Банковские кредиты перестали быть самым эффективным инструментом финансирования крупных металлургических производств

Большинство крупных металлургических компаний страны успешно завершили инвестиционный цикл, провели модернизацию производств и рассчитались с долгами. Теперь они могут спокойно и обстоятельно выбирать наиболее выгодные варианты финансирования проектов. Основным источником заемных средств для металлургов в текущем году стали валютные облигационные займы, а не традиционные банковские кредиты. Почему?

Кому кредит?

Пять-шесть лет назад самым популярным у российских металлургов способом привлечения средств были банковские кредиты, как правило, синдицированные. К примеру, в 2013 году Челябинский трубопрокатный завод и Первоуральский новотрубный завод привлекли два синдицированных кредита на общую сумму 86,5 млрд руб. для рефинансирования задолженности. Другие игроки предпочитали займы в валюте. Так, в 2013-м Магнитогорский меткомбинат закрыл сделку с клубом из пяти банков по привлечению необеспеченного кредита на $500 млн. Использовали кредитные линии банков, номинированные в долларах с плавающей процентной ставкой, ХК «Металлоинвест», «Русал» и «Норильский никель».

Использовались и другие источники. «Северсталь», ТМК и «Норникель» для привлечения средств иностранных инвесторов использовали евробонды. Группа «Евраз» выпустила «взрослые» кредитные ноты LPN (Loan Participation Notes). Эти долговые ценные бумаги позволяют инвестору приобрести долю в кредитном портфеле, кредите заемщика и обладают всеми атрибутами настоящих евробондов: проспектом эмиссии с глубоким раскрытием информации о заемщике, листингом на бирже, рейтингом от одного из трех агентств (S&P, Moody`s, Fitch). НЛМК решил подстраховаться и взял деньги из разных «корзин»: холдинг привлек синдицированные кредиты международных банков в валюте, кредитные линии российский кредитных организаций, евробонды и классические облигационные займы.

Смена фаворита

С тех пор ситуация на рынке финансирования для металлургов заметно изменилась. Несмотря на то что в России ставки для крупных заемщиков находятся на низком уровне, металлурги не спешат подавать заявки для получения кредитов. «Сейчас можно привлечь деньги под 8–8,5% в рублях. С учетом инфляции, динамики курса рубля приведенная ставка соответствует 2–3% в долларах. Понятно, что крупные и крепко стоящие на ногах металлургические компании могут взять взаймы и дешевле, учитывая настрой ЦБ на снижение ставок. Однако объективно банковские кредиты не являются сегодня самым эффективным и популярным инструментом финансирования крупных производств»,— отметил директор группы корпоративных рейтингов АКРА Максим Худалов. По его мнению, новым фаворитом рынка финансирования стали бонды.

Крупные игроки активно выпускают не только рублевые корпоративные облигации, но и евробонды за рубежом. «В качестве источника заемных средств металлурги отдают предпочтение валютным облигационным займам. Преимущественно это еврооблигации, номинированные в долларах США или в евро»,— сообщил аналитик ГК «Финам» Алексей Калачев.

Выпуск евробондов имеет массу достоинств. Во-первых, это удобно: никто не диктует условия, не требует залогов. Нет постоянного контроля со стороны банков и согласования ковенантов. Во-вторых, это довольно дешево. «Условия публичного финансирования для большинства металлургов выглядят привлекательно: кредитные рейтинги компаний близки или даже превышают страновой. В связи с этим мы были свидетелями недавнего бума на рынке евробондов и российских облигаций, когда многие компании отрасли разместили новые выпуски для рефинансирования текущих займов или для больших проектов реконструкции и модернизации производственных мощностей»,— добавил старший аналитик BCS Global Markets Олег Петропавловский.

Как полагает Максим Худалов, в нынешних условиях крупным игрокам уместнее думать о размещении бондов в России. Есть риск того, что может измениться внешняя конъюнктура рынка, вмешается геополитика или в очередной раз резко просядет рубль: «При текущих трендах облигации и в следующем году снова станут для металлургов основным источником привлечения денежных средств».

Забыли про IPO

Отметим, что крупные игроки довольно давно не проводили IPO и SPO, поскольку это перестало быть актуальным. Публичное размещение акций металлургических компаний на биржах вызывает заметный интерес инвесторов, когда наблюдается устойчивый рост мировых цен на металлы. Сейчас ситуация другая. Для подъема у рынка пока нет сил: индустриальные страны развиваются медленно, Китай притормозил. Поэтому, скорее всего, в нынешних условиях IPO металлургических компаний будет редкостью.

А вот кредитные ноты LPN своих достоинств не растеряли. Они по-прежнему являются популярным инструментом выпуска еврооблигаций российскими эмитентами. Структура таких сделок удобная, так что стоит ожидать новых выпусков, считают эксперты.

В зоне риска

Отличительными особенностями капитальных вложений металлургических компаний являются длительные сроки окупаемости средств, большой объем инвестиций (на покупку дорогого оборудования и ноу-хау) и валютные риски (часть финансирования осуществляется в валюте). И, конечно, рассчитывать на длинные и дешевые деньги могут далеко не все участники рынка. Трудно приходится «Мечелу», который в неудачное время (до 2014 года) застрял в валютных банковских займах на покупку и освоение Эльгинского угольного месторождения, и «Русалу», придавленному долгами времен построения своей алюминиевой империи.

В зоне риска также находятся низкомаржинальные трубные компании и пребывающие на грани банкротства мелкие электрометаллургические предприятия.

Уровень долга

В настоящее время у НЛМК, «Северстали», ММК, «Евраза» и «Норникеля» очень низкая долговая нагрузка. Как заметил Алексей Калачев, в отличие от большинства их глобальных конкурентов (в первую очередь чрезвычайно закредитованных китайских предприятий), эти компании уже несколько лет поддерживают показатель отношения чистого долга к EBITDA на уровне ниже 1х (а у ММК он и вовсе в отрицательной зоне из-за того, что остатки свободных денежных средств превышают уровень долга).

Предыдущий, модернизационный и, соответственно, инвестиционный цикл эти компании завершили давно, успешно рассчитались с долгами. И при своей высокой рентабельности, обеспеченной большой долей экспортных продаж, транслируют до 100% свободного денежного потока в дивиденды по акциям. Этих денежных поступлений вполне хватает на развитие, а дивидендная стратегия обеспечивает рост капитализации. При этом низкий уровень долга оставляет возможность для привлечения заемных денежных ресурсов для увеличения объемов инвестиционных программ.

По данным последней доступной финансовой отчетности, долг «Норникеля» на 98,2% является долгосрочным, причем на 44,2% он состоит из обязательств по инвалютным кредитам и на 40,2% — по валютным облигациям. У «Северстали» почти полностью отсутствуют банковские кредиты, а долг сформирован за счет облигационных и, видимо, корпоративных займов. В этот объем входят выпущенные в сентябре 2019 года пятилетние евробонды на $800 млн под ставку 3,15% годовых (при первоначальном ориентире доходности 3,5%). Как видно из отчета за девять месяцев 2019 года, этот заем составляет около трети всего долгосрочного долгового финансирования компании.

У НЛМК долг долгосрочный на 85,5%, причем на 65,2% он в облигациях, номинированных в долларах, и на 33% — в кредитах в евро и долларах. Группа ММК в июне выпустила пятилетние долларовые еврооблигации на $500 млн со ставкой купона 4,375% годовых. Сейчас обязательства по этому займу составляют около 90% долгосрочного или около 56% общего долга ММК.

Пряник для экспортера

Минувшей весной у металлургов неожиданно появился еще один источник финансирования. Премьер Дмитрий Медведев подписал постановление о субсидировании до 4,5 процентного пункта ставки по кредитам для экспортных производств. На финансирование новой программы из бюджета до 2024 года выделят 336 млрд руб., из них 12,5 млрд руб.— в текущем году. Около 15% выделенных средств получат металлурги. Прием заявок на участие в программе завершился в конце августа.

По некоторым данным, все ведущие участники металлургического рынка, поставляющие продукцию на экспорт, подали заявки в правительство для получения субсидий. Но пока никто не получил софинансирования, ведь каждый проект тщательно проверяется. «В третьем квартале займы для металлургов заметно подешевели из-за курса ЦБ на снижение ключевой ставки. И если займы еще и субсидировать на 4,5 процентного пункта, то можно получить деньги по ставке, сопоставимой со ставками в США. Но только не в долларах, а в рублях. Идея очень хорошая. Однако, думаю, она, как обычно, забуксует на стадии реализации. Но даже если десятая доля выделенных правительством средств дойдет до металлургов, им будет обеспечен колоссальный рывок.

Сергей Артемов