Компания, закупающая товары за рубежом или продающая свою продукцию на экспорт, подвержена валютным рискам, то есть несет убытки при неблагоприятных колебаниях курсов валют. Как показывает опыт Магнитогорского металлургического комбината (ММК), бороться с этими рисками можно как финансовыми, так и нефинансовыми методами.
ММК прочувствовал серьезность валютной проблемы, получив кредит на 100 млн евро. Когда подписывался кредитный договор, евро «весил» 87 американских центов, но потом начал расти относительно доллара. А вместе с ним выросли и расходы комбината по обслуживанию кредита, составившие в итоге около $30 млн – втрое больше, чем предполагалось изначально. После этого на комбинате основательно занялись управлением валютными рисками. Создали соответствующее подразделение, разработали методику оценки валютных рисков и систему их контроля. Усилия были потрачены не зря: общий финансовый эффект от внедрения системы управления валютными рисками на ММК за 2004–2005 годы составил 204,3 млн руб. (около $7 млн).
«Неудобство» валютного риска, то есть риска убытков из-за неблагоприятного изменения валютных курсов, заключается в том, что он реализуется очень часто, хотя и не приводит к катастрофическим последствиям. Подвержены ему те компании, которые делают закупки или заимствуют в одной валюте, а зарабатывают в другой. Если предприятие получает доходы в рублях, то при росте курса доллара относительно рубля ему придется платить больше рублей за один доллар стоимости материалов, закупаемых за рубежом, значит, доходы фирмы обесцениваются. Экспортеры же, наоборот, от удешевления национальной валюты только выигрывают. Но больше всего валютные риски касаются предприятий, проводящих и импортные, и экспортные операции, причем в разных иностранных валютах. Ведь кроме колебаний национальной валюты относительно доллара есть еще и колебания иностранных валют относительно друг друга. Например, когда евро дорожает по отношению к доллару, из двух станков – американского и немецкого, равных по стоимости, модель из Германии обойдется импортеру дороже.
Степень подверженности предприятия валютным рискам зависит от величины так называемых открытых валютных позиций. Валютной позицией называется разница между объемами поступлений и платежей фирмы в иностранной валюте. Иными словами, разница между входящими и исходящими денежными потоками предприятия. Когда объемы доходов и расходов равны, валютная позиция считается закрытой. Если предприятие платит больше, чем получает, позиция называется короткой открытой, если наоборот – длинной открытой. Например, зарубежные покупатели должны предприятию $10 млн, а ему предстоит заплатить западным поставщикам $5 млн, значит, открытая длинная позиция составляет $5 млн. И все убытки могут реализоваться в пределах этих пяти миллионов. Расчет простой: если доллар при пятимиллионной позиции подешевел на 60 копеек, предприятие теряет из-за этого обесценивания 3 млн руб.
Однако оценка валютного риска только по величине открытой позиции, говорит Мария Бахчеева, заместитель начальника отдела управления рисками ММК, может привести к неверным стратегическим решениям: позиция позиции рознь. Риск по конкретной валюте тем больше, чем больше ее неустойчивость (критерий – среднеквадратичные отклонения курсов за тот или иной период). В ММК подсчитали, что открытая валютная позиция по евро несет риск в среднем в 4,5 раз больше, чем сопоставимая позиция в долларах – прежде всего из-за большей неустойчивости евро. А риск валютной позиции со сроком исполнения 12 месяцев приблизительно в 19 раз больше риска аналогичной позиции со сроком исполнения один день. Поэтому при оценке рисков валютных позиций, по мнению Марии Бахчеевой, необходимо учитывать не только объем позиции, но и устойчивость валюты и период, на который проводится расчет.
Важная характеристика валютного риска – размер потерь, определяющих «уровень терпимости» компании к валютным рискам. Традиционно оценка потерь проводится при помощи методологии VaR, или Value at Risk («рисковая стоимость»). Показатель VaR характеризует максимально возможный размер потерь по открытой валютной позиции компании в течение некоего периода времени с заданной степенью вероятности (обычно 95% или 99%).
Применительно к валютным рискам смысл показателя VaR можно передать следующим образом. Допустим, сегодня наши 100 евро стоят $126. С вероятностью 95% мы можем утверждать, что через месяц наши 100 евро подорожают или подешевеют не более чем на $15. То есть их стоимость будет находиться в диапазоне от $111 до $141. Для расчета VaR необходимо знать статистические данные о котировках валют, текущий курс валют, заданный уровень вероятности, временной горизонт и величину открытой валютной позиции. В ММК, поясняет Алексей Косарев, экономист отдела управления рисками, в прошлом году максимально допустимый уровень потерь был установлен в 0,87% выручки от продаж.
Валютная оптимизация
Внедрение системы управления
валютными рисками – затяжной процесс, сопровождающийся серьезными
организационными нововведениями: перестройкой механизмов принятия
решений, изменением документооборота между подразделениями,
переделом ответственности.
Формирование системы управления валютными рисками происходит в
несколько этапов:
1. Идентификация и измерение валютных рисков. Управление валютными
рисками, как и любыми другими, всегда строится по принципу: сначала
оцени масштаб бедствия, затем придумай, как с ним бороться. Все
оценки строятся на прогнозировании величин рисков и изменений
курсов валют. Варианты различны – от интуитивных оценок до
применения сложных математических моделей. Некоторые фирмы
открывают собственные специализированные подразделения или
обращаются к сторонним организациям.
2. Внедрение системы отчетности, позволяющей отслеживать риски и
изменения валютных курсов. Ключевой момент – качество исходных
данных и оперативность отчетности. В связи с этим необходима
автоматизация финансового учета.
3. Утверждение политики распределения ответственности за управление
валютными рисками (кто принимает решение, на каком этапе заключения
экспортно-импортных контрактов включаются «валютчики» и т.
д.).
4. Формулирование стратегии защиты от валютных рисков (хеджирование
внешними или внутренними способами, комплексными методами). Здесь
все зависит от «валютного стиля» руководства: одни руководители
ведут агрессивную валютную политику и активно «прокручивают»
длинные валютные позиции (иными словами, валютную «дебиторку») на
денежных рынках, другие, более консервативные, максимально
увеличивают свои валютные резервы, сознательно отказываясь от
возможности заработать на валютных колебаниях.
Вообще, полагает Мария Бахчеева, чем меньше открытая валютная позиция, тем лучше предприятие защищено от убытков, обусловленных колебаниями валют. Поэтому обуздать валютный риск можно, установив определенные ограничения на объем валютных потоков.
По мнению Владимира Шаповалова, вице-президента инвестиционно-банковского блока ФК «Уралсиб», лимитирование открытых валютных позиций сегодня является основным инструментом управления валютными рисками в России. «Допустим, базовая валюта вашего предприятия – рубль. Вы устанавливаете лимит на короткие и длинные позиции в $10 млн, а все излишки конвертируете в рубли». Лимит этот устанавливается на основе здравого смысла и реальной потребности. Акционеры и финансисты собираются и решают, какую сумму нужно держать в долларах, а какую в евро, если рубль – базовая валюта. Эти лимиты легко считать, легко соблюдать. Одно плохо: от рисков в полной мере этот метод не защищает, потери все равно возможны – в пределах лимита.
Главная тонкость здесь, поясняет Мария Бахчеева, вовремя скорректировать лимит или вообще закрыть нестабильную позицию. «Мы мониторим валютную позицию ежемесячно, как только уровень потерь поднимается, включаем валютные оговорки и инструменты хеджирования»,– говорит Алексей Косарев. Скажем, когда в прошлом году начал резко расти курс евро по отношению к доллару, ММК перевел все импортные контракты из евро в доллары, таким образом получив экономию $2 млн.
Валютные оговорки
Правило риск-менеджера гласит:
боишься риска – раздели его с кем-нибудь другим. Например, с
поставщиком. Поэтому одним из основных инструментов управления
валютными рисками считаются валютные оговорки в экспортно-импортных
контрактах. Речь идет о специальном пункте в контракте,
предусматривающем либо смену платежной валюты в случае ее
нестабильности, либо пересчет суммы сделки в том случае, если курс
«выскочит» за рамки установленного коридора.
Алексей Косарев: «Реакция поставщиков на валютные оговорки была неоднозначна. Ведь контрагент со своей стороны должен был предпринимать какие-то шаги, чтобы избавиться от риска. Не все на это соглашаются. В основном такая мера работает, когда мы устраиваем тендер по выбору поставщика. И одним из условий тендера является право ММК включить валютную оговорку в контракты». Валютные оговорки эффективны, когда речь идет о больших объемах закупок и поставщики сильно заинтересованы в покупателе.
«У нас система тендеров такова: к нам приезжают представители, скажем, пяти компаний, и в течение недели безвылазно находятся на комбинате. В итоге цена может снизиться на 40–50%. И в этих скидках теряется значимость 1–1,5% валютных рисков»,– добавляет Алексей Косарев.
Недостаток валютных оговорок только в том, говорят эксперты, что подобный механизм очень сложен в реализации. Нужно сначала договориться с поставщиком или покупателем, включить валютную оговорку, затем контролировать каждый платеж, плюс предусмотреть санкции в случае невозврата денег при «переплате». Это весьма трудоемкая работа.
На Западе наиболее распространенным способом защиты от неблагоприятных колебаний курса является хеджирование, то есть заключение компанией срочных сделок на покупку или продажу валюты. Например, российская компания закупила товары у зарубежного поставщика на сумму 50 тыс. евро. Оплату она должна будет произвести через год. Очевидно, что рост обменного курса евро приведет к увеличению задолженности. Такой контракт можно хеджировать с помощью покупки годичного форвардного контракта на 50 тыс. евро, то есть заключить сделку с банком на покупку 50 тыс. евро через год за рубли по согласованному курсу. После этого колебания курса евро компанию уже не интересуют. Таким образом, вы получаете гарантию, что необходимая валютная сумма в пересчете на рубли не подорожает: вы ее зафиксировали на сегодняшнем уровне. Правда, если зафиксированная валюта подешевеет, останется утешать себя тем, что в бизнесе главное – стабильность и предсказуемость, а не спекуляции. За рубежом хеджирование весьма распространено: компании-экспортеры хеджируют до 50% своей валютной выручки, а импортеры – минимум 30% средств на закупку товаров. В России же срочные контракты доступны лишь крупным предприятиям: слишком дорого.
Михаил Селиванов, начальник управления операций на денежном и товарном рынках Промсвязьбанка: «Если клиент видит, что курс доллара будет падать, он продает банку форвард. Это та же самая обычная продажа валюты, но отложенная на несколько месяцев. Если курс волатилен и трудно предвидеть, в какую сторону он изменится в дальнейшем – предприятия обычно пользуются валютными опционами. Клиент платит банку премию за опцион, а взамен получает право либо ничего не сделать (если курс пойдет в нужную ему сторону), либо продать валюту по зафиксированному курсу через определенный период. Он потеряет премию в случае положительной динамики курса, но зато получит прибыль от курсовой разницы». Размер опционов – от миллиона долларов, а премия при опционе в $1 млн составляет $20–25 тыс.
Валютный риск можно хеджировать либо полностью, либо частично. Можно, например, купить не 50 тыс. евро, а 25 тыс., оставив половину риска незахеджированной. И если евро подешевеет по отношению к рублю, что выгодно российскому предприятию, оно получит половину выигрыша – тогда как при стопроцентном хеджировании вся прибыль достанется банку. Оптимальный коэффициент хеджирования, говорят эксперты, находится между нулем и единицей, иными словами, и совсем незахеджированный, и полностью хеджированный валютные риски не оптимальны. Если все сделать грамотно, можно свести внешнее хеджирование к минимуму, говорит Мария Бахчеева.
Комплексный метод
Задача управления рисками вообще и
валютными рисками в частности далеко не тривиальна и требует
специальной подготовки и большого опыта. Позитивные результаты
ведущих валютных менеджеров являются следствием многолетней работы
коллективов профессионалов. Владимир Шаповалов полагает, что
управление рисками имеет смысл начинать с простого, с лимитов.
Следует определить ту сумму, которую не больно потерять и которая
не съест всю прибыль. Посмотреть на волатильность валют в течение
периода, на сколько процентов валюта колеблется. Это самая простая
калькуляция.
«Далее выбираем что делать: нужно ли платить банку за полное снятие риска, либо можно рискнуть, но только определенной частью, и тогда на эту часть устанавливается лимит, либо риск несущественен в сравнении с прибылью, а расходы на управление рисками дороже». Основная стратегия – закрытие валютной позиции. Если не получается закрыть позицию – нужно сменить валюту контрактов и займов, включить валютные оговорки, прибегнуть к внешнему хеджированию форвардами или опционами. «Благодаря этим действиям в прошлом году мы защитили курс, по которому был сверстан бюджет ММК. Основной акционер рассчитывал по итогам года получить определенную прибыль. За 2005 год доллар подешевел на 8% относительно рубля в реальном выражении с учетом инфляции. И от такой возможной просадки мы защитились»,– резюмирует Алексей Косарев.