Крах ряда американских ипотечных банков вызвал коррекцию на мировых фондовых рынках. Не избежал общей участи и российский рынок. За две недели индекс РТС потерял 3%. На мировом финансовом рынке стал ощущаться недостаток ликвидности, который был погашен кредитами Федеральной резервной системы США на $154 млрд и Европейского центробанка — на {euro}135,7 млрд. Кризис может оказаться далеко не последним, есть опасность его регулярного повторения. Но есть в нем и приятные моменты. Отечественные инвесторы могут воспользоваться плодами глобализации и заработать на американской беде.
Вздутие покажет
О возможности кризиса на рынке ипотечного кредитования в США говорилось с 2002 года. Именно тогда банки стали в массовом порядке выдавать subprime mortgages, то есть ипотечные кредиты для заемщиков с низким кредитным рейтингом. Увеличение числа покупателей-заемщиков привело к тому, что объем продаж индивидуальных жилых домов в США резко вырос. Ведь заемщики с низким кредитным рейтингом не могли рассчитывать, что банк профинансирует покупку виллы или дорогостоящей квартиры в мегаполисе. Эти люди покупали именно "американскую мечту" — стандартные двухэтажные дома коттеджного типа стоимостью от $150 до $300 тыс.
В США ежегодные данные по продажам домов традиционно публикуются в июне. Согласно статистике, с 1996-го по 2002 год объем продаж колебался, держась на уровне около 1 млн штук в год. Затем показатели стали расти, и достигли в 2005 году уровня 1 млн 400 тыс. штук. Однако закрепить успех не удалось, объемы продаж стали падать. В 2007 году было продано лишь 840 тыс. домов, что является 15-летним минимумом.
Таким образом, с июня 2005 года предложение в секторе subprime mortgages рынка ипотечных кредитов стало превышать спрос. Однако пока продажи падали, средняя стоимость домов росла. Если в 2002 году средняя стоимость нового дома составляла $250 тыс., то к 2007 году она перешагнула рубеж $400 тыс. На фоне подорожания на 12% в год американскую инфляцию в размере 4% годовых можно даже не учитывать.
Подорожание домов не сопровождалось значительным повышением качества строительства. Стандартный американский дом таковым и остался, лишь качество отделочных материалов за пять лет немного улучшилось. Некоторый вклад в рост цен внесло, впрочем, подорожание топлива и электроэнергии. Однако США защищают внутренний рынок от колебаний мировой конъюнктуры. Поэтому внутренние цены на топливо и энергию растут плавно, не более чем на 5% в год. Объяснить резкое подорожание домов лишь повышением уровня затрат на строительство нельзя.
Согласно исследованию американских экспертов из Института Катона, "снижение процентной ставки с 9 до 5% по ипотеке (само по себе, без других факторов) способно обеспечить рост стоимости недвижимости в полтора раза". Цифры совпадают как с реальным темпом снижения ставок по ипотечным кредитам в США, так и с темпом удорожания домов в 1,6 раза за пять лет.
Росла стоимость не только новых, но и существующих зданий, причем во всех секторах рынка недвижимости. По оценкам экспертов, общая стоимость всей недвижимости в США за пять лет возросла с $12,5 трлн до $19,8 трлн. То есть естественный процесс амортизации и снижения стоимости существующих зданий из-за износа вовсе не помешал росту цен на них.
Старики-разбойники
Учитывая рентабельность ипотечного рынка на уровне выше 10% годовых, банки стали активно продвигать услуги перекредитования. Особенно это касалось сектора subprime mortgages, причем условия иногда были довольно экзотическими. Например, продление горизонта кредитования с 20 до 30 и даже до 50 лет, что напоминает притчу о Ходже Насреддине, взявшемся научить ишака читать: за это время умрет или Ходжа, или эмир, или ишак, так и не научившийся читать. Или, например, "вечный" кредит, по условиям которого банк просто дарит заемщику принципал ("тело кредита"), однако процентные выплаты заемщик должен вносить до конца своей жизни. Это делает экономически выгодной для семьи заемщика его скоропостижную смерть сразу после покупки дома. Так что неудивительно, что в списке причин просроченной задолженности ипотечных банков солидное место занимают графы "самоубийство" и "несчастный случай".
Потребители subprime mortgages — люди, как правило, небогатые. Новые программы увеличивали общую сумму задолженности, но заметно снижали ежемесячные выплаты. В эту ловушку попали многие. Общая сумма задолженности росла как для отдельного заемщика, так и в секторе в целом. Несмотря на мягкие условия кредитования и снижение процентных ставок, спрос на ипотеку стал поддерживаться в основном за счет программ перекредитования.
Падение же объемов жилищного строительства связано с двумя факторами. Во-первых, платить за стандартный дом более $400 тыс. американский потребитель оказался не готов. Конечно, не исключено, что со временем рынок приспособился бы к новым ценовым уровням. Однако гораздо большее влияние на остроту кризиса оказал тот факт, что рынок дешевого жилья в США внезапно стал насыщенным.
Причина этого даже не экономическая, а демографическая. Для США 2007 год знаменателен тем, что именно сейчас начинают выходить на пенсию первые представители "поколения бэби-бума" конца 40-х — начала 50-х годов. Далее следует демографический провал 60-х. Потребителей дешевого жилья в США становится все меньше, тем более что получающая право брать ипотечные кредиты молодежь (21 год) приходит из "поколения разочарованных 80-х". А "разочарованных" просто мало, чтобы сохранить спрос на прежнем уровне.
Кроме того, переход многих заемщиков сектора subprime mortgages в ряды пенсионеров таит для ипотечных банков еще одну опасность. Конечно, американская пенсия пока достойнее российской. Она фактически сохраняет зарплату. Но в отличие от зарплаты, в США всю пенсию нельзя потратить по своему усмотрению. В частности, если американский пенсионер не выполняет предписания врача (например, не ходит к нему на прием), то он может лишиться значительной части выплат. Поэтому немалая часть личного бюджета американских пенсионеров уходит на поддержание здоровья. На погашение ипотечного кредита может и не хватить. А имя вчера еще надежного заемщика займет прочное место в графе "просроченная задолженность".
Рождаемость в США начала медленно повышаться только в начале 90-х. И воздействие демографического провала на ипотечный рынок будет ощущаться еще как минимум 10 лет. Это означает, что прошедший кризис далеко не последний, если только механизмы функционирования ипотечного рынка США не будут изменены. А судя по тому, что в разгар нынешнего кризиса в начале августа ФРС оставила процентную ставку без изменений, до перемен еще далеко.
Обыкновенная история
С пузырем ипотечного кредитования произошло то же, что обычно происходит со всеми финансовыми пузырями: он лопнул. Сначала ипотечные фонды объявили о повышении уровня просроченной задолженности с 6 до 8%, что вынудило международные рейтинговые агентства понизить их кредитный рейтинг. Котировки ипотечных облигаций, разумеется, обрушились. После этого об убытках стали заявлять инвесторы, владеющие этими ценными бумагами.
А потом произошло самое неприятное. Поскольку о возможной коррекции ипотечного рынка говорилось давно, многие игроки на мировых биржевых площадках восприняли кризис в этом секторе как сигнал к массированным продажам. Возник "эффект домино", в результате которого просели почти все биржевые площадки. Глубина коррекции составила от 3 до 7% за две недели. Возник даже кризис ликвидности, который ФРС и ЕЦБ взялись лечить при помощи кредитов на рефинансирование. За неделю ФРС предоставило их на общую сумму $154 млрд, а ЕЦБ — на общую сумму {euro}135,7 млрд. После разрешения ситуации с ликвидностью рынки успокоились, и настало время подводить итоги.
Сегодня они примерно таковы. В результате кризиса имеются убитые (четыре американских ипотечных фонда, объявившие о банкротстве) и многочисленные раненые по всему миру. Среди последних сильнее всех пострадали хедж-фонды, которые и являются основными держателями рискованных ипотечных облигаций. Их совокупные убытки лишь подсчитываются, но, по оценкам экспертов, составят $150-170 млрд.
Заметим, что общая капитализация отрасли хедж-фондов оценивается в $1,75 трлн, то есть их потери составляют около 9-10%. Общий же вклад сектора subprime mortgages в рынок недвижимости США составляет около 16%. При этом данный сектор составляет 3% всего американского фондового рынка и менее 0,4% мирового.
Можно сказать, что коррекция была неприятной, но особой опасности не представляла. Финансовая система выдержала, хотя и при активном вмешательстве центробанков. Однако объем предоставленных ими кредитов был не слишком велик в масштабах рынка в целом. Да и выдавались эти кредиты под залог в основном государственных облигаций.
Еще в сухом остатке — тезис о повторяемости такого рода кризисов. Рынки успокоились, но ситуация в ипотечном секторе США принципиально не изменилась. Видимо, потому, что демографическую по своей природе проблему нельзя в одночасье изменить экономическими методами. Разве что единовременно натурализовать всех находящихся на территории США нелегальных иммигрантов с обязательным условием предоставления им ипотечных кредитов. Такая мера стимулировала бы спрос, но в предвыборном году это нереально.
Что же касается российского рынка, то пока он стойко переносит испытания, хотя выход с него портфельных инвесторов продолжается. Впрочем, на всех развивающихся рынках ситуация сейчас одинакова. Отечественные инвесторы теперь будут внимательно следить за объемами продаж дешевого жилья в США. Ведь всякий раз выход этих данных может быть причиной нового витка кризиса на фондовом рынке.
ПРЯМАЯ РЕЧЬ
Как заработать на американском ипотечном кризисе?
Глеб Шапортов, вице-президент, трейдер ИК "Центринвест Секьюритис":
— Применительно к российскому фондовому рынку мы можем увидеть, что за последние полторы-две недели, по мере того как в прессе, да и в целом в мире нарастает шумиха по поводу ипотечного кризиса, на нашем рынке резко возросла волатильность. Не то чтобы волатильность развивается пилообразно, скорее это понижательная тенденция. Поэтому я думаю, что сейчас наступило подходящее время для краткосрочных спекуляций. Не то чтобы даже для внутридневных трейдеров, а для тех, кто занимается спекуляциями в диапазоне двух, трех, четырех дней. Мы видим, что длинные деньги потихонечку с рынка уходят и, наоборот, приходят короткие — займы от трех дней до недели-двух. Я бы не сказал, что на нашем рынке нужно играть "в короткую" в ближайшие три-четыре месяца. Но на ближайшие две-три недели это наиболее подходящая стратегия.
Сейчас все пристально смотрят на Америку, на данные по ипотеке. И по мере того как этому будут придавать все меньшее значение или если в США реализуется сценарий "мягкой посадки" экономики, то есть не будет резкого снижения ликвидности, вполне можно будет вспомнить, что наш рынок фундаментально недооценен, и опять открывать длинные позиции.
Антон Старцев, аналитик ИФ "Олма":
— Растущее число "плохих" ипотечных кредитов в США вызвало кризис всей системы кредитования, что повлекло отток ликвидности с мировых рынков. Поскольку масштабы проблем, с которыми могут столкнуться кредитные организации и фонды в случае развития пессимистического сценария, оценить затруднительно, инвесторы предпочитают временно переводить средства в наименее рискованные активы (например, в казначейские облигации США). Несмотря на очевидную устойчивость российской банковской системы и фундаментальный потенциал роста российского фондового рынка, отток ликвидности сказывается и на отечественных бумагах.
Учитывая стабильный рост российской экономики, устойчивость банковской системы РФ и заметный потенциал роста по многим "голубым фишкам", можно ожидать существенного подъема на рынке после снижения неопределенности, связанной с обстановкой на мировых фондовых площадках.
Наиболее надежный способ заработать на западном кризисе — воспользоваться коррекцией вниз для покупки бумаг с наибольшим потенциалом роста. Локомотивом роста могут стать акции компаний нефтегазового сектора: высокие цены на нефть в настоящее время не учтены в ценах "голубых фишек". Так, с начала года нефть Brent подорожала более чем на 17%, а фондовый индекс нефтегазового сектора OLMA-oil&gas за тот же период потерял 3%.
Инга Фокша, аналитик компании "Атон":
— Если говорить о возможностях заработать на американском рынке в сложившейся ситуации, то тут есть несколько вариантов. Но хочу сразу отметить: сейчас праздник у спекулянтов. Долгосрочные инвесторы слабы психологически, но их время еще придет.
9 июля в США начался сезон публикации отчетности. В целом он был очень неплохим. Изначально аналитики ожидали, что доходность в среднем составит 4,1%, но результаты отчетности выдали среднее значение на уровне 7,8%. За это же время индекс S&P 500 упал на 7%, хотя при хорошей отчетности он должен был вырасти. Соответственно, на мой взгляд, сейчас удачный момент для того, чтобы купить хорошие акции по хорошей цене. Кризис рано или поздно пойдет на спад, и рынок должен отыграть положительную отчетность.
Это же касается и российского рынка, который вот уже месяц идет вслед за мировыми. В результате акции нефтяных компаний, в первую очередь акции ЛУКОЙЛа, оказались недооцененными на фоне хорошей отчетности и перспектив роста цен на нефть на мировых рынках.
То есть в результате общей перепроданности рынка некоторые компании оказались недооцененными и пострадали под шумок, со всем рынком. Поэтому перспективы некоторых компаний или даже некоторых секторов, которые не имеют ничего общего с ипотекой или портфельными инвестициями, уже в ближайшие кварталы будут выглядеть обнадеживающе.
Михаил Галкин, аналитик рынка долгового капитала МДМ-банка:
— Пока рынок рублевых облигаций демонстрирует относительную устойчивость к событиям на Западе. Мы наблюдаем снижение котировок, но оно пока не так значительно, как в других сегментах развивающихся рынков. Определенную защиту рынку рублевых облигаций обеспечивает избыток рублевой ликвидности в банковской системе. Однако если кризис на мировых кредитных рынках будет развиваться, то долго оставаться тихой гаванью наш рынок не сможет. Иностранные инвесторы, которые контролируют около 40% рынка российских облигаций, могут начать выходить из российских активов из-за необходимости как-то компенсировать убытки на других рынках. Мы можем увидеть продажи в облигациях, отток капитала, сокращение рублевой ликвидности и новые продажи. Однако при этом какого-то коллапса рынка ожидать не стоит. У российского ЦБ есть инструменты пополнения ликвидности за счет рефинансирования банков. Ставка однодневного репо ЦБ, установленная на уровне 6%, и станет тем якорем, который не позволит российскому рынку облигаций упасть слишком глубоко.
Евгений Коган, генеральный директор ИК "Антанта Капитал":
— В кризисных ситуациях правят наличные — cash is king. Если у вас есть "длинные" деньги, то у вас есть и возможность купить товар подешевле. Так как кризис — явление временное, то надо не суетиться, а просто сидеть и ждать. В итоге либо вы не дождетесь, либо выиграете. Кто заработал на кризисе 1998 года миллионы? Тот, кто покупал обесцененные акции "Газпрома" по 10 центов, "Уралкалия" по 5 центов за акцию. Где сейчас эти цены? Если вы считаете, что будет кризис, тогда продавайте все, дождитесь обвала и реализуйте свой "кэш". У людей с деньгами сегодня есть некий шанс сыграть на падении цен на недвижимость в США и Европе. Учитывая, что у западных банков проблемы с ликвидностью, то, вероятнее всего, они будут вынуждены распродавать хорошие объекты по любым ценам.
Иван Гуминов, ведущий портфельный менеджер НОМОС-банка:
— Прежде всего отмечу, что на российском рынке нет инструментов, подобных ипотечным облигациям в США. Потому что процентная ставка у нас фиксированная, а не плавающая, как в США. Сегодня на российском рынке представлены два достойных упоминания эмитента бумаг, обеспечением которых является ипотека. Это АИЖК (девять выпусков) и Газпромбанк (два выпуска). Все эти бумаги являются фиксированными. Поэтому ничего подобного американскому кризису на российском рынке произойти в принципе не может.
Тем не менее общее снижение коснулось и отечественного рынка. Например, самый длинный, девятый выпуск АИЖК 15 августа потерял 1,5%. Значит, самое время покупать подешевевшие бумаги. Одной из стратегий для частного инвестора может стать отслеживание американского ипотечного рынка и покупка российских ипотечных бумаг, дешевеющих при очередном витке кризиса.
Однако гораздо лучшая, на мой взгляд, стратегия — это приобретение долгосрочного ипотечного кредита с фиксированной процентной ставкой. Это даст инвестору плечо 1:5 (при 20-процентной ставке), которого покупка облигаций дать не может. Цены на недвижимость в России стабилизировались, и входить в недвижимость частному инвестору уже не рекомендуется. Ипотечные же ставки реагируют на заокеанский кризис ростом. При их повышении инвестор, взявший кредит заранее, окажется в выигрыше.