Дорогая сердцу экспертов Ъ идея разрешения инвестиционного кризиса путем долевого участия государства в инвестиционных проектах определенно приобретает в правительственных структурах не только доброжелателей, но и активных сторонников. По сведениям, полученным редакцией Ъ, Министерство экономики одновременно представило на рассмотрение в правительство и на суд деловых кругов "Концепцию участия государства в инвестиционном процессе на основе использования инструментов фондового рынка".
Это, конечно, всего лишь первый шаг, но тем он и дорог.
Поздравим себя: первый блин печется
В разработке концепции наряду со специалистами Министерства экономики участвовали сотрудники Центрального чекового инвестиционного фонда, так что естественным выглядело сделать площадкой для дебюта документа Всероссийскую конференцию чековых инвестиционных фондов. Она проходила с 28 марта по 1 апреля в Ижевске. ЧИФы одобрили основные положения концепции, что, впрочем, и естественно, как мы вскоре покажем.
Стержнем концепции является достаточно сложный механизм "привлечения средств частных инвесторов для реализации целей, предусмотренных государственными программами" путем представления государственных гарантий инвестиционной деятельности. Попытаемся кратко — и соответственно упрощенно — описать основные узлы этого механизма.
Государство, руководствуясь своими приоритетами, решает инвестировать некоторый проект, оформляя этот акт как покупку у получателя инвестиций пакета его акций (по номиналу). Получатель инвестиций обязуется впоследствии выкупить акции по цене, индексированной к доллару (то есть происходит типичная операция репо), а также передает государству переводные векселя на суммы ежегодных выплат по процентам за кредит. По каждому выкупленному таким образом пакету ценных бумаг государство учреждает траст с неким агентом правительства. Этот агент — вот центральное место концепции — "принимает указанные ценные бумаги на свой баланс в обмен на собственные обязательства, обеспечивающие привлечение дополнительных инвестиций частных инвесторов и полный возврат средств государству, а также норму прибыли в размере учетной ставки в установленные сроки".
Такие агенты правительства (авторы концепции называют их "Генеральными инвестиционными фондами" или ГРИФами — чуток попахивает Фрейдом, правда?) могут быть двух родов.
Во-первых, ГРИФом может быть специально создаваемый "государственный гарантийный фонд". Тогда эмитируемые им ценные бумаги имеют статус государственных и представляют собой, по мысли авторов, "абсолютную гарантию" для частных инвесторов, привлекаемых к участию в реализации данных инвестиционных проектов. Именно таким ГРИФам предстоит привлекать средства населения, негосударственных пенсионных фондов и т. п., "минимизируя им риск долгосрочных вложений".
Во-вторых, ГРИФом может стать негосударственная инвестиционная структура. В таком случае ей делегируются "права по выдаче гарантий государства при размещении ценных бумаг среди частных инвесторов". Например, она может выдавать обязательства о выкупе этих ценных бумаг по некоему фиксированному курсу через определенный срок — но не ранее срока реализации данного инвестиционного проекта.
"А что я с этого буду иметь, того тебе не понять"
Схема, что и говорить, вышла красивая. Главное, что от агента правительства, он же ГРИФ, требуются сущие пустяки. Вспомните: он "обеспечивает... полный возврат средств государству, а также норму прибыли в размере учетной ставки (! — Ъ ) в установленные сроки". А достигает он таких результатов исключительно за счет прибыли от осуществленных инвестиций, ибо, как предполагается, другие возможности использования денег ему будут перекрыты по условиям договора с государством. Есть, оказывается, в нашей экономики "дивные точки роста", инвестиции в которые окупаются менее чем за полгода (если исходить из существующего уровня ставки по централизованным кредитам в 210% годовых)!
Непонятным остается вот что: если наличие таких "точек роста" в экономике допускается специалистами Минэконмики, то почему же не кредитовать непосредственно их — за счет средств ЦБ по рефинансовой ставке с погашением в упомянутые выше "установленные сроки"? Эксперты Ъ (возможно, по своей наивности) полагали, что именно поиском таких направлений кредитования (при распределении централизованных ресурсов) должна была бы заниматься Кредитная комиссия правительства, специалисты Минфина и Минэкономики.
Второй неясный момент: почему разработчики документа так слепо уверовали в то, что выделенный по их схеме кредит пойдет именно на инвестиции, а не в столь ненавидимую авторами "прокрутку"? Способов превратить инвестиционные деньги в оборотный капитал настолько много, что разработчикам документа даже как-то неприлично делать вид, что они не знакомы хотя бы с одним.
И наконец, третья неясность: почему для привлечения к инвестиционному процессу средств населения надо плодить ГРИФы, изобретая два вида госагентств? Если не хочется кредитовать инвестиционные проекты за счет средств ЦБ — тоже есть выход. Почему бы, например, не поднять депозитную ставку Сбербанка РФ до уровня рефинансовой и не привлечь деньги населения таким путем? Ведь "точки роста" все обеспечат "на уровне" и "в сроки". И вопрос с гарантиями также решается автоматически — ведь вклады в Сбербанке гарантируются государством. Есть и другие виды достаточно доходных и гарантированных активов (ГКО, золотой сертификат, заем серий "октябрь" и "апрель"), которые государство может эмитировать — и вырученные деньги вкладывать в инвестиционные проекты.
Одним словом, у экспертов Ъ сложилось ощущение, что предлагаемая схема не сулит ни государству, ни частным инвесторам никаких инвестиционных удач, кроме тех, которых можно добиться и вполне традиционными методами.
О неудаче и этой попытки убить двух зайцев
Выражая тот же вывод несколько иначе, можно сказать, что концепция непомерно переусложнена. В ней, пользуясь термином средневекового философа, слишком много лишних сущностей, что плохо по двум очевидным причинам. Во-первых, столь замысловатая конструкция, требующая создания из подручного материала целой когорты новых институциональных структур, работать не будет в принципе — или, в лучшем случае, заработает очень не скоро. Во-вторых, если государственные структуры бросят все силы на реализацию этой схемы, то на более естественные (а значит, и более перспективные) ходы сил не останется — как мы знаем, не так уж этих сил много — и благое дело государственного поощрения частных инвестиций так и останется неисполненным.
Причина чрезмерной замысловатости концепции кажется экспертам Ъ вполне очевидной. Вся беда в том, что ее авторы попытались одним выстрелом убить двух зайцев: и обеспечить совместное государственно-частное инвестирование приоритетных проектов, и спасти от надвигающегося небытия сотни ЧИФов, заняв их в роли ГРИФов.
Да собственно говоря, авторы (напомним, что среди них есть и представители ЧИФов) почти и не скрывают "двойного применения" своей концепции. Они так и пишут: "В настоящее время чековые инвестиционные фонды, осознавая трудности дальнейшего развития, связанные с грядущим кризисом фондового рынка, и реальную возможность полного банкротства, проявляют полную готовность к трансформации в инвестиционные компании, инвестиционные банки, филиалы и отделения инвестиционных банков" — и так далее, и так далее.
"Такое направление их развития следует поддержать", а для этого — "на их базе создать необходимую инфраструктуру агентов правительства РФ, выполняющих перечисленные выше функции."
Этот поворот мысли вполне понятен. До сих пор ЧИФы занимались делом довольно неестественным: аккумулировали некие искусственно сочиненные, а не порожденные экономическим бытием бумаги и обменивали их на также не слишком натуральные акции предприятий, находящихся в той или иной степени неблагополучия. Теперь, когда с завершением ваучерной эры это занятие кончилось, большинство экономических гомункулусов, не надеющихся выжить в реальной экономике, торопливо подыскивает себе другое, столь же неестественное. Но если ЧИФы думают, что роль агентов правительства в предложенной схеме — как раз та роль, что позволит им выжить, то согласиться с ними трудно. Перечтите список обязанностей ГРИФа в предыдущих главках, и вы увидите, что фирма, способная уцелеть на такой работе, в звании агента правительства не нуждается.
Но на самом-то деле ЧИФы хотели бы большего: они хотели бы, чтобы часть уже скопленных ими неликвидных акций приватизированных предприятий в рамках той же схемы им хотя бы частично обменяли на государственные ценные бумаги. Это, конечно, уже чистое безумие — и комментировать такой план частичной ренационализации наиболее безнадежной части только что приватизированных предприятий просто не хочется.
Плох тот чурбан, что не хочет стать Буратиной
Но есть, есть в документе рациональное зерно! И если министерским специалистам избавиться от обаяния их партнеров-предпринимателей, больше любящих себя в бизнесе, чем государственные интересы в себе (и слава Богу!), и отсечь лишние сущности, то вполне возможно это зерно взрастить. Экспертам Ъ эта агротехническая операция видится так.
Прежде всего, о гарантиях частным инвесторам, деньги которых будут привлекаться под финансирование проектов. Все, что написано в документе по этому поводу — от лукавого. В действительности дело обстоит гораздо проще.
Акции проекта станут покупать, если они будут надежными и доходными — это очевидно. И здесь никакие государственные гарантии не нужны. Напротив, государство уже достаточно скомпрометировало себя как надежного заемщика и только-только начинает формировать приличную репутацию (в частности, на рынке ГКО). Поэтому гораздо более эффективной рекомендацией для потенциальных акционеров является участие в проекте солидного частного инвестора, вкладывающего в него свои собственные деньги.
Отсюда вывод первый. В каждом проекте с долевым инвестированием должен быть отчетливо виден уже вложенный частный капитал — с минимумом коммерческих тайн и максимумом открытости. Только это условие создаст в глазах потенциальных акционеров реальные предпосылки для возврата денег. Значит, логика инвестирования такова. Государство лишь во вторую очередь привлекает частные деньги. А в первую очередь оно ищет проекты, под которые уже потрачены средства, оценивает их по достоинству и предлагает помочь деньгами — на выгодных для частника условиях.
Неплохо, если в проекте участвует иностранный капитал, или хотя бы всерьез обсуждается возможность его вклада. Согласно советскому менталитету, уж капиталист-то своей выгоды не упустит: анализ результатов чековых аукционов подтверждает эту рекомендацию.
Вывод второй. Чтобы сделать акции доходными и привлекательными для инвесторов, в средствах которых дополнительно к уже вложенным государственным и частным капиталовложениям нуждается проект, над этими акциями надо работать. Всем, однако, совершенно ясно, что пока проект не начнет давать прибыль, на дивиденды рассчитывать не приходится. Тем не менее доходность ценных бумаг может быть обеспечена, если удастся сделать эти ценные бумаги так называемыми акциями роста.
По акциям роста дивиденд если и платится, то чисто символический, доходность складывается в результате повышения курсовой стоимости бумаг. Самое главное, что эффективные, пусть даже в потенции, инвестиции в реальный сектор дают реальную основу для такого роста: во-первых, потому что по мере развития проекта растет стоимость его активов — пусть пока даже не задействованных (вспомним из наших инвестиционных обзоров, как дорога нынче незавершенка), а во-вторых, по мере реализации проекта приближается и срок начала отдачи от него, а значит и дивиденды. А чем яснее они просматриваются, тем выше курс — это знает каждое дитя.
Поэтому роль фигурирующего в концепции Минэкономики "агента правительства" с предначертанными оному зубодробительными функциями в действительности сводится к одному: он должен стать маркет-мейкером эмитента. Задача такого маркет-мейкера — котировать акции, повышать их курс, зарабатывать на марже. Задача, ясно, сложная, но кому-то ведь удается. Удастся, скажем, какому-нибудь ЧИФу — и чудесно! (а больше в этом контексте про чековые фонды не стоит и упоминать).
Вот, пожалуй и вся принципиальная схема. Ее можно дополнять различными "наворотами", но суть от этого не изменится.
Прокомментируем еще один момент, содержащийся в документе. Почему-то чиновники Минэкономики в последнее время вдруг стали святее папы римского: все как один шарахаются от роста бюджетного дефицита, как от соблазна диавольского. Хорошо, конечно, без дефицита, но ведь нереально это. Ну в самом деле, оценили авторы объем привлеченных частных средств, на которые они рассчитывают, в 1 трлн рублей. А это капля в море — чуть больше процента от прогнозируемой инвестиционной программы года. Что на такие деньги сделаешь?
Да и идея-то долевого инвестирования другая. Суть фокуса — в возврате средств и эффективности вложений. И если долевое финансирование это обеспечивает, то пусть государством инвестируются инфляционные деньги. Париж, в конце концов, стоит мессы. И денег.
"Такое направление их развития следует поддержать", а для этого — "на их базе создать необходимую инфраструктуру агентов правительства РФ, выполняющих перечисленные выше функции."
Этот поворот мысли вполне понятен. До сих пор ЧИФы занимались делом довольно неестественным: аккумулировали некие искусственно сочиненные, а не порожденные экономическим бытием бумаги и обменивали их на также не слишком натуральные акции предприятий, находящихся в той или иной степени неблагополучия. Теперь, когда с завершением ваучерной эры это занятие кончилось, большинство экономических гомункулусов, не надеющихся выжить в реальной экономике, торопливо подыскивает себе другое, столь же неестественное. Но если ЧИФы думают, что роль агентов правительства в предложенной схеме — как раз та роль, что позволит им выжить, то согласиться с ними трудно. Перечтите список обязанностей ГРИФа в предыдущих главках, и вы увидите, что фирма, способная уцелеть на такой работе, в звании агента правительства не нуждается.
Но на самом-то деле ЧИФы хотели бы большего: они хотели бы, чтобы часть уже скопленных ими неликвидных акций приватизированных предприятий в рамках той же схемы им хотя бы частично обменяли на государственные ценные бумаги. Это, конечно, уже чистое безумие — и комментировать такой план частичной ренационализации наиболее безнадежной части только что приватизированных предприятий просто не хочется.
Плох тот чурбан, что не хочет стать Буратиной
Но есть, есть в документе рациональное зерно! И если министерским специалистам избавиться от обаяния их партнеров-предпринимателей, больше любящих себя в бизнесе, чем государственные интересы в себе (и слава Богу!), и отсечь лишние сущности, то вполне возможно это зерно взрастить. Экспертам Ъ эта агротехническая операция видится так.
Прежде всего, о гарантиях частным инвесторам, деньги которых будут привлекаться под финансирование проектов. Все, что написано в документе по этому поводу — от лукавого. В действительности дело обстоит гораздо проще.
Акции проекта станут покупать, если они будут надежными и доходными — это очевидно. И здесь никакие государственные гарантии не нужны. Напротив, государство уже достаточно скомпрометировало себя как надежного заемщика и только-только начинает формировать приличную репутацию (в частности, на рынке ГКО). Поэтому гораздо более эффективной рекомендацией для потенциальных акционеров является участие в проекте солидного частного инвестора, вкладывающего в него свои собственные деньги.
Отсюда вывод первый. В каждом проекте с долевым инвестированием должен быть отчетливо виден уже вложенный частный капитал — с минимумом коммерческих тайн и максимумом открытости. Только это условие создаст в глазах потенциальных акционеров реальные предпосылки для возврата денег. Значит, логика инвестирования такова. Государство лишь во вторую очередь привлекает частные деньги. А в первую очередь оно ищет проекты, под которые уже потрачены средства, оценивает их по достоинству и предлагает помочь деньгами — на выгодных для частника условиях.
Неплохо, если в проекте участвует иностранный капитал, или хотя бы всерьез обсуждается возможность его вклада. Согласно советскому менталитету, уж капиталист-то своей выгоды не упустит: анализ результатов чековых аукционов подтверждает эту рекомендацию.
Вывод второй. Чтобы сделать акции доходными и привлекательными для инвесторов, в средствах которых дополнительно к уже вложенным государственным и частным капиталовложениям нуждается проект, над этими акциями надо работать. Всем, однако, совершенно ясно, что пока проект не начнет давать прибыль, на дивиденды рассчитывать не приходится. Тем не менее доходность ценных бумаг может быть обеспечена, если удастся сделать эти ценные бумаги так называемыми акциями роста.
По акциям роста дивиденд если и платится, то чисто символический, доходность складывается в результате повышения курсовой стоимости бумаг. Самое главное, что эффективные, пусть даже в потенции, инвестиции в реальный сектор дают реальную основу для такого роста: во-первых, потому что по мере развития проекта растет стоимость его активов — пусть пока даже не задействованных (вспомним из наших инвестиционных обзоров, как дорога нынче незавершенка), а во-вторых, по мере реализации проекта приближается и срок начала отдачи от него, а значит и дивиденды. А чем яснее они просматриваются, тем выше курс — это знает каждое дитя.
Поэтому роль фигурирующего в концепции Минэкономики "агента правительства" с предначертанными оному зубодробительными функциями в действительности сводится к одному: он должен стать маркет-мейкером эмитента. Задача такого маркет-мейкера — котировать акции, повышать их курс, зарабатывать на марже. Задача, ясно, сложная, но кому-то ведь удается. Удастся, скажем, какому-нибудь ЧИФу — и чудесно! (а больше в этом контексте про чековые фонды не стоит и упоминать).
Вот, пожалуй и вся принципиальная схема. Ее можно дополнять различными "наворотами", но суть от этого не изменится.
Прокомментируем еще один момент, содержащийся в документе. Почему-то чиновники Минэкономики в последнее время вдруг стали святее папы римского: все как один шарахаются от роста бюджетного дефицита, как от соблазна диавольского. Хорошо, конечно, без дефицита, но ведь нереально это. Ну в самом деле, оценили авторы объем привлеченных частных средств, на которые они рассчитывают, в 1 трлн рублей. А это капля в море — чуть больше процента от прогнозируемой инвестиционной программы года. Что на такие деньги сделаешь?
Да и идея-то долевого инвестирования другая. Суть фокуса — в возврате средств и эффективности вложений. И если долевое финансирование это обеспечивает, то пусть государством инвестируются инфляционные деньги. Париж, в конце концов, стоит мессы. И денег.
НИКИТА Ъ-КИРИЧЕНКО, АЛЕКСАНДР Ъ-ПРИВАЛОВ, АНДРЕЙ Ъ-ШМАРОВ