Суверенный M&A

Российский M&A-рынок в 2024 году показывает снижение по сравнению с прошлым годом. О том, начало это нового тренда или следствие эффекта высокой базы, и о том, как российский бизнес адаптирует свои корпоративные структуры к новым реалиям, «Ъ» поговорил с партнерами Forward Legal Андреем Филиппенко и Григорием Нистратовым.

— 2024 год отметился рядом громких M&A сделок, однако его объем как в количественном, так и в ценовом выражении упал. С чем вы это связываете?

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Андрей Филиппенко: Действительно, по разным оценкам, число сделок в 2024 году снизилось на 15–20% по сравнению с прошлым годом. При этом в ценовом выражении падение не столь значительное. Однако вряд ли 2023 год можно назвать репрезентативным: основным драйвером роста были сделки по выходу иностранцев из российских активов. Большинство из тех, кто решил продать свой российский бизнес, это либо уже сделали, либо отложили решение или передумали.

В октябре правкомиссия подняла минимальный рекомендуемый дисконт для сделок с недружественными иностранцами с 50% до 60% и увеличила взнос в бюджет с 15% до 35%; более того, сделки на сумму свыше 50 млрд руб. теперь должны получать одобрение президента. Это отражает общий регуляторный тренд на увеличение издержек на выход. В итоге в этом году рынок увидел существенное падение числа сделок с иностранцами, что отразилось на общей статистике.

Второй фактор, который оказывает давление на M&A-рынок,— это ключевая ставка. Ее текущее значение фактически ограничило возможность финансировать покупки за счет дорогих заемных средств. В отсутствие определенности с налоговыми последствиями использования механизма debt-push-down многие институциональные покупатели уже снизили лимиты на сделки и заняли выжидательную позицию.

— Какие сделки и проекты вы бы выделили в 2024 году как наиболее значимые для рынка?

А. Ф.: Мой личный топ-3 — выделение и продажа консорциуму инвесторов российского бизнеса «Яндекса», продажа «Фрутоняни» структурам Владимира Лисина и слияние Wildberries и Russ Outdoor.

Первое место отдаю «Яндексу»: я очень переживал, что компания перейдет в чьи-то единственные руки, и искренне рад, что менеджмент остался у руля и с акциями. «Фрутоняня» — второе место за то, что хорошая компания попала в правильные руки (здесь могу быть субъективен, так как представлял продавцов). «Бронза» у самого громкого слияния последних лет с элементами триллера и мелодрамы — Wildberries и Russ Outdoor.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

Григорий Нистратов: В этом году суд прекратил корпоративное участие холдингов из недружественных юрисдикций в ряде крупнейших российских компаний, включая «Азбуку вкуса», Х5, «Русагро» и «Акрон», в порядке, предусмотренном Законом об экономически значимых организациях (470-ФЗ). Доли иностранных холдингов были напрямую переданы акционерам этих холдингов и российским бенефициарам. Это уникальные с точки зрения правовой реальности события, которые демонстрируют намерение нашего государства обеспечивать устойчивое положение ключевых предприятий и защищать их от прихотей иностранных директоров и иностранных регуляторов.

— Какие компании сейчас являются основными кандидатами на поглощение и как изменился профиль покупателей?

А. Ф.: В первую очередь это зрелые компании с устойчивой бизнес-моделью и низкой долговой нагрузкой — за такие активы покупатели готовы давать мультипликаторы выше среднерыночных. Также я ожидаю, что с завершением цикла распродажи иностранных активов за такие целевые компании развернется серьезная борьба. При этом мы видим, что продавцы просят значительную премию к рынку (мультипликаторы 10–12 х EBITDA и выше), но с учетом инфляционных и геополитических факторов подобные аппетиты предсказуемо находят понимание далеко не у всех покупателей.

Основные покупатели — это игроки с относительно низкой стоимостью капитала: компании со стабильным денежным потоком, инвесторы, вышедшие в кэш и располагающие свободной ликвидностью, и крупные банки (их инвестиционно-банковские подразделения).

Помимо этого, учитывая давление ключевой ставки на оборотный капитал, а следовательно, операционную эффективность, мы с большой вероятностью увидим ряд безденежных слияний компаний из смежных отраслей, которые могут дать бизнес-синергию, расширить продуктовое предложение и оптимизировать издержки. В качестве наиболее известного примера таких сделок можно привести недавнее слияние Wildberries и Russ Outdoor.

—Как меняются условия сделок по сравнению с 2022 и 2023 годами?

А. Ф.: Сделки по выходу иностранцев в большинстве случаев регулировались иностранным правом (как правило, английским или американским), цена фиксировалась, бизнес-заверения (warranties) отсутствовали. Однако в 2024 году с оживлением внутреннего M&A рынок быстро адаптировался к новым реалиям: юридическая документация, условия расчетов, финансовых корректировок и механизмы распределения рисков возвращаются к привычным стандартам, формируется новая рыночная практика. Суды также постепенно формулируют позиции по ключевым спорным вопросам применения норм, регулирующих сделки купли-продажи бизнеса: заверения, возмещение имущественных потерь, стандарты осмотрительности и прочее.

Отдельно хочу отметить креативность и высокий профессиональный уровень российских юридических команд на сделках, а также гибкость и профессионализм банков, регистраторов и нотариусов при оформлении и проведении расчетов. За очень короткий период в условиях беспрецедентных внешних вызовов мы сумели не только сохранить высокие стандарты сделочной работы, но и вдохнуть новую жизнь в отечественные правовые механизмы и инструменты.

—С какими запросами в сфере корпоративного права, кроме сделок, крупный бизнес чаще всего обращается к юристам?

Г. Н.: Я бы выделил три группы запросов. В первую группу входят ставшие уже традиционными с 2022 года запросы на создание корпоративных структур, менее чувствительных к санкционным рискам. Речь идет не только о создании корпоративных вуалей, которые работают не так уж и хорошо: необходимо спроектировать бизнес так, чтобы попадание под санкции одной его ветки не затрагивало другие и имелись механизмы по быстрому отцеплению чувствительных к санкциям бизнесов при условии попадания под персональные санкции их бенефициара.

Вторая группа запросов, которую можно назвать особым трендом 2024 года, касается желания клиентов интегрировать купленные у иностранцев активы в свою корпоративную структуру: что-то объединить, что-то ликвидировать, а также подготовить к продаже непрофильные активы, доставшиеся от иностранцев в составе приобретаемых бизнесов.

Третья группа обращений — подготовка компаний к IPO. Из-за высокой ключевой ставки большинство бизнесов лишается возможности развиваться за счет банковского финансирования, поэтому IPO и пре-IPO стремительно набирают обороты как более эффективный способ привлечения капитала. Клиенты хотят привести свою корпоративную структуру в соответствие с ожиданиями инвесторов. При этом интересной особенностью стал рост числа таких запросов от компаний, холдинги которых редомицилировались из иностранных юрисдикций в САР.

— К чему готовиться рынку сделок в 2025 году?

А. Ф.: Продолжится тренд на снижение иностранных выходов. Учитывая текущий размер дисконта и взноса, любая новая сделка будет означать для продавца близкий к 100% финансовый убыток. Тем не менее такие сделки все же будут, так как для западных штаб-квартир риски санкционного комплаенса при продолжении работы в России остаются высокими.

Если говорить о рынке в целом, мы ожидаем увеличение числа сделок в абсолютных цифрах с падением среднего чека. Основными драйверами M&A-активности будут, во-первых, формирование вторичного рынка выкупленных иностранных активов (эти сделки уже начались: покупка «Хоум Кредита» Совкомбанком, «Кордианта» — «Север Груп», «Багерстат Рус» — менеджерами «Тавроса»); во-вторых, консолидация в отраслях, наиболее чувствительных к денежной и фискальной политике государства (в первую очередь строительстве и девелопменте); в-третьих, реприватизация — волна исков прокуратуры по возврату (конфискации) активов спадает, государство не в состоянии эффективно управлять бизнесом, активы будут продаваться в рынок.

Мы также видим возросший спрос российских компаний-недропользователей на расширение своей ресурсной базы: рост цен на золото, как следствие агрессивного увеличения запасов Россией и Китаем, стимулирует развитие покупок перспективных месторождений как в России, так и в дружественном зарубежье.

Г. Н.: Судя по риторике Центрального банка РФ, ожидать существенного смягчения монетарной политики в следующем году не приходится. Высокая ставка продолжит оказывать давление на доступ к ликвидности, а следовательно, и на рынок M&A. Стороны, видимо, будут искать способы распределить риск ликвидности либо привлекать деньги на IPO. Интересный тренд последнего года — это покупка в рассрочку, когда покупатель рассчитывается за акции или доли по определенному (обычно двух-трехлетнему) графику с согласованной доходностью.

Также я ожидаю, что правительство пополнит список экономически значимых организаций и нас ждет новая волна исков, в результате которых владение крупными российскими компаниями станет полностью структурировано в российском периметре.

Юлия Карапетян