигаций на 1,9 трлн руб. (без учета замещающих облигаций, однодневных облигаций ВТБ и краткосрочных облигаций ВЭБ.РФ). Это в полтора раза выше показателя аналогичного периода 2023 года и лучший результат для данного периода времени за всю историю. По оценке главного аналитика по долговым рынкам БК «Регион» Александра Ермака, за 2023 год был размещен рекордный объем выпусков высокодоходных облигаций (ВДО) — на 93,5 млрд руб. По итогам первой половины 2024 года, по оценке господина Ермака, был размещен 61 выпуск ВДО почти на 21 млрд руб.
Долг на физлицо
По оценке “Ъ”, основанной на данных Московской биржи, по итогам первого полугодия чистые покупки облигаций физическими лицами составили почти 400 млрд руб. Это в восемь раз больше чистых инвестиций в акции. Годом ранее превышение было только четырехкратным. Частные инвесторы всегда играли заметную роль на вторичном рынке, особенно на рынке корпоративного долга, но после 2022 года их влияние усилилось. В 2021 году средняя доля физических лиц в суммарном объеме торгов облигациями составляла 17%, но в 2022 году она выросла до 24%, а в 2023 году — до 32–35% (такой остается и в настоящее время).
В 2022 году усиление роли частников происходило в первую очередь за счет прекращения операций нерезидентами (из-за блокировки их счетов) и снижения активности локальных институциональных инвесторов. Однако начиная с 2023 года частные инвесторы наращивали свое присутствие на долговом рынке на фоне возвращения на него и институциональных инвесторов. По итогам первого полугодия суммарный объем операций частных инвесторов с корпоративным и государственным долгом составил 4,6 трлн руб., что более чем в полтора раза выше значений аналогичного периода 2023 года (3 трлн руб.) и почти в пять раз выше периода трехлетней давности (1 трлн руб.). По данным Московской биржи, с начала 2024 года сделки на долговом рынке заключали почти 1,1 млн человек, что немногим меньше рекордного показателя за весь прошлый год (1,25 млн человек).
Растут вложения частных инвесторов и на первичном рынке, хотя из-за влияния сезонных факторов (периоды низкой деловой активности в начале года и летом и пиковые погашения в конце года) и крупных нерыночных сделок (ориентированных на ограниченный круг институциональных инвесторов) их доля в различные периоды колеблется в диапазоне от 6% до 30%.
В целом за 2023 год вклад частных инвесторов на первичных размещениях составил менее 10%, однако чистые инвестиции выросли в 2,5 раза, до 613 млрд руб. По итогам первого квартала 2024 года физлица заняли 9% первичного рынка с объемом инвестиций 143 млрд руб., а по итогам второго квартала — уже 16% и 318 млрд руб.
Налетай, подорожало
Уникальность нынешней ситуации состоит в том, что компании активно привлекают средства на фоне жесткой денежно-кредитной политики Банка Росси. Еще год назад ключевая ставка составляла 8,5%, а к концу 2023 года была поднята до 16%. 26 июля 2024 года, после более чем полугодовой паузы, Банк России поднял ключевую ставку еще на 2 п. п., до 18%, и не исключил дальнейшего повышения.
Рост доходностей облигаций, неизбежно следующий за ростом ключевой ставки, привлекает частных лиц на долговой рынок. По итогам первого полугодия 2024 года доходности краткосрочных выпусков ОФЗ выросли на 4 п. п., до 15,9–16,8% годовых, среднесрочных — до 15,3–16,6% годовых, долгосрочных — до 14,7–15,3% годовых. В июле ставки выросли еще на 0,4–0,6 п. п., до 15,4–17,2% годовых, что сопоставимо со ставками по депозитам крупных банков. Сейчас доходность корпоративных облигаций с рейтингом от А– до A+ составляет в среднем 21–22% годовых. По оценке руководителя направления инвестиционного консультирования Росбанка Шавката Мустафаева, в среднем сектор ВДО предоставляет премию к risk free на уровне 3–5%, то есть может доходить до 25–26% годовых.
Кому рейтинг низкий, а кому жемчуг мелкий
Основной вклад в инвестирование в долговые бумаги внесли состоятельные россияне, роль которых на фоне санкций и ужесточения комплаенса иностранными банками продолжает уверенно расти. По данным Банка России, по итогам первого квартала 2024 года количество брокерских счетов с активами свыше 1 млрд руб. выросло более чем в полтора раза, до 829, при этом на них были размещены активы на сумму 2,5 трлн руб. (25% от суммарных активов физлиц на брокерском обслуживании). Сопоставимым объемом средств владеют еще 10 тыс. частных инвесторов со счетами на 0,1–1 млрд руб., а также 95 тыс. клиентов с активами 10–100 млн руб.
Вместе с тем инвестиционные предпочтения между состоятельными и мелкими инвесторами разнятся. Широкая розница отдает предпочтение в первую очередь бумагам с фиксированным купоном (более похожим на депозиты) и эмитентам с рейтингом ААА (для них не требуется прохождения тестирования). Предпочтения состоятельных россиян более разнообразны: они проявляют интерес не только к рублевым бумагам, но и к локальным валютным выпускам (замещающим, юаневым, долларовым), рассматривая их как страховку на случай ослабления рубля. «Все популярнее становятся замещающие валютные облигации. Собрав портфель из бумаг первого и второго эшелонов под 8–10% годовых, можно защититься от падения рубля и зафиксировать высокую доходность в валюте»,— отмечает директор департамента по работе с состоятельными клиентами «Альфа-Капитала» Андрей Бабиян. Некоторые состоятельные инвесторы вкладываются в длинные корпоративные выпуски и ОФЗ, «так как считают рост доходностей облигаций временным явлением и хорошей возможностью зафиксировать для себя высокие ставки на годы вперед», говорит эксперт.
По инвестору и размещение
Показательно, что в этом году состав частных инвесторов отразился на показателях размещений облигаций. По оценке “Ъ”, основанной на данных Московской биржи, в феврале—марте количество сделок при крупных размещениях составляло 70–90 тыс. в месяц. В мае—июле при сопоставимых объемах размещения количество сделок опустилось ниже 20 тыс. в месяц. Участники рынка связывают такие изменения с тем, что на фоне роста доходностей из-за ожидания подъема ключевой ставки эмитенты начали активнее размещать облигации с плавающим купоном, менее понятные для массового розничного инвестора, который ушел торговать на вторичный рынок.
Начальник управления по работе на рынках долгового капитала Совкомбанка Александр Ковалев обращает внимание на то, что флоатеры размещали во втором квартале преимущественно первоклассные компании первого и второго эшелонов, не все из которых из-за узких спредов к ключевой ставке интересны физлицам. По словам директора по развитию продаж продуктов благосостояния ПСБ Максима Быковца, по мере повышения ключевой ставки наблюдался ежеквартальный рост вложений от высокосостоятельных клиентов в стратегии индивидуального доверительного управления, основу которых составляют облигации с плавающим купоном.
С опорой на широкий круг
Розничные инвесторы стали по-настоящему влиятельными игроками рынка, на их мнение сегодня ориентируются и эмитенты, и организаторы. Заместитель директора департамента долгового капитала инвестбанка «Синара» Олег Карпеев отмечает, что если раньше маркетинговые стратегии размещения были ориентированы в основном на интересы институциональных инвесторов, то сейчас очевиден фокус на привлечение розничных.
Приток средств частных лиц на долговой рынок имеет важное значение для его развития, считают все опрошенные участники рынка. «Усиление присутствия физлиц на долговом рынке и ответное увеличение его ликвидности создают ценовые индикативы по множеству бумаг, где ранее их не было»,— отмечает директор по инвестициям УК «Эра инвестиций» Иван Лавриненко.
Более того, присутствие большого числа частных инвесторов делает долговой рынок доступным более широкому кругу эмитентов. Например, институциональные инвесторы воздерживаются от участия в размещениях сегмента высокодоходных облигаций (с кредитным рейтингом от BBB и ниже или без рейтинга), из-за чего эмитенты повышенного инвестиционного риска лишаются тех возможностей привлечения ликвидности, которыми обладают наиболее надежные эмитенты высокого кредитного качества.
«Физические лица частично закрывают те диспропорции, которые есть между высоконадежными и менее надежными эмитентами в части каналов привлечения денежных средств на развитие бизнеса»,— отмечает директор по корпоративным рейтингам агентства «Эксперт РА» Михаил Никонов. Портфельный управляющий УК ТРИНФИКО Екатерина Горбунова считает, что благодаря выходу на публичный долговой рынок многие эмитенты сумели развить свой бизнес и впоследствии повысить кредитное качество. Более того, в 2022–2024 годах некоторые дебютанты облигационного рынка следующим шагом вышли на IPO — ВУШ, «Евротранс», «Хэндерсон», «Каршеринг Руссия», ВИ.ру, «Промомед» и другие.
Рисков не занимать
Однако в основной своей массе частные инвесторы при выборе эмитентов облигаций руководствуются не их кредитным качеством, а уровнем доходностей ценных бумаг. Такая неразборчивость, как считают управляющие и аналитики, несет риски не только для них, но и для рынка в целом, поскольку на фоне наблюдающегося подъема ставок растут риски дефолтов. Член совета Ассоциации владельцев облигаций Алексей Пономарев отмечает, что зачастую частные инвесторы чрезмерно доверяют аналитическим материалам брокеров. В качестве примера он приводит случаи, когда частные инвесторы ориентируются в выборе бумаг не на оценку кредитного качества исходя из рейтинга, установленного рейтинговым агентством, а опираются на так называемые рейтинги надежности, указанные в приложениях брокеров. «Это повышает риск покупки бумаг низкого кредитного качества и преддефолтных эмитентов»,— считает господин Пономарев.
Как отмечает Михаил Никонов, под наибольшим риском дефолта оказываются как раз компании сегмента ВДО, которые не всегда способны переложить возросшую стоимость фондирования на конечную стоимость продаваемых товаров и услуг. При существенном росте уровней дефолта частные инвесторы могут разочароваться в сегменте ВДО. Это, как считает Михаил Никонов, сделает рынок облигаций сильно менее диверсифицированным, лишит появления на нем новых имен и ограничит возможности развития малого и среднего бизнеса.
Кроме того, инвесторам стоит учитывать процентные риски и риски ликвидности. В условиях роста ключевой ставки происходит рост доходностей облигаций с фиксированным купоном, что негативно сказывается на стоимости бумаг. В таких условиях, как отмечает Михаил Никонов, инвесторы, которые не держат облигации до погашения, а торгуют, склонны фиксировать убытки при их реализации. Это может приводить к ускоренному падению цен. В таких бумагах, как отмечает Екатерина Горбунова, в целом выше риски недобросовестных практик, когда разгоняются котировки небольшими объемами. Основная их цель — занизить или завысить котировку бумаги в надежде получить прибыль от переоценки.
В ближайшее время ситуация вряд ли сильно изменится, так как Банк России не исключает дальнейшего повышения ключевой ставки и, соответственно, увеличения выпуска облигаций с плавающим купном и сокращения выпусков ВДО. В итоге более привлекательной альтернативой первичному рынку для физических лиц остается вторичный и банковские депозиты, ставки по которым выросли у ряда банков до 20% годовых. «Эмитенты сектора ВДО практически не размещаются — уровень ставки, который был бы интересен розничным инвесторам, для них уже слишком высок»,— отмечает заместитель руководителя департамента рынков долгового капитала БКС КИБ Наталья Виноградова.
Лишь по мере достижения пика ключевой ставки в рамках текущего цикла денежно-кредитной политики эксперты ожидают восстановления интереса частных клиентов к облигационным продуктам. «Вероятнее всего, в полной мере назвать годом облигаций можно будет 2025-й, когда, по прогнозам, начнется снижение ключевой ставки»,— считает директор по развитию продаж продуктов благосостояния ПСБ Максим Быковец.