Итоги и прогнозы

Bank of America подвел итоги 2024 года с точки зрения самых эффективных инвестиций. Возглавило ренкинг золото, подорожавшее с начала года более чем на четверть. Результативнее был биткойн, но он не входит в ренкинг, так как не проходит по уровню волатильности и рискованности, да и появился он относительно недавно. Худшую динамику показали американские казначейские облигации, заработок от которых не дотянул и до 1%. «Ъ-Review» разобрался в факторах, определивших динамику разных классов активов на мировом и российском рынках, а также оценил их перспективы в 2025 году.

Выйти из полноэкранного режима

Развернуть на весь экран

В конце 2023 года мировые инвесторы с пессимизмом смотрели на перспективы 2024 года: беспокойство вызывали признаки спада в ведущих экономиках, высокие геополитические риски и жесткая политика мировых центробанков. Экономические риски в основной своей массе не оправдались, но выросли геополитические, в том числе за счет победы на выборах президента США Дональда Трампа. Это в сочетании с масштабными шагами мировых ЦБ по снижению ставок определило лидера среди различных классов активов. Им, согласно ренкингу наиболее эффективных активов Bank of America (BofA) (врез), стало золото, цена которого за 11,5 месяца выросло на 25,2%. Прошлогодний рекордсмен — индекс S&P 500 — с результатом 24,8% опустился на второе место.

Третью и пятую строчку в ренкинге заняли индексы акций развивающихся стран (MSCI EM) и развитых стран без США и Канады (MSCI EAFE), они прибавили за неполный год 10% и 6,2%. За год индекс MSCI EM поднялся на три позиции, а вот MSCI EAFE на столько же опустился. Четвертое место с показателем 8% заняли высокодоходные облигации (Global High Yield), которые годом ранее занимали третью строчку (13,4%).

Наличные средства, к которым относятся не только деньги в бумажном виде, но и короткие облигации и инструменты денежного рынка, с результатом 5,1% заняли шестое место — в 2023 году они были на восьмой строчке, но цифры роста были аналогичными. Сырьевые активы подорожали в этом году лишь на 3,2%, хотя и этого хватило, чтобы они поднялись с ренкинге с последнего места на седьмое. С пятого на седьмое место опустились инвестиции в недвижимости, которые принесли за год лишь 2,6%.

Замыкают ренкинг BofA облигации инвестиционного уровня (Global IG) и американские казначейские облигации (US Treasuries), которые с показателями 2% и 0,7% заняли соответственно 9-е и 10-е места.

«Ъ-Review» проанализировал динамику активов, участвовавших в ренкинге BofA, не только на мировом, но и на российском рынке. Аналитики и управляющие помогли разобраться в ключевых трендах уходящего года, а также оценить перспективы будущего.

Золото

2024 год стал одним из лучших в истории благородного металла, в течение года его стоимость регулярно обновляла исторический максимум, о чем неоднократно писал «Ъ». В октябре, по данным Investing.com, на спот-рынке она впервые достигла отметки $2790 за тройскую унцию, прибавив с начала года 35%. Немного остудили рынок выборы президента США, победу в которых одержал Дональд Трамп, протекционистская политика которого может разогнать мировую инфляцию и как минимум замедлить снижение ключевой ставки ФРС США.

В итоге к середине декабря, когда составлялся ренкинг BofA, цена золота опустилась к отметке $2590 за унцию, что немногим более чем на 25% выше значений конца 2023 года. В оставшиеся до конца года дни котировки отыграли часть утраченных позиций и закрепились возле отметки $2620 за унцию.

В России цена золота также смогла обновить исторический максимум, установленный весной 2022 года. В октябре стоимость металла на Московской бирже впервые преодолела уровень 8 тыс. руб./г, в ноябре не устоял рубеж 9 тыс. руб./г. 27 ноября цены достигали отметки 9,26 тыс. руб./г, что на 56,6% выше значений конца 2023 года. Даже с учетом последовавшей в декабре коррекции и закрепления котировок возле отметки 8,5 тыс. руб./г они остаются на 43% выше значений конца прошлого года.

Ключевой движущей силой цены золота стали геополитические риски. Неутихающие конфликты на Ближнем Востоке и Украине, обострение отношений между США и Китаем вынуждали мировые центробанки массово скупать золото в свои резервы. Только за первые три квартала 2024 года, по данным World Gold Council (WGC), все мировые ЦБ закупили около 694 тонн золота. Вдобавок к этому при хранении металла все большее число регуляторов отдает предпочтение собственным хранилищам. По данным ежегодного опроса регуляторов, проведенного WGC, 41% респондентов назвали собственные хранилища основным местом хранения своего золота по сравнению с 35% в прошлом году.

На российском рынке эффект был усилен валютной переоценкой на фоне стремительного роста курса доллара. В ноябре внебиржевой курс американской валюты достигал 114,5 руб./$, что на 26,7% выше значений конца 2023 года. 27 декабря он закрепился возле отметки 105 руб./$, прибавив с начала года почти 17%.

В 2025 году аналитики ждут продолжения роста стоимости металла. Старший аналитик SberCIB Investment Research Анна Пильгунова в своем базовом прогнозе ждет повышения до $2800 за унцию к концу года. Поддержку будут оказывать высокий спрос ЦБ и геополитическое напряжение. По оценкам SberCIB Investment, геополитическая премия в цене золота будет варьироваться в диапазоне 10–15%, при этом риски смещены в сторону более высоких цен ввиду ряда неопределенностей: внешняя политика Трампа, торговые войны, эскалация по различным направлениям, замедление темпов роста мировой экономики. «В случае реализации части этих рисков цена на золото может приблизиться к $3000 за унцию и выше»,— отмечает Анна Пильгунова. Роста до $3000 не исключат банкиры из Goldman Sachs и Bank of America.

Потенциал рублевых цен золота еще выше ввиду вероятного ослабления рубля. Главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев не исключает роста курса доллара США до 111 руб./$. С учетом его прогноза мировых цен $3000 за унцию золота его стоимость в России может достичь отметки 10,7 тыс. руб./г.

Акции

Второй год подряд американский индекс S&P 500 завершает уверенным ростом, итогом которого становится обновление исторического максимума, в итоге в ренкинге BofA он занял почетное второе место. За минувшие 12 месяцев лишь в апреле и октябре он снижался, остальные периоды завершал более сильным подъемом. В результате такой динамики в ноябре американский индекс впервые преодолел уровень 6000 пунктов, а в начале декабря смог приблизиться к уровню 6100 пунктов. Это на 27,9% выше значений конца 2023 года. 26 декабря фондовый индикатор остановился на отметке 5959 пунктов, прибавив с начала года 24,9%.

Более сильный рост в долларах среди ведущих мировых индексов продемонстрировал еще один американский индикатор — NASDAQ (33,5%). Остальные мировые индексы следовали за ними с большим отрывом. Например, лидер среди европейских фондовых индикаторов немецкий индекс DAX поднялся только на 16%. Испанский IBEX и итальянский FTSE MIB прибавили в долларовом выражении на 9–11%. При этом французский CAC 40 потерял более 5%. Среди индексов развивающихся стран лучшую динамику продемонстрировали тайваньский и вьетнамский фондовые индикаторы, прибавившие немногим более 20%.

Американский рынок не зря называют барометром глобальных экономических ожиданий, и в 2024 году он вновь подтвердил свой статус эталона для инвесторов, отмечает управляющий партнер Astero Falcon Илья Сушков. Было несколько причин для такого отношения инвесторов: устойчивость экономики США, технологическое лидерство, переход ФРС США к более мягкой денежно-кредитной политике и победа на выборах президента Дональда Трампа. С сентября по декабрь американский финансовый регулятор трижды снизил ключевую ставку в сумме на 1 процентный пункт (п. п.), до 4,25–4,5%. «Победа Дональда Трампа на президентских выборах и ожидания будущей протекционистской политики в США положительно сказались на национальных производителях и дополнительно поддержали американский фондовый рынок»,— отмечает управляющий директор по инвестициям «ТКБ Инвестмент Партнерс» Игорь Козак.

Российский индекс Мосбиржи, уверенно стартовавший в начале года и к середине мая достигший уровня 3500 пунктов, завершил год в депрессивной зоне, ниже 2800 пунктов. 27 декабря он составил 2757,45 пункта, что более чем на 20% ниже майского максимума и на 11% ниже значений закрытия 2023 года. В пересчете в доллары индекс потерял 20% — это худший результат среди ведущих мировых индексов. Произошедшее падение в значительной степени связано с денежно-кредитной политикой Банка России. В борьбе с инфляцией регулятор повысил ставку с 16% до 21%, что на 1 п. п. выше предыдущего максимума, установленного в марте 2022 года (20%). «Россия оказалась в эпицентре политического кризиса и столкнулась с дополнительным санкционным давлением, что в совокупности с жесткой денежно-кредитной политикой Центрального банка привело к значительному падению отечественного фондового рынка»,— отмечает Игорь Козак.

В 2025 году американский рынок останется центром внимания для мировых инвесторов, тогда как другие рынки могут оказаться под давление протекционизма Дональда Трампа. Во время предвыборной гонки он обещал повысить импортные тарифы до 10–20% для всех контрагентов и не менее чем до 60% — для товаров из Китая. «Потенциал технологического сектора еще не исчерпан, особенно если ФРС сохранит мягкий подход к ДКП. Новые инфраструктурные инициативы и инвестиции во второй эшелон могут поддержать рост»,— отмечает Илья Сушков. Но растут и риски коррекций, так как оценки акций американских компаний находятся на рекордных уровнях. К концу будущего года Игорь Козак ждет индекс S&P 500 в диапазоне 6000–6500 пунктов.

Для развивающихся рынков помимо политики господина Трампа ключевым фактором останется проводимая Китаем политика в части стимулирования экономического роста. «Если Пекин пойдет на активные меры стимулирования и значимые реформы, это может оживить весь регион. Без этого EM останутся зоной риска»,— не исключает господин Сушков.

В связи с изоляцией российского фондового рынка внешние экономические факторы будут оказывают на него опосредованное влияние через динамику цен на нефть — главный экспортный товар России. «Геополитическая изоляция, санкции и низкая ликвидность ограничивают потенциал роста российского рынка. В текущих условиях глобальный интерес к российским активам минимален. Единственная перспектива — это рост внутреннего капитала, но для этого нужна стабильность, которой пока не наблюдается»,— отмечает Илья Сушков. В своем базовом сценарии Игорь Козак ждет восстановления индекса Мосбиржи до 3300–3500 пунктов, в негативном же случае возможно падение до 2200–2500 пунктов.

Облигации

После довольно успешного 2023 года, когда высокодоходные облигации (Global High Yield) принесли 13,4% доходности, а инвестиционного уровня бумаги (Global IG) — 9,5%, в 2024 году мировому рынку облигаций пришлось столкнуться с жесткой монетарной политикой центробанков на фоне устойчивой инфляции. ФРС США и ЕЦБ, вопреки ожиданиям аналитиков, большую часть года держали ставки на максимумах, что сильно ударило по облигациям: Global High Yield принесли доход на уровне 8%, Global IG — 2%, а US Treasuries едва вытянули до 0,7%. Во втором полугодии сначала европейский, а затем и американский финансовые регуляторы приступили к снижению ставок, но существенного влияния эти решения на рынок не успели оказать, так как с победой Дональда Трампа на выборах президента США выросли инфляционные опасения.

Наибольшее давление в уходящем году испытали долгосрочные облигации инвестиционного уровня, которые традиционно наиболее чувствительны к изменениям ставок. Рост доходностей таких бумаг, как отмечает портфельный управляющий Astero Falcon Алена Николаева, привел к падению их цены, и мировые инвесторы переключились на более доходные и рисковые инструменты, такие как ВДО (High Yield). В свою очередь, американские казначейские облигации оказались под давлением сразу нескольких факторов. Во-первых, рекордный госдолг США увеличивает стоимость его обслуживания, и инвесторы требуют дополнительную премию за риск, что удерживает доходности на высоком уровне. Во-вторых, долгосрочные Treasuries больше зависят от инфляционных ожиданий, а они остаются высокими. «Инвертированная кривая доходности (когда доходности коротких бумаг выше длинных) сделали длинные US Treasuries менее привлекательными: инвесторы предпочитали держать краткосрочные инструменты, получая более высокую доходность при меньшем риске и более высокой ликвидности»,— отмечает госпожа Николаева.

Российский долговой рынок большую часть года также находился под давлением сначала риторики представителей Банка России, а затем и решений по повышению ключевой ставки с 16% до 21%. На этом фоне индекс гособлигаций RGBITR обвалился на 12% и в начале ноября опустился до 540 пунктов. Индекс корпоративных облигаций RUCBTRNS снизился только на 3%, до 146,5 пункта. Устойчивость корпоративных облигаций связана с их меньшей ликвидностью.

В декабре аналитики ждали очередного повышения ключевой ставки, и сразу до 23%, но регулятор решил не менять ее, сохранив на уровне 21%. Это вызвало бурный рост рублевых облигаций. За две недели индекс RGBITR вернулся к значениям начала весны, закрепившись выше уровня 600 пунктов, что лишь на 2,3% ниже значений конца 2023 года. При этом индекс RUCBTRNS смог не только отыграть снижение в предшествующем месяце, но и выйти в зеленую область, приблизившись к уровню 146 пунктов. «Решение регулятора вызвало эйфорию, и долговой рынок вырос практически во всех сегментах»,— отмечает руководитель отдела управления инструментами с фиксированным

доходом УК «Первая» Антон Пустовойтов.

Перспективы на 2025 год для облигаций выглядят более позитивно, поскольку ФРС и ЕЦБ готовы и дальше снижать ставки. При этом в наибольшем выигрыше могут оказаться длинные бумаги качественных эмитентов, такие как US Treasuries и Global IG. «Во второй декаде декабря доходность US Treasuries на уровне 4,5% с реальной доходностью чуть выше 2% создает привлекательные условия для входа»,— отмечает Алена Николаева. Для США снижение доходностей Treasuries также стратегически важно, поскольку это удешевит обслуживание госдолга. «Ситуация может пойти по сценарию начала 2000-х, когда после длительного периода высоких ставок рынок длинных облигаций пережил мощное ралли»,— отмечает госпожа Николаева.

Положение дел на российском рынке долга также будет зависеть от дальнейшей политики Банка России. В базовом сценарии экономисты Совкомбанка ожидают снижения инфляции в 2025 году с 9,8% до 6,7%, а также удержания ключевой ставки на уровне 21%. А потому произошедший в декабре подъем котировок облигаций не выглядит устойчивым, и есть риск снижения цен и роста доходностей уже в будущем году. В этой связи, как считает управляющий крупным капиталом «БКС Мир инвестиций» Андрей Петров, более интересными для покупки выступают облигации с переменным купоном, которые дают премию над ключевой ставкой ЦБ, а также за счет эффекта сложного процента при реинвестировании купонов.

Недвижимость

Доминировавшая большую часть года жесткая денежно-кредитная политика мировых центробанков, в первую очередь ФРС США и ЕЦБ, оказала крайне негативное влияние еще на один класс активов — REIT (real estate investment trusts) — фонды недвижимости. В среднем акции таких фондов принесли владельцам доход на уровне 2,6%, что в четыре раза ниже показателя 2023 года и худший положительный результат с 2016 года (1,3%).

В США и Европе, как и в России, да и в любой стране с рыночной экономикой, ставки по кредитам, включая ипотеку, зависят от процентной ставки, по которой банки могут привлекать деньги у местных финансовых регуляторов. Но в борьбе с инфляцией весной 2022 года ФРС США, а затем летом того же года ЕЦБ приступили к повышению ставок. В итоге за пять кварталов, к июлю 2023 года, американский финансовый регулятор поднял ее на 5 п. п., до 5,25–5,5%, максимума с 2021 года. В сентябре 2023 года многолетний максимум обновила и ставка ЕЦБ, которая выросла с 0 до 4,5%. На таких уровнях они продержались соответственно до сентября и апреля 2024 года. «Длительный период высоких ставок ФРС и, соответственно, высокая стоимость заемных средств отпугивали новых инвесторов, это негативно сказывается на стоимости недвижимости»,— отмечает руководитель направления маркетинговых исследований и аналитики PARUS Asset Management Елена Михайлова.

Первые шаги ФРС и ЕЦБ по снижению процентных ставок, предпринятые в третьем и четвертом кварталах 2024 года, по итогам которых они опустились до 4,5% и 3,15%, не смогли оказать существенного влияния на динамику цен акций REIT. Причина в том, что ставки снижаются не так быстро, как ожидали управляющие и аналитики. «В первой половине года у участников рынка были надежды на ускорение темпов понижения ставки, но ближе к завершению года ситуация изменилась, и уже мало кто ждал их быстрого возвращения к комфортным уровням»,— отмечает начальник отдела доверительного управления «КСП Капитал УА» Дмитрий Хомяков.

Из общей картины мировых REIT выбивались российские аналоги — закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФ) недвижимости, которые, даже несмотря на повышение ключевой ставки Банком России, принесли пайщикам неплохой доход. По оценке Елены Михайловой, доход рыночных ЗПИФов недвижимости — до 27% как за счет дохода от аренды, так и роста стоимости недвижимости. В среднем в минувшем году арендных доход таких ПИФов составил 12–16%, еще 11–15% принесла переоценка стоимости недвижимости. «Дефицит складской и офисной недвижимости подталкивает ставки аренды и цены объектов вверх, что способствует росту доходности таких инвестиций»,— отмечает госпожа Михайлова.

Относительно перспектив мировых REIT участники рынка высказываются с робким оптимизмом, поскольку период высоких ставок может затянуться как минимум в США. Дмитрий Хомяков обращает внимание, что по итогам декабрьского заседания ФРС опубликовала «ястребиный» прогноз относительно дальнейшей траектории процентных ставок и повысила прогноз по инфляции на 2025–2026 годы. Еще одним негативным фактором для рынка стал тот факт, что медианный прогноз членов руководства ФРС теперь предусматривает два раунда снижения ставок в 2025 году, по 25 базисных пунктов каждое, вместо четырех ожидавшихся ранее. Усиливают инфляционные опасения обещания Дональда Трампа не только ввести пошли в отношении импортируемых в страну товаров, но и смягчить налоги для американских компаний.

Относительно российских ЗПИФов недвижимости на рынке больше оптимизма, опрошенные управляющие и аналитики не исключают дальнейшего роста доходности. Этому будет способствовать продолжающийся рост арендных платежей, в том числе за счет индексации на уровень инфляции, которая закреплена в договорах аренды. «Деловая активность в России остается на высоком уровне, стимулируя рост рынка офисной недвижимости. Доходы населения растут, что отражается на росте потребительских расходов, влияя на рост спроса на складскую и торговую недвижимость»,— отмечает Елена Михайлова.

Этот текст — часть нового проекта ИД «Коммерсантъ», посвященного трендам бизнеса и финансового рынка. Еще больше лонгридов с анализом ключевых отраслей российской экономики, экспертных интервью и авторских колонок — на странице Review.

Виталий Гайдаев