В мае темпы спада капитальных вложений несколько замедлились: 21% по сравнению с маем прошлого года (в целом за январь--май — 27% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года). Быстрей других сокращаются производственные инвестиции — за 5 месяцев на 37%. Физический объем подрядных работ был выше, чем в апреле, но до уровня марта не дотянул.
Еще большее впечатление оставляет нынешний спад, если рассмотреть отрезок времени с последнего предкризисного (в части капитальных вложений) 1990 года. Из таблицы 1 следует, что общий уровень инвестиций (в годовой оценке по сравнению с 1990 г.) в I полугодии 1994 г. составил 34%; производственных — 27% и непроизводственных — 49%. Отчасти это объясняется тогдашним самовоспроизводящимся накоплением в переутяжеленную экономику ("Даешь прокатный стан '5000', чтобы сделать прокатный стан '6000'!") и разросшейся оборонкой, однако сокращение производственных инвестиций почти вчетверо ставит под вопрос само существование отечественной промышленности.
Причины спада инвестиций. Спад 1990 г. — следствие ограничения в предложении ресурсов из-за снижения производства в инвестиционных отраслях (лозунг об усилении социальной направленности экономики). Факторы 1992 г. широко известны — ценовой шок, вызвавший резкое сокращение спроса предприятий и изменение его структуры от производственного накопления в пользу текущих нужд. В 1993 г. факторы спада сбалансировались: снижающаяся динамика спроса и производства инвестиционных товаров примерно соответствовали друг другу. В 1994 г. ужесточение финансовой политики усилило спросовые ограничения и наложилось на ускорение спада производства инвестиционных товаров. А относительное недоинвестирование машиностроения, производства стройматериалов, лесной промышленности сократило предложение инвестиционных товаров.
В 1994 году проявились и более глубинные, чем просто сокращение накоплений, признаки нарушения воспроизводственных циклов в экономике. А о том, что оно будет углубляться, свидетельствует оценка отраслевой структуры производственных капитальных вложений в I полугодии текущего года (таблица 2).
В основном инвестиции (около 75%) приходятся на три отрасли: ТЭК, АПК и транспорт; на фондосоздающие же отрасли (машиностроение и строительный комплекс) — менее 13%. Свертывание спроса, а теперь и сокращение воспроизводственных возможностей в фондосоздающих отраслях упростили структуру инвестиций, привели к "вымыванию" высокотехнологичной продукции. Это еще один признак того, что народное хозяйство входит в депрессию. В обзоре денег (Ъ #23) отмечалось, что в первой фазе депрессии затруднительно принимать решения по выбору направлений долгосрочной деятельности и, стало быть, инвестированию. Поэтому сейчас и востребуются в основном простые инвестиционные товары универсального характера, использование которых сомнений не вызывает.
Что первично: инвестиции или производство? В советской экономике инвестиции всегда были фактором и ограничителем роста производства. Капитальные вложения — мотор планового хозяйства, работавшего в режиме, близком к пределу производственных возможностей. Сейчас положение усложнилось, и влияние фактора инвестиций трансформировалось во взаимодействие инвестиций и производства.
Нарастающий спад в третий год инвестиционного кризиса уже сам по себе стал фактором снижения капиталовложений в народное хозяйство. Теперь не столько капитальные вложения определяют динамику промышленности, сколько, напротив, производство инвестиционных товаров ограничивает возможности инвестирования. С точки зрения будущей стабилизации, а затем, возможно, подъема экономики это означает вот что. Оживление начнется на старой производственной базе, инвестиции будут снижаться или стабилизируются на низком уровне. Через некоторое время оживление производства создаст материальные предпосылки для инвестирования, появится критическая для начала роста капитальных вложений масса инвестиционных товаров. Оживление производства создаст и финансовые ресурсы для инвестирования, отсутствующие или незначительные во время спада. А рост продаж позволит увеличить долю прибыли, направляемую на долгосрочные вложения.
Можно сделать два важных, на наш взгляд, вывода. Во-первых, "на коне" окажется тот, кто, несмотря на кризис, все же найдет возможность для серьезных капиталовложений — в период подъема он будет первым и снимет сливки с emerging market. А во-вторых, оживление производства, возникновение точек роста определят картину отраслевой и территориальной эффективности. Это позволит делать выбор объектов для инвестирования более обоснованно и надежно.
Таблица 1
Темпы изменения инвестиций в процентах к предыдущему году
| 1990 г. | 1991 г. | 1992 г. | 1993 г. | первое полугодие 1994 г. | |
|---|---|---|---|---|---|
| Капитальные вложения, всего | +0,1 | -15 | -40 | -16 | -27 |
| в том числе: | |||||
| объекты производственной | -1 | -18 | -44 | -23 | -37 |
| сферы | |||||
| объекты непроизводственной | +1 | -9 | -30 | -3 | -10 |
| сферы | |||||
Таблица 2
Отраслевая структура производственных капитальных вложений в 1 полугодии 1994 года
| Всего, млрд руб. | Удельный вес в общем объеме,% | |
|---|---|---|
| Капитальные вложения на | 19,6 | 100 |
| производственное строительство | ||
| из них: | ||
| Топливно-энергетический комплекс | 9,0 | 45,9 |
| Металлургический комплекс | 1,3 | 6,6 |
| Машиностроительный комплекс | 2,0 | 10,2 |
| Химико-лесной комплекс | 0,5 | 2,6 |
| Строительный комплекс | 0,5 | 2,6 |
| Транспорт и связь | 2,2 | 11,2 |
| АПК | 3,5 | 17,8 |
| Прочие | 0,6 | 3,1 |
Инвестиции в реальные активы
Главные действующие лица на рынке инвестиций — без сомнения инвестор и фирма — держатель проекта. Однако порой реализация проекта невозможна без третьего участника — фирмы, занимающейся управлением проектами. Такая фирма необходима при реализации крупных проектов с большим числом участников или при осуществлении проектов в сферах с высоким риском инвестиций, в частности в области высоких технологий.
Работа таких фирм не ограничивается поиском инвестора под выгодный проект или, наоборот, выгодного проекта под инвестора. В спектр услуг включаются, как правило, маркетинговые исследования, экспертная оценка проекта, выбор схем и условий финансирования, организация взаимодействия между участниками, а то и управленческое консультирование.
Одна из таких фирм — московская "Техноконсалт". Сфера деятельности — высокие технологии, прежде всего разработки оборонных предприятий. В активе фирмы — крупный проект: автоматизация системы учета вагонов в МПС. Осенью фирма намерена организовать на предприятиях оборонного комплекса выпуск оборудования для систем спутниковой связи. Один из проектов из сферы высоких технологий, организованных фирмой — выпуск светолучевых горелок для сварки металлов.
В самом грубом приближении светолучевая горелка представляет собой мощный фонарь, настолько мощный, что свет его, сфокусированный в одну точку, позволяет паять, сваривать, резать и термически обрабатывать изделия из металлов и неметаллических материалов. Горелка может применяться в автоматизированных и роботизированных комплексах, проста и не требует высокой квалификации сварщика. Конструкция разработана фирмой "АНБ", защищена российскими патентами, сейчас оформляются и международные патенты. "Техноконсалт" провел маркетинговое исследование, уверился в возможности сбыта горелок как в России, так и за рубежом, и подобрал инвестора — НГС-банк. Деньги банка позволили завершить все предварительные работы и выпустить опытные образцы, которые с успехом демонстрировались на крупных промышленных выставках. Однако из-за возникших внутренних проблем НГС-банк был вынужден прекратить финансирование проекта, и на стадии организации серийного производства дело застопорилось.
Проектная мощность (будет достигнута в 1997 г.) предусматривает выпуск 4000 светолучевых горелок в год. Цена одной горелки в России составит 3 млн руб. (при себестоимости 2 млн), за рубежом — 8,4 млн руб. (себестоимость увеличится до 4 млн руб. — будут использоваться только комплектующие, прошедшие международную сертификацию). Персонал — 44 человека, средняя зарплата — около 370 тыс. руб. в месяц. Реализация проекта потребует 2600 млн руб.
Расчет по программе "Альт-инвест" петербургской фирмы "Альт" (в качестве дисконта использовалась нынешняя ставка ЦБ --155%) показывает, что при реализации всей выпускаемой продукции в России проект практически не принесет прибыли. Срок его окупаемости составит пять с половиной лет, чистая текущая стоимость (сумма чистых доходов от осуществления проекта с учетом фактора времени) — 3645 млн руб., рентабельность инвестиций (доход на единицу вложенных средств) — 7,5%, внутренняя норма прибыли (максимальная стоимость капитала, который можно использовать для финансирования данного инвестиционного проекта) — 191%. К тому же, учитывая тяжелое положение российских промышленных предприятий, вызывает сомнение сама возможность реализации большого количества горелок на внутреннем рынке.
Зарубежный покупатель гораздо перспективнее. Если все выпущенные изделия будут направлены на экспорт (специалисты "Техноконсалта" утверждают, что достаточный спрос со стороны иностранных фирм на горелки есть), то проект окупится уже в начале второго года. Чистая текущая стоимость возрастет до 34 957,3 млн руб., рентабельность инвестиций — до 537%, а внутренняя норма прибыли — до 1526%. Существенный рост эффективности обусловливается, во-первых, большей плановой рентабельностью (110% вместо 50%), а во-вторых, цена изделий будет привязана к курсу доллара, что заметно снизит отрицательное воздействие инфляции.
Еще одна фирма, деятельность которой можно связана с управлением проектами (в данном случае в строительстве) — "Демос" из подмосковного Калининграда. Она образована в 1987 году и прежде была одним из лидеров кинопрокатного бизнеса, а в последние два года активно работает на рынке недвижимости. "Демос" располагает собственным парком строительной техники и потому может самостоятельно исполнять строительные проекты.
Строительство жилья сейчас нельзя отнести к чересчур прибыльным видам деятельности. В Москве оно может быть даже убыточным, поскольку половину построенных квартир приходится передавать местным властям. Доход еще уменьшается за счет платы "за землю" (расходов на выбивание землеотвода), издержек от встроенно-пристроенных объектов соцкультбыта, которые как правило переходят в собственность местных властей с минимальной компенсацией, закрепленной законодательно системы расчетов с подрядчиками. Сюда надо добавить еще и традиционные затяжки строительства, которые при постоянном росте цен на стройматериалы приводят к потерям до 20% прибыли (оценка специалистов фирмы "Демос").
С 1991 года при финансовой поддержке "Демоса" введены в эксплуатацию двухсотквартирный дом в Москве и шесть домов по 64 квартиры в Калининграде. Необходимость отдавать городу половину построенного жилья иногда удается обходить на уровне районных администраций, которые соглашаются на более льготные условия (сейчас "Демос" ведет переговоры о строительстве дома в центре Москвы на условиях 80:20). Если такой договоренности достичь не удается, строительство ведется в ближнем Подмосковье — Калининграде, Мытищах, Ивантеевке.
Расходы на строительство уменьшаются, во-первых, за счет сокращения сроков расчета с подрядчиком (ежемесячно, а не ежеквартально), а во-вторых, из-за строгого контроля за ходом работ и финансовой документации подрядчиков, что позволяет
снизить издержки на 20-25%. Строителям же, теряющим из-за инвестиционного кризиса работу, приходится мириться.
Однако главное "оружие" фирмы — схема финансирования. В кредит фирма осуществляет только начальный этап работ, далее финансирование обеспечивается за счет фьючерсной продажи квартир. (В "Демосе" Ъ поведали, что раньше достаточно было закончить нулевой цикл, и уже находились покупатели квартир, а сейчас необходимо хотя бы наполовину построить "коробку", иначе желающих не находится). По этой схеме финансируется строительства жилого дома на улице Яблочкова в Москве, двух жилых домов в Мытищах и комплекса двухэтажных гаражей там же.
Для анализа мы выбрали строительство на ул. Яблочкова. Здесь в ноябре этого года должен быть сдан дом в 22 этажа. Пока построено 10. Для финансирования строительства 5500 м2 жилья "Демос" предлагает на фьючерсную продажу 3600 м2 по $860. Сметная стоимость строительства — 1343 тыс. руб./м2, и прибыль составит около $1 млн.
Инвестор тоже не остается внакладе — ориентировочная цена такого жилья составляет сегодня $1200/м2 (по словам специалистов "Демоса"). Прибыль покупателя фьючерса — $340/м2 за 5 мес.(до ноября) или 67% годовых в валюте. Когда сначала продается продукция, а потом делаются инвестиции, понятие "срок окупаемости", так же как и "чистая текущая стоимость проекта", приобретают чисто условный смысл. Рентабельности инвестиций в строительство этого дома составляет 321%, внутренняя норма прибыли — 304%.
Входящая в финансово-промышленную группу "Вентана" компания "Экстринвест" осуществляет проект на Орловском сталепрокатном заводе, 11% уставного капитала которого принадлежит фирме. Акции были приобретены "Экстринвестом" в ходе второй (денежной) эмиссии акций и обошлись в $490 тыс.
Финансирование проекта началось еще в декабре 1992 г. У бельгийской фирмы Bekkert закуплено оборудование и технология производства арматурной проволоки. В 1993 г. пущены 2 линии, осенью этого года предполагается ввести в действие еще 2. На закупку оборудования было истрачено DM4,8 млн. Половина из них была взята в прошлом году в кредит, вторая половина покрыта за счет акционерного капитала. Реконструкция здания и пусконаладочные работы финансировались из собственных средств "Экстринвеста". При выходе на полную мощность завод будет производить 4 тыс.т проволоки в месяц. Практически вся продукция идет на экспорт. Как сообщил генеральный директор "Экстринвеста" Вадим Самойлов, покупателем выступает в основном та же бельгийская фирма Bekkert. Сейчас цена тонны арматурной проволоки составляет около 651 тыс.руб., причем при поставках на экспорт НДС не взимается.
Расчеты показывают, что срок окупаемости проекта невелик — всего 9 мес. с момента запуска первой линии. Чистая текущая стоимость равна 4158,2 млн.руб. Рентабельность инвестиций — 173,8%, внутренняя норма прибыли — 847,4%.
Впервые Ъ представляет проекты институциональных инвесторов — Первого ваучерного чекового инвестиционного фонда и Первого пенсионного фонда, которые, как известно, входят в одну финансовую группу.
Первый проект широко известен благодаря телевизионной рекламе, предлагающей вложить деньги в акции строительства "Международного бизнес-центра" (МБЦ). На самом деле речь идет не о строительстве, а о переоборудовании построенного еще в 1970-1980-ые годы 19-этажного здания, расположенного в конце Ленинградского шоссе. В свое время оно предназначалось для государственного проектного института, но дело не пошло, и до 1994 г. здание стояло без хозяина. Долгострой был выставлен на коммерческий конкурс Госкомимущества, где его и приобрели учредители АО МБЦ (Первым ваучерным и Национальным инвестиционным коммерческим агентством) за $3 млн.
Сейчас к управлению реконструкцией здания привлечена английская фирма Bovis, проект перепланировки осуществлен нью-йоркской компанией SPGA, а инженерные работы ведет английская фирма Oscar Faber. Предполагается осуществить полную внутреннюю перепланировку, заменить устаревшие лифты на современные импортного производства, создать заново систему кондиционирования, автономный тепловой узел с системой теплоснабжения, телекоммуникационную систему. Всего в проект планируется инвестировать около $18 млн. $6 млн уже вложено.
Пока финансирование осуществляется за счет эмиссии 800 тыс. 400 обыкновенных и 400 тыс. привилегированных акций по 25 тыс. руб. каждая на общую сумму 30 010 млн руб. Привилегированные акции продаются только пакетами на 1 млн руб. и дают право владельцам распределять между собой до 30% от прибыли АО; дивиденд ним не может быть менее 10% номинала акции. Владельцы привилегированных акций получают скидку до 50% при аренде офиса в МБЦ. По словам руководителя проекта Валерия Герасимова, практически все привилегированные акции уже реализованы. Наиболее крупными владельцами пакетов привилегированных акций стали Первый ваучерный и Первый пенсионный. Обыкновенных акций за полтора месяца подписки продано на 1 млрд руб. Их распространением занимается агентство недвижимости "Русский дом — Mikle Oster & Co". Для большей ликвидности акций на вторичном рынке с середины июля будут обращаться свидетельства о депонировании, которые можно будет продавать и покупать без перерегистрации аналогично тому, как это происходило с сертификатами акций OLBI и AVVA.
Интересно, что даже при полном распространении акций МБЦ собранных средств на покрытие всех инвестиционных издержек не хватит. Поэтому руководство МБЦ предполагает привлечь кредиты. Расчет внутренней нормы прибыли проекта показывает, что кредит можно брать безболезненно под 175% годовых.
Анализ проекта проводился исходя из того, что ввод в эксплуатацию офисного центра состоится в мае 1995 г. Цена аренды 1 м2 в год составит $450-550. По словам г-на Герасимова, окупить проект планируется за 2,5 года с момента ввода МБЦ в эксплуатацию. По расчетам экспертов Ъ, для этого из 16 000 м2 имеющихся офисных площадей можно сдавать в аренду со скидкой 50% (на которую имею право акционеры) не более 25% площадей. Тогда срок окупаемости проекта составит 2 года 7 мес. Чистая текущая стоимость проекта — около 9370,4 млн руб., рентабельность инвестиций 40,3%, а внутренняя норма прибыли 187,6%. Однако поскольку льготную аренду площадей руководство МБЦ использует как приманку для реализации привилегированных акций и собирается использовать для привлечения кредитов, вряд ли удастся обойтись всего 25% офисных площадей. Поэтому эксперты Ъ провели еще один расчет показателей эффективности проекта — при условии сдачи в ареду за полцены 50% площадей. Оказалось, что тогда проект окупится только за 3 года 2 мес. Чистая текущая стоимость проекта сокращается при этом до 5127,4 млн руб., рентабельность инвестиций падает до 22,3%, а внутренняя норма прибыли — до 175%.
Второй проект представлен Первым ваучерным фондом совместно с заводом пластмассовых изделий г. Рыбинска Ярославской области — АО "Полипласт". Фонд держит 47% уставного капитала завода. Из 5 членов совета директоров трое — представители фонда. По условиям инвестиционного конкурса, на котором Первый ваучерный приобрел контроль над заводом, инвестиции должны составить $375 тыс. до конца 1995 г.
Проект направлен на расширение ассортимента выпускаемой продукции. До сих пор на "Полипласте" делали по преимуществу полиэтиленовую пленку. Планируется прежде всего приобрести импортное выдувное оборудование для производства пластмассовых канистр и бутылок. Большие надежды, по словам руководителя проекта г-на Могильного, возлагаются на выпуск 5-литровых баллонов особой формы, используемых при транспортировке подсолнечного масла с заводов-производителей. Выдувная машина будет поставлена за $152 тыс. корейской фирмой, входящей в корпорацию "Samsung". Аванс в $46,5 тыс. уже выплачен, через 45 дней в банк на специальный счет переводятся остальные деньги, где они будут дожидаться документов, подтверждающих поставку оборудования. Крайний срок поставки — октябрь 1994 г. Однако г-н Могильный надеется, что оборудование прибудет уже в сентябре. Это облегчило бы заключение договоров купли-продажи баллонов — спрос на них в начале сезона переработки нового урожая особенно велик. Баллоны могут быть использованы и для розлива олифы, которая производится по соседству в самом Рыбинске.
Затем предполагается приобрести литьевую и штамповочную машину для производства пластмассовой мебели, посуды, садового инвентаря. Средства ($223 тыс.) предполагается получить за счет реинвестирования прибыли от первого этапа проекта. Для штамповки на заводе будет сделана пресс-форма: в противном случае предприятие будет зависеть от корейского поставщика — придется использовать его пресс-формы.
Объем производства должен составить 4650 млн руб. в год. Срок окупаемости проекта при обычном налогообложении составляет 1,5 года считая с июня 1994 г.— даты начала финансирования проекта. Чистая текущая стоимость проекта — 1202,6 млн руб., рентабельность инвестиций — 78,5%, внутренняя норма прибыли — 333,7%. Если же руководству завода удастся добиться льготного налогообложения, к чему сейчас прикладываются определенные усилия (о характере льгот и усилиях, нацеленных на их получение, инвестор пока предпочитает не распространяться), то показатели эффективности значительно улучшатся. Срок окупаемости снизится до 10 месяцев, чистая текущая стоимость проекта возрастет до 3434,1 млн руб., рентабельность увеличится до 262,7%, внутренняя норма прибыли — до 1217,6%.
В Петербурге АОЗТ "Охта" строит завод сантехнической керамики типа "Люкс". Высококачественная сантехника еще с советских времен относилась к остродефицитным товарам. В последнее время дефицит значительно сократился за счет импорта (по некоторым оценкам, более 9 млн комплектов сантехники в год) — в основном из Италии и Испании, которые считаются мировыми лидерами в производстве этих изделий, а также из Германии и скандинавских стран.
Идея наладить выпуск импортозамещающей продукции, пользующейся большим спросом, родилась в Ленглавстрое еще в начале 1991 года. В июле того же года для реализации проекта было создано АОЗТ "Охта", учредителями которого стал ряд коммерческих структур города, английская консалтинговая фирма и два итальянских гражданина. Позже в число акционеров вошел санкт-петербургский Промстройбанк.
Поставщиками оборудования для завода были выбраны итальянские фирмы Siti SpA и Garoll SRL, специализирующиеся на разработке и производстве оборудования для заводов по производству керамики. Общая стоимость оборудования, включая его установку, пусконаладку, первоначальное обслуживание и обучение персонала, оценивается в $4,5 млн.
Сейчас учредители АОЗТ "Охта" вложили в проект $4,43 млн. Эти средства позволили полностью закончить строительство производственных и административных помещений, набрать производственный персонал и наладить производство пробных партий продукции для отладки технологического процесса. Однако для полного завершения работ необходимо еще $1,36 млн., и "Охта" пытается найти подходящий кредит.
Как показывает расчет, проведенный специалистами фирмы "Альт", даже при привлечении кредита под 30% годовых в валюте при выходе на запланированную мощность (250 тыс. комплектов сантехники в год) и реализации продукции на 30% дешевле оптовых цен на импортные аналоги завод окупится примерно за 30 месяцев. Чистая текущая стоимость проекта составит $19 061 тыс., рентабельность инвестиций 178%, внутренняя норма прибыли — 83,8% (в валюте). Высокая норма прибыли позволяет проекту выдержать и более высокую кредитную ставку, тем более что при внутренней инфляции доллара (сейчас около 60% в год) выплата процентов существенно облегчается.
Расчетная привлекательность проекта поддерживает решимость учредителей "Охты" довести его до конца несмотря ни на что. По словам генерального директора "Охты" Михаила Лейтиса, даже если кредит найти не удастся, завод будет достроен за счет собственных средств фирмы, что, правда, несколько задержит окончание работ, но существенно показатели эффективности не ухудшит.
Рынок подрядных работ и стройматериалов
Подрядные работы. В июне рынок подрядных работ оживился — в полном соответствии с "малыми" циклами сезонной активности в строительстве. Это хорошо заметно на графике 1, где мы привели данные, характеризующие динамику подрядных строительных работ в неизменных ценах.
"Малые" циклы сезонной активности строительных работ отражают периоды традиционного всплеска спроса на инвестиции в строительство в рамках годового сезонного цикла. Ретроспективный анализ динамики спроса на строительные работы свидетельствует, что в рамках календарного года периодами локального всплеска спроса являются месяцы, венчающие окончание кварталов — март, июнь, сентябрь, и декабрь. В череде названных месяцев июнь выступал периодом самой высокой инвестиционной и строительной активности — за исключением, естественно, лишь декабря, апогея штурмовщины при выполнении годовых планов строительных работ.
Правда, в текущем году циклический всплеск спроса в июне был заметно подавлен — из-за продолжающегося инвестиционного спада в экономике. В прошлые годы всплеск инвестиционного спроса в июне достигал куда больших масштабов: к примеру, в 1992 г. в номинальной оценке спрос на подрядные работы в июне вырос в два раза по сравнению с маем, а в 1993 г. — почти в полтора. В нынешнем же году масштабы увеличения спроса в июне оказались меньшими: по предварительным оценкам он увеличился на 35-38%. Впрочем, это тоже немало, если учесть, что и в апреле, и в мае уровень спроса на строительные работы весомо уступал достигнутым в марте отметкам.
Июньский всплеск спроса на строительство закономерно вызвал локальный разогрев конъюнктуры рынков строительных материалов — увеличение их производства и опережающее подорожание относительно другой продукции (см. ниже). Этот разогрев стал главной причиной увеличения темпов подорожания стоимости строительных работ в июне. На фоне постепенного ослабления инфляционной напряженности в экономике темпы инфляции в строительной сфере в июне вновь несколько возросли, причем практически по всем видам строительства. В целом же по народному хозяйству индекс стоимости строительства в июне увеличился на 14% (таблицы 3 и 4).
Производство стройматериалов. В предыдущих обзорах мы уже отмечали крайне нестабильную работу предприятий стройиндустрии в первые месяцы активной фазы строительного сезона. Обострение кризиса сбыта в этот период закономерно вызвало свертывание выпуска многих видов строительных материалов: объем их производства, например, в апреле по сравнению с тем же месяцем прошлого года сократился на 34% против 27% по промышленности в целом. Не лучше была ситуация и в мае: выпуск еще более сократился — в годовой оценке почти до 36%. По данным официальной статистики, остановки производства и потери рабочего времени в мае в стройиндустрии в подавляющей части (на 70%) были вызваны именно трудностями со сбытом произведенной продукции. Одновременное сокращение в этот же период физических объемов подрядных работ привело к тому, что обеспеченность их стройматериалами к началу лета даже возросла, причем по отдельным видам весьма значительно.
В июне ситуация изменилась. Судя по данным оперативной отчетности, производство многих видов базовых строительных материалов увеличилось. Среднесуточные показатели выпуска шифера, кирпича, мягкой кровли в среднем на 30-50% превысили майский уровень, цемента — на 3-5%. По предварительной оценке, выпуск цемента в сравнении с майским уровнем в июне вырос на 10%, строительного кирпича — на 44%, шифера — на 70% и мягкой кровли — на 50%.
Наряду с созданными запасами наступивший в мае перелом в производстве строительных материалов во многом способствовал ресурсной "поддержке" волны инвестиционного спроса и обеспеченности строительного процесса в июне.
Более напряженной в июне была ситуация на рынках древесины. Сокращение выпуска деловой древесины и пиломатериалов в начале года, нарастание спада в последующие месяцы из-за сорванной заготовительной кампании значительно снизили уровень насыщенности ими строительных работ. Если в первом квартале текущего года производство деловой древесины еще держалось на уровне 9,5-10,0 млн м3, то к маю оно снизилось до 3,1 млн м3.
Наряду с подорванной ресурсной базой к этому времени ситуацию значительно усугубили стихийные бедствия (наводнение в районах Дальнего Востока и Сибири), из-за которых расположенные там леспромхозы в мае понесли большие потери. Выпуск деловой древесины здесь сократился в мае в сравнении с апрелем на 50-60%, а пиломатериалов — на 21-47%.
Сегодня, пожалуй, единственным островком стабильности в лесной промышленности остается Карелия, где производство пиломатериалов сократилось в текущем году весьма незначительно — на 3%. В других сопряженных с Карелией территориях Северного района (Архангельская и Вологодской областях, Республике Коми) производство пиломатериалов сократилось куда сильней: в годовой оценке на 21-26%, что привело к существенному уменьшению выпуска пиломатериалов к началу лета по Северному району в целом.
Названные процессы негативно сказались на обеспеченности рынков строительных работ в июне. Судя по предварительным оперативным данным, несмотря на расширение инвестиционного спроса среднесуточный выпуск деловой древесины в июне сократился на 26%, а общий объем ее производства — до порядка 2,5 млн м3. Что касается пиломатериалов, то в минувшем месяце объемы их производства, по предварительной оценке, сохранились на майском уровне — 1,1 млн м3, что — учитывая резко возросший спрос — обострило проблему устойчивого снабжения ими строительного процесса и не замедлило сказаться на динамике цен (см. ниже).
Не менее остро сегодня стоит вопрос и с обеспечением строительства оконным стеклом. За январь-май в целом по России его выпуск сократился почти вдвое: с 7,2 млн м2 до 3,8 млн м2. Сравнительно благоприятная ситуация с обеспеченностью строительных работ этим видом материала сохраняется пока только в Центральном районе России: выпуск оконного стекла здесь снизился только на 34%.
Цены на стройматериалы. Цены на строительные материалы в минувшем месяце на фоне другой продукции производственно-технического назначения росли устойчиво опережающими темпами. Отчетных данных об отпускных ценах предприятий стройиндустрии за июнь у нас пока нет, однако судя по недельной статистике товарных рынков строительные материалы за минувший месяц подорожали в среднем на 12-13% против 8% в целом по промышленности.
Заметим, что воздействие всплеска инвестиционного спроса могло привести в июне к еще большему ускорению роста цен на стройматериалы. Существенно ослабило инфляционное давление на рынках в минувшем месяце два обстоятельства. Первое — затоваривание в мае рынков многих видов строительных материалов и соответственно создание определенных запасов, что в известной мере демпфировало фактор быстрого расширения инвестиционного спроса (см. Ъ #21). Второе, как уже отмечалось, — увеличение производства ряда строительных материалов: реакция на оживление конъюнктуры рынков строительных работ. Это также способствовало ресурсной поддержке волны спроса в июне и смягчению реакции цен.
Сильно подорожал в июне металл строительного назначения. В мае на 36% подросли отпускные цены на швеллеры, а в начале июня на 10-15% — на уголки и арматуру. Внебиржевой рынок металла пока реагировал на новые ценовые ориентиры производителей весьма вяло: из-за сохраняющихся старых запасов металла цены на него здесь повысились лишь на 6-8%. Что касается биржевого рынка, то реакция продавцов здесь была более резкой: цены на предлагаемый к продаже прокат строительного назначения выросли в среднем на 20%.
Высокими темпами (более чем в 1,5 раза) дорожал в июне цемент, что помимо спросового фактора, было вызвано майским всплеском цен на электроэнергию — в среднем на 15% для промышленных потребителей. А поскольку это повышение тарифов отмечено в основном на электростанциях таких "цементопроизводящих" регионов как Центральночерноземный (тарифы здесь возросли на 65%) и Северо-Западный (на 28%), то ценовой скачок сформирован в наибольшей степени за счет цен на цемент из этих регионов.
Нарастание напряженности на рынке пиломатериалов из-за резкого сокращения их производства, в июне значительно ускорили динамику цен на продукцию лесопереработки. В целом за месяц в биржевом секторе рынка цены на хвойный пиловочник выросли более чем вдвое, доска необрезная и обрезная хвойная подорожала в среднем на 20%. Цены на другие материалы из дерева (ДСП, фанера) и столярные изделия были стабильными, однако новое подорожание пиломатериалов уже в ближайшее время ускорит их ценовую динамику, тем более что пик отделочных работ еще впереди.
Значительно дороже стали в июне и строительные материалы для кровельных работ. Цены на оцинкованный лист подросли на 18%, на шифер — более чем в полтора раза. Если в конце мая лист шифера обходился покупателю в среднем 2200 руб., то к началу июля — уже 3000-4500 руб.
Конъюнктура рынков строительных материалов в ближайшие месяцы. В июле — начале августа конъюнктура рынков строительных материалов, по-видимому, успокоится — во многом за счет снижения спроса на строительные работы.
На сжатие инвестиционного спроса в последующие летние месяцы традиционно влияние оказывают несколько факторов. Прежде всего это переход через очередной рубеж расчетов с бюджетами всех уровней, что естественным образом подрезает возможности финансирования предприятиями своих инвестиционных проектов. Другая причина также не менее прозаична: начинается период массовых отпусков, что также традиционно сбивает уровень деловой и инвестиционной активности в летние месяцы.
Что же касается ценовой ситуации на рынках базовых строительных материалов в ближайшие месяцы (июле--августе), то о ней также можно судить достаточно определенно. По нашим оценкам, в ближайшие месяцы сохранится опережающий рост цен на важнейшие виды строительных материалов в сравнении с другой продукцией производственно-технического назначения.
Причин несколько. Во-первых, несмотря на ожидаемое локальное сжатие инвестиционного спроса в июле объемы инвестиционной деятельности (в том числе на рынках строительных работ) установятся на уровне, существенно превышающем спрос предыдущих месяцев (исключая июнь). То есть спросовый фактор несомненно будет влиять на повышение цен.
Во-вторых, в середине лета на ценах на стройматериалы наконец скажется майское подорожание энергоресурсов, главным образом электроэнергии (в мае в среднем на 19%, в том числе для промышленных потребителей на 15%) — производство большинства видов строительных материалов весьма энергоемко. Если учесть территориальные различия майского роста тарифов, наиболее сильно давление энергетических издержек на стоимость производства строительных материалов проявит себя в Центральночерноземном, Северном и Северо-Западном экономических районах (здесь тарифы повысились наиболее значительно — соответственно на 65%, 40% и 28%).
Столь же мощное давление на цены конечного потребления материалов в строительстве будут оказывать растущие транспортные издержки. Как показывает анализ, на протяжении января--мая месячный показатель роста тарифов на железнодорожные перевозки ни разу не опускались ниже 20-21%.
И, наконец, в-третьих, высокие масштабы потребления строительных материалов в июне закономерно вызвали уменьшение ранее сделанных запасов и потребуют их восполнения — ведь впереди еще несколько месяцев, весьма благоприятных для строительных работ. Если принять во внимание, что средняя продолжительность цикла оборачиваемости материальных ресурсов в строительстве ныне достигает 40-45 дней, то становится понятным, что где-то на рубеже конца июля — начала августа следует ожидать увеличения спроса на строительные материалы — для восполнения ранее иссякших запасов.
Таблица 3.
Сводный индекс стоимости строительства в народном хозяйстве, в % к предыдущему месяцу
| январь | 114 |
| февраль | 115 |
| март | 115 |
| апрель | 117 |
| май | 111 |
| июнь | 114 |
Таблица 4.
Индекс стоимости строительства индивидуального жилья из кирпича и дерева, в % к предыдущему месяцу
| январь | 119 | 121 |
| февраль | 112 | 116 |
| март | 120 | 119 |
| апрель | 116 | 115 |
| май | 113 | 112 |
| июнь | 113 | 116 |
Рынок оборудования
Текущая конъюнктура. Очередной опрос фирм, торгующих промышленным оборудованием, показал, что наступающая депрессия сказалась и на этом рынке. Ухудшение общехозяйственной конъюнктуры совпало с сезонным спадом деловой активности, что еще больше снизило спрос инвесторов.
Стагнация рынка и рост отпускных цен на оборудование заводов-изготовителей привели к тому, что и торговые фирмы, в свою очередь, были вынуждены предпринимать дополнительные усилия по продвижению своей продукции на рынок. Смысл этих усилий сводился как правило к одному — попытаться удержать или даже снижать цены на предлагаемый товар. Наилучшим образом сегодня это удается уже утвердившимся на рынке старым фирмам из числа бывших госснабовских. Хорошие связи с заводами-изготовителями и потребителями оборудования позволили им своевременно заполнить склады продукцией и сбывать ее теперь по старым ценам — меньшим, чем нынешние заводские.
Молодые же фирмы, не имеющие ни средств на рекламную кампанию, ни складов, ни запасов продукции, вынуждены выкручиваться за счет подбора контрагентов. Однако это получается лишь тогда, когда фирме удается очень точно свести покупателя с производителем нужного ему оборудования. Дополнительные преимущества подобным "шустрым" фирмам дает то, что ради обеспечения сбыта они готовы работать на условиях существенно меньшей, а то и вовсе символической предоплаты. (Хотя это часто выходит им боком: клиент заключает договор, получает под него деньги в банке и начинает использовать их в своих интересах, затягивая оплату оборудования.) Выигрышным моментом для подобных фирм является и то, что предоставляя своей клиентуре "штучные" услуги, они обеспечивают гарантии заводов-изготовителей на оборудование, чего не делают крупные посредники с большими оборотами.
Рынок деревообрабатывающего оборудования. Внимание экспертов Ъ этот рынок привлек не случайно: вроде бы только в одной Москве полтора десятка фирм торгуют этим оборудованием, однако появляются все новые и новые торговцы. Например, московская фирма "ДВТ", вот уже три года вполне успешно занимающаяся продажей металлообрабатывающего оборудования, теперь решила выйти на рынок деревообрабатывающего оборудования, почувствовав растущий к нему интерес клиентов.
А фирма "Е-Куб", торговавшая доселе оборудованием по переработке сельхозпродукции, предложила деревообрабатывающие станки. Побудила ее это сделать принятая администрацией Московской области государственная программа, предполагающая массовое строительство коттеджей. По словам директора фирмы, программа эта вселяет надежду на расширение спроса строительных фирм на комплекты оборудования, предназначенные для изготовления бруса и отделочных материалов из дерева.
Наличествует и разделение труда: крупные компании ориентируются в основном на большие деревообрабатывающие комбинаты и цеха, а осваивающие рынок нацелены на небольшие столярные мастерские, имеющиеся при каждом заводе, и фирмы, активно занимающиеся выпуском дверей, оконных переплетов, наличников, плинтусов, отделочных реек, вагонки и т. п.
Сейчас многие машиностроительные заводы взялись за выпуск непрофильных для них деревообрабатывающих станков, производя их как для себя (своих мастерских), так и на продажу. Однако специалисты фирмы "ДВТ" отмечают, что клиенты предпочитают не экспериментировать при выборе оборудования, а брать то, что уже зарекомендовало себя, тем более что качество подобного оборудования, его надежность и долговечность зачастую далеки от уже давно существующих аналогов, производимых на специализированных предприятиях.
Фирмы-торговцы отмечают равномерный спрос на различные виды деревообрабатывающих станков: для обеспечения полного производственного цикла необходим комплекс станков по осуществлению последовательной обработки древесины. И даже если покупатель берет сначала один станок, то в дальнейшем все равно приходит за другими, укомплектовывая производство.
Рынок пищевого оборудования. "Не сезон", — так определяют конъюнктуру рынка оборудования по переработке сельхозпродукции торговцы. Исключение составляют лишь линии по переработке молока, поскольку именно в летние месяцы самые высокие удои, а сдавать молоко на молокозаводы становится все менее выгодным — цены низки, а транспортные издержки велики.
Но поскольку молочное производство, особенно полностью автоматизированное, относится к наиболее сложным и дорогим, очень немногие хозяйства могут позволить себе приобрести комплекты оборудования по производству масла, сыра, творога и предпочитают приобретать лишь простейшее оборудование по очистке, пастеризации, сепарации и охлаждению молока.
Что касается прочего оборудования для переработки сельхозпродуктов, стабильным остается спрос на мукомольное и хлебопекарное оборудование (см. таблицу сравнительных характеристик различных видов этого оборудования).
Таблица 5
Сравнительная характеристика хлебопекарного оборудования (мини-пекарни), предлагаемого различными фирмами (июль 1994 г.)
| Характеристики | Фирмы-продавцы | ||
|---|---|---|---|
| "Е-Куб" | "Камп" | "Дока" | |
| Производительность оборудования | 600 кг/смена | 600 кг/смена | до 1000 кг/смена |
| (заявленная) | |||
| Цена, тыс. руб. | 18600 | 33000 | 36000 |
| Комплектация: | |||
| — печь и шкаф расстоечный | 60 кг/час, автоматический | 60 кг/час, автоматический | 105 кг/час, подовая печь, |
| режим, расстоечный | режим, расстоечный шкаф | неравномерный нагрев | |
| шкаф-автомат, 4 тележки, | простой, принцип постоянного | (отсутствует вращение), шкаф | |
| принцип постоянного вращения | вращения стеллажных тележек | расстоечный 2-х секционный, | |
| стеллажных тележек | неавтоматизированный | ||
| — тестомесильная машина | 60-140 л, 3 дежи | 100-140 л, 1 дежа, 2 единицы | МБТМ-140, 140 л, 1 дежа |
| (опрокидыватель не | |||
| предусмотрен) | |||
| — дежеопрокидыватель | предлагается в качестве | нет | нет |
| дополнительного оборудования | |||
| — просеиватель муки | 800 кг/час | 800 кг/час, предлагается в | 50 кг/5 мин, ручной |
| качестве дополнительного | |||
| оборудования | |||
| — тестоделительная машина | 30 шт./мин | 9-28 шт./мин, предлагается в | нет |
| качестве дополнительного | |||
| оборудования | |||
| — тестоокруглительная машина | предлагается в качестве | предлагается в качестве | нет |
| дополнительного оборудования | дополнительного оборудования | ||
| — формовочная машина | предлагается в качестве | нет | нет |
| дополнительного оборудования | |||
Таблица 6
Оборудование для производства хлебобулочных и кондитерских изделий (июль 1994 г.)
| Вид оборудования | Производительность | Цена, тыс.руб. | Страна-изготовитель |
|---|---|---|---|
| Мини-пекарня | 600 кг/смену | 18600 | Россия |
| Мини-пекарня | 600 кг/смену | 33000 | Россия |
| Мини-пекарня | 400 кг/смену | 6980 | Украина |
| Мини-пекарня | 150-3000 кг/смену | 3000-79000 | Украина |
| Мини-пекарня | 500 кг/смену | 45000 (с дополнительным | "Агроторгмаш" |
| оборудованием) или 25000 (без | |||
| дополнительного оборудования) | |||
| Мини-пекарня "Дока-хлеб" | 1000 кг/смену | 36000 | Россия |
| Мини-пекарня | 200 кг/смену | 34188 | США |
| Мини-пекарня | 250 кг/смену | 75000 | США |
| Мини-пекарня | 250 кг/смену | 45885 | Канада |
| Мини-пекарня | 600 кг/смену | 59533 | Канада |
| Комплект технологического | 300 кг/смену (пельмени, | 10000 | "Е-Куб" |
| оборудования "Миттель" для | вареники, фарш) | ||
| приготовления и | |||
| кратковременного хранения | |||
| полуфабрикатов из теста и | |||
| мяса | |||
| Мини-пекарня | 400 кг/смену (печенье, | 10000 | "Е-Куб" |
| пряники, хлебные палочки) | |||
| Мини-кафе К-5 | 5000 шт./час (пельмени) | 19900 | "Камп" |
Таблица 7
Оборудование по переработке мяса (июль 1994 г.)
| Вид оборудования | Производительность | Цена, тыс.руб. | Фирма-продавец |
|---|---|---|---|
| Микроколбасный цех | 300 кг/смену | 25660 | "Е-Куб" |
| Колбасная линия Ф-11 | 500 кг/смену | 29000 | "Камп" |
| Колбасный цех | 350 кг/смену | 29000 | "Агроторгмаш" |
| Полнокомплектный колбасный цех | 500 кг/смену | 39300 | "Е-Куб" |
| Колбасная линия Ф-4 | 500-1000 кг/смену | 49700 | "Камп" |
| Колбасный модуль-цех | 500 кг/смену | 222880 | "Камп" |
| полнокомплектный | |||
| Колбасный цех | 1000 кг/смену | 53300 | "Е-Куб" |
Таблица 8
Оборудование по переработке молока (июль 1994 г.)
| Вид оборудования | Производительность | Цена, тыс.руб. | Фирма-продавец |
|---|---|---|---|
| Оборудование по | 1000 л/час | 16650 | "Е-Куб" |
| очистке-пастеризации-охлаждению молока | |||
| Сыродельная линия | 50 кг/смену | 22660 | "Камп" |
| Мининабор полупрофессиональный по | 50 кг/смену | 72500 | "Е-Куб" |
| производству твердого сыра | |||
| Микронабор фермерский по производству сыра и | 40-50 кг/сут. | 12900 | "У-КУБ" |
| творога | |||
| Минизавод по переработке молока на масло, | по маслу (сливкам) | 193030 | "Камп" |
| сметану, сливки, творог | — 300 (600) | ||
| кг/смену; по | |||
| творогу — 700 | |||
| кг/смену (из 6 т | |||
| молока) | |||
| Мининабор по переработке молока на масло | 1000 кг/смену | 47500 | "Е-Куб" |
Таблица 9
Деревообрабатывающее оборудование (июль 1994 г.)
| Вид оборудования, станки | Модель | Цена, тыс.руб. | Фирма-продавец |
|---|---|---|---|
| 4-х сторонние строгальные | С26-2Н | 10500 | "ДВТ" |
| 4-х сторонние строгальные | 4СД-25 | 12500 | АО |
| "Станкоросс" | |||
| Комбинированный | КСМ-1А | 2000 | "ДВТ" |
| Сверлильно-пазовальный | СВА-3М | 1900 | "ДВТ" |
| Круглопильные | ЦНК-10 | 6000 | АО |
| "Станкоросс" | |||
| Круглопильные | Ц6-2 | 2400 | "ДВТ" |
| Шлифовальный | ШпПС-6 | 4000 | "ДВТ" |
| Фрезерные | ФШК-16 | 11500 | АО |
| "Станкоросс" | |||
| Фрезерные | ФСШ-1А | 2400 | "ДВТ" |
| Рейсмусовые | УРМ-2(2А) | 2500 | АО |
| "Станкоросс" | |||
| Комплект оборудования для производства домов и профильного бруса | |||
| по финской технологии, в т.ч.: | |||
| — линия для приготовления | ЛПП-202 | 58000 | "Е-Куб" |
| профильного погонажа и | |||
| паркета | |||
| — станок калевочный | 5 шпинделей | 36000 | "Е-Куб" |
| — станок ленточный | 15000 | "Е-Куб" | |
Недвижимость
Квартиры. На улице погода — не поймешь. Такое впечатление, что грачи прилетели только что. Эксперты Ъ уже было совсем подпали под это впечатление, но тут резко поменялась ситуация на рынке недвижимости в Москве. На него, как оказывается, погода не влияет. Раз лето — жди затишья в сфере купли-продажи квартиры. Его возвестила изменившаяся структура спроса и предложения на рынке жилья. По результатам телефонного опроса риэлтерских фирм (МЦБН, "Вавилон", "S.I.Realty", "Миэль"), в I квартале 1994 года дисбаланс ощущался только в отношении однокомнатных квартир, по которым спрос превышал предложение, и многокомнатных квартир, где ситуация была прямо противоположной. Но уже к середине июня ситуация резко изменилась.
Спрос на однокомнатные квартиры увеличился еще больше. Предложение их составляет 23% от общего числа продающихся квартир, а спрос — 45%. Однако спрос этот выглядит очень выборочным: все ищут только типовые однокомнатные квартиры (речь не идет о "хрущевках" и квартирах гостиничного типа, они даже на пике спроса продаются с трудом), расположенные в восточных, северных, и северо-восточных районах Москвы по минимальным ценам — от $23 тыс. до $27 тыс. Как и предполагали в предыдущем инвестиционном обзоре эксперты Ъ, эти квартиры скупаются с целью их перепродажи осенью в период возможного очередного роста цен на недвижимость в Москве. Дорогие же однокомнатные квартиры (по цене свыше $35 тыс.) практически не покупаются. И общий объем сделок с однокомнатными квартирами в мае упал приблизительно на 10%.
Аналогична ситуация с двухкомнатными квартирами. Ликвидны только сверхдешевые по нынешним временам "двушки" по $28-29 тыс. — большая часть двухкомнатных квартир, расположенных в "хрущевках" в южной и восточной части Москвы предлагаются именно по этим ценам. Помимо неблагоприятной экологической обстановки в этих районах на формирование столь низких цен оказывает влияние и маленькая общая площадь квартир — она составляет как правило около 46 м2 (36 м2 — общая площадь недорогих однокомнатных квартир). Более дорогие (от $38 тыс.) продаются с трудом. Однако в отличие от однокомнатных спрос на них ненамного превышает предложение — лишь на 2 процентных пункта (37:35).
Резко упал спрос на трехкомнатные квартиры. Предложение их составляет 32% от общего числа продающихся квартир, а спрос на них — лишь 15%. И опять-таки спрос резко дифференцирован. Быстро продаются лишь квартиры среднего качества по цене $45-50 тыс. и квартиры улучшенной планировки от $75 тыс. и выше. Причины те же — дешевые скупаются для перепродажи, а также, вероятно, и для использования под расселение (запросы настолько выросли, что за две комнаты в хорошей коммуналке запрашивают не менее трехкомнатной квартиры). Ну а хорошие квартиры — они и есть хорошие.
Кстати, о хороших квартирах. Хоть и незначительно — на 1-3%, но цены на них в мае выросли. В середине июня цены на квартиры высокого качества (расположенные в ведомственных домах в престижных районах Москвы — Ленинский, Кутузовский проспекты, часть Центра, Крылатское, Профсоюзная улица) составляли уже в среднем на однокомнатные — $40-59 тыс., на двухкомнатные — $58-79 тыс., на трехкомнатные — свыше $100 тыс. Что же касается цен на многокомнатные квартиры, то риэлтеры предпочитают в разговоре о них в последнее время употреблять понятие "бесконечность". Однако, как отметили маклеры Московской центральной биржи недвижимости, в последнее время все больше растет спрос на квартиры в районе Ленинградского проспекта и Строгина, что, по всей видимости, в условиях уменьшения предложения качественного жилья на рынке может привести к переходу этих районов в разряд престижных. (Использованные в обзоре данные получены по сведениям о продажах ряда крупнейших московских риэлтерских фирм, работающих на вторичном рынке — МЦБН, S.I.Realty, "Вавилон", "SAVVA Real Estate", "Красные ворота". Цены же предложения более мелких риэлтеров, в особенности по престижным квартирам, зачастую бывают на 3-5% выше.)
Нельзя не сказать пару слов и о дешевом жилье. Оно дешевеет. Причина этого проста. Квартиры низкого качества ("хрущевки", или же квартиры гостиничного типа, или же находящиеся в самых загрязненных районах Москвы — Марьине, Капотне или Люберцах) не "уходят" даже по сложившимся на сегодня на них низким ценам — $23-26 тыс. за однокомнатную, $27-30 тыс. за двухкомнатную и $37-40 тыс. за трехкомнатную квартиру. Как отметил президент МЦБН Александр Савенко, продавцы, квартиры которых находятся в каталоге больше месяца, без лишних сомнений готовы идти на практически ежемесячное снижение продажной цены неликвидной квартиры на 10%. И так до тех пор, пока она не найдет покупателя.
Итак, цены на типовые квартиры и квартиры в непрестижных районах Москвы практически остановились. Изменения коснулись лишь дешевого жилья в восточных и южных районах Москвы, которое подешевело в среднем на 4%, и престижного жилья в западных районах (главным образом Крылатское), которое подорожало в среднем на 1-3%. Общий объем сделок по сравнению с маем упал на 10%. И все было бы скучно и грустно, если бы не интересная ситуация на рынке многокомнатных квартир: при возрастающем спросе на элитные квартиры спрос на расселенные коммуналки, ранее высокий, значительно сократился. Риэлтеры связывают это с тем, что нестандартная планировка и расположение в центре города (предлагаемые к продаже коммунальные квартиры находятся в основном в центре) уже не оказывают прежнего влияния на решение покупателя. Ведь качество предлагаемого жилья оставляет желать лучшего — большинство коммунальных квартир располагается в старых домах, требующих серьезного ремонта. Часто в таких домах отсутствуют лифт, мусоропровод или централизованное горячее водоснабжение, что делает бывшие коммуналки все менее привлекательными для состоятельных граждан.
Средняя стоимость коммуналок, расположенных в центре города, составляет примерно $1250/м2, а расположенных в "спальных" районах — около $1000/м2. К цене такой квартиры следует еще добавить стоимость ремонта, составляющую $400-800/м2. И поэтому коммунальные квартиры все чаще расселяются не в центральной части города, а на престижных проспектах и в более отдаленных западных районах города вроде Филей или Кунцева. Причина — здесь расположены новые кирпичные дома, квартиры в которых требуют лишь косметического ремонта, плюс приемлемая экологическая обстановка, все более учитываемая покупателями.
Риэлтеры откликнулись на подобные смещение спроса существенным повышением цен — многокомнатные квартиры в этих районах стоят сегодня в среднем $2100/м2. И это далеко не предел — даже наступающее летнее затишье вряд ли сможет существенно подавить активизирующуюся конъюнктуру. Все более активная совместная политика, которую проводят риэлтеры в рамках созданных гильдий и ассоциаций, в частности Московской ассоциации риэлтеров, по всей видимости позволит им удержать цены на сегодняшнем уровне несмотря на снижение объемов заключаемых сделок. Зато уже в конце августа они наверняка будут отпущены на вольные поля. С учетом же планируемого выброса на рынок части скупленных сегодня дешевых квартир по более высоким ценам можно прогнозировать, что к осени рынок жилья подорожает по меньшей мере на 10-15%.
Офисы. Ситуация на рынке офисных помещений за последний месяц практически не изменилась за исключением некоторых сдвигов, связанных с увеличением арендных ставок на первичном рынке — рынке муниципальных офисов. Практически во всех территориальных агентствах завершен перерасчет арендных ставок, связанный с изменением с апреля месяца базовой ставки аренды. Величина базовой ставки приравнена к себестоимости строительства 1 м2 непроизводственных помещений и составляет теперь 624,5 тыс. руб./м2 в год. Однако после всех перерасчетов уровень арендных ставок на муниципальные помещения становится не столь высок и в действительности не превышает 180 тыс. руб./м2 в год. На цену аренды влияют различные понижающие коэффициенты: коэффициент качества помещений, который всегда существенно меньше единицы, коэффициенты, учитывающие износ помещения, тип здания, его техническое обустройство. И средняя стоимость муниципальной аренды сегодня колеблется от 17 тыс. руб. (минимальная арендная плата в размере эксплуатационных расходов — органы милиции, суды, прокуратура, налоговые организации, обслуживание социально незащищенных слоев населения и пр.) до 180 тыс. руб. (банковская, биржевая, игорный бизнес и т.д.) за 1 м2 в год.
Как показал опыт четырехлетнего существования московского рынка недвижимости, ни одно повышение арендных ставок на первичном рынке не проходит бесследно для вторичного арендного рынка. При повышении стоимости аренды муниципальных помещений, скажем, на 20%, расценки на вторичном рынке подскакивают приблизительно на ту же самую величину. В первую очередь такое "ответное" повышение арендных ставок касается помещений, находящихся на балансе или в хозяйственном ведении предприятий и организаций, сдающих пустующие площади в субаренду. Любое изменение арендных ставок со стороны Москомимущества сразу же сказывается на субарендаторах этих организаций. Ставки же на помещения вторичного рынка, находящихся в собственности арендодателей, менее зависимы от роста цен на первичном рынке и больше ориентированы на текущую конъюнктуру.
Еще одно небезынтересное наблюдение касается офисных помещений, расположенных в гостиничном комплексе Москвы. У немалого количества компаний в Москве офисные помещения расположены в московских гостиницах. В преддверии летнего сезона администрация многих гостиниц подняла расценки на проживание в номерах, а значит и на аренду номеров под офисы. Если еще два месяца назад можно было арендовать под офис номер по 30000-35000 руб. в сутки (около $500 в месяц), например, в гостиницах "Золотое кольцо", "Ярославская", "Можайская", то сегодня стоимость самых дешевых номеров в Москве возросла до 40-50 тыс. руб. в сутки (около $800 в месяц или $480-500 за 1 м2 в год. По такой цене сегодня можно арендовать "нежилой" офис в научно-исследовательском институте, и в не самом плохом месте.
Что касается остального вторичного рынка аренды, то по-прежнему основную массу предложения составляют пустующие площади НИИ, предприятий, учебных заведений и частные квартиры. Однако в последнее время наблюдается некоторое увеличение предложения нежилых домов на офисном рынке. В большинстве своем это здания предприятий, которые уже приватизировались, но не имеют средств выкупить у государства недвижимость, находящуюся у них на балансе. И хотя такие предприятия с юридической точки зрения не имеют прав на продажу этих зданий в чистом виде (потому что пока не стали их собственниками), у них все же есть возможность избавиться от недвижимости за определенную сумму. Делается это просто — здание продается вместе с фирмой, то есть предприятие перерегистрируется на новых лиц, к которым и переходит право выкупа здания. Однако даже несмотря на то что новый балансодержатель (до того как выкупит здание) будет платить арендную плату по муниципальным расценкам, запрашиваемая продавцами цена довольно высока (достигает $700-800 за 1 м V.2).
Земля. Наиболее важной тенденцией, наметившейся за последний месяц на земельном рынке, специалисты риэлтерских фирм считают снижение спроса на земельные участки под индивидуальное жилищное строительство и рост спроса на более отдаленные земельные участки под дачи. Несмотря на это, снижения цены на земельные участки под строительство загородных особняков пока не наблюдается: специалисты фирм объясняют понижение спроса наступлением летнего сезона, когда все внимание инвесторов переключается на строительство и обустройство дач.
Участки под строительство загородного жилья отличаются от дачных не только отдаленностью и ценой, но и набором необходимых коммуникаций, величиной спроса и предложения и, самое главное, структурой спроса. И если участки под индивидуальное жилищное строительство приобретаются в основном богатыми покупателями, то дачные участки по карману и среднеобеспеченным слоям населения. Основная масса продающихся дачных участков средней площадью 10-12 соток сегодня уходит по цене от $2000 до $4000 за участок.
Таблица 10
Стоимость земельных участков в Подмосковье
| Направление | Отдаленность | цена за сотку ($) |
|---|---|---|
| Савеловское | до 15 км | 800-1000 |
| Савеловское | район Икши (36 км) | 400-450 |
| Савеловское | район Яхромы (50 км) | 200-300 |
| Рижское | до Нахабино (15 км) | до 1000 |
| Рижское | район Снегирей (30 км) | до 500 |
| Рижское | Истра, Манихино | 300 |
| Рижское | Курсаковская (50-60 км) | 200 |
| Ярославское | до 15 км | до 1000 |
| Ярославское | до 25 км | до 500 |
| Ярославское | до 35 км | 300-400 |
| Ярославское | Загорск, Хотьково | 200-300 |
| Киевское | до 15 км | 800-900 |
| Киевское | Апрелевка (30 км) | 400-550 |
| Киевское | 50 км | 250-300 |
| Калужское | Сосенки (5-10 км) | до 1000 |
| Калужское | Красная Пахра (25 км) | 400-500 |
| Калужское | до 50 км | 400 |
| Симферопольское | до 15 км | 600-700 |
| Симферопольское | до 35 км | 400-500 |
| Симферопольское | 45 км | 300 |
| Симферопольское | 60 км | 200-250 |
| Каширское | до 15 км | до 800 |
| Каширское | до 25 км (Востряково) | 400-500 |
| Каширское | 45 км (Барыбино) | 250-300 |
| Казанское | до 15 км | 800-900 |
| Казанское | 30 км | 500 |
| Казанское | 40 км | 300-350 |
| Горьковское | до 10 км | до 800 |
| Горьков кое | 30 км | 300 |
| Горьковское | 50 км | 150-200 |
| Белорусское | 15-18 км | до 1000 |
| Белорусское | район Голицыно (35 км) | до 500 |
| Белорусское | до 50 км | 300 |
| Белорусское | до 60 км | 250 |
| Ленинградское | до 15 км | 1000 |
| Ленинградское | озеро Круглое | до 800 |
| Ленинградское | 35 км | 500 |
| Ленинградское | Солнечногорск | 300-350 |
Однако при всей привлекательности дальних участков (емкий рынок, устойчивый спрос, отсутствие конкуренции среди фирм), большинство фирм все же ориентированы на продажу дорогих участков в престижных местах Подмосковья. Бизнес с отдаленными дачными участками низкорентабелен: более низкие комиссионные ($400-500 за сделку вместо $7009-00 при продаже участков под строительство), увеличением затрат на показ участков и пр. Однако спрос на дачные участки столь высок, что фирмы уже не могут не обращать внимания на этот сектор земельного рынка. Некоторые фирмы (SAVVA Real Estate, "Агра" и др.) уже приступили к широкой реализации этих участков. И по словам специалистов фирм, выручка от продажи этих участков из-за увеличения оборота за последние два месяца сравнялась с выручкой от продажи престижных дорогих участков. Однако не всем фирмам удается успешно торговать подобными участками, так как для стабильного ведения этих операций и получения хорошей прибыли требуется обширная, постоянно актуализирующаяся база данных земельных участков.
Другое интересный феномен, наблюдаемый сегодня на земельном и строительном подмосковном рынке, — это увеличение предложения на рынке участков с незавершенным строительством. В связи с подорожанием строительных материалов и услуг по строительству, а также с высокими банковскими процентами по кредитам многие строительные компании начали продавать недострои. Как правило, цены на такие объекты выше себестоимости всего дома на 10-12%, причем вне зависимости от степени готовности объекта. Основное преимущество недостроя — это наличие готовых коммуникаций и инфраструктуры. А стоимость подведения всех коммуникаций нередко значительно превышает стоимость самого участка, а то и всего строительства на нем.
Строительство. Недостаток офисных площадей в Москве и высокие арендные ставки на них в центре города послужили основными стимулами к развитию нового для Москвы (а в ближайшем будущем, судя по всему, и в других крупных деловых центрах) направления в офисном строительстве. Речь идет о надстройке мансардных этажей в жилых домах с оборудованием их под офисы. Это направление заметно в последние месяцы, и, по мнению экспертов Ъ, станет вскоре одной из наиболее прибыльных и перспективных ниш для коммерческих застройщиков. Вот некоторые причины того.
Проект надстройки мансардных этажей представляет собой выгодное сочетание интересов инвестора, города и населения. В результате в этой нише возможен более чем приемлемый уровень прибыли для инвестора, в получении которой городские власти не будут чинить препятствий, поскольку напрямую заинтересованы в реализации подобных проектов.
Рассмотрим сначала выгоды инвестора. Во-первых, надстройка мансард дает инвестору возможность получения в собственность площадей в центре города, где найти свободную площадку под строительство "с нуля" сейчас более чем проблематично. Во-вторых, при надстройке этажей над уже существующими зданиями инвестору не нужно тратиться на подведение коммуникаций к объекту, придется лишь оплатить стоимость подключения к ним. В-третьих, издержки строительства снижается еще и на стоимость длительных и трудоемких работ "нулевого цикла". Все эти преимущества при неудовлетворенном спросе на офисные помещения, особенно в центре, обеспечат инвестору высокую прибыль в разумные сроки.
Для города проекты по надстройке мансард выгодны по нескольким соображениям. Прежде всего муниципальные власти заинтересованы в том, чтобы не расходуя бюджетных средств, облагородить застройку центральной части города. Кроме того, повышение качества и привлекательности самих домов, предоставленных для инвестирования, повысит ценность городской среды и расположенных рядом земельных участков. Известно, что обычно недвижимость имеет тенденцию расти в цене, но это верно лишь в том случае, если она хорошо содержится. Надстройка же мансард способна существенно улучшить внешний вид однообразных зданий, а значит, увеличить ценность как задействованных в проекте зданий, так и находящейся рядом с ними недвижимости. Увеличатся и налоговые поступления в бюджет, прежде всего за счет налога на имущество, поскольку увеличится стоимость самого имущества, а именно — зданий, над которыми надстраиваются мансарды.
И наконец, последним аргументом является возможность реализации проектов без отселения жильцов. Это, без сомнения, крайне важно, поскольку для получения разрешения на надстройку необходимо согласие жильцов. Кстати, чтобы добиться этого согласия, фирмам зачастую приходится идти и на дополнительные затраты, например, на оборудование детских городков или автостоянок на прилегающей к домам территории, что должно компенсировать жителям неудобства, связанные со строительством. В конце концов, эти затраты привлекают к проектам надстройки мансард еще одну заинтересованную сторону — население.
Попробуем рассмотреть проект надстройки мансардных этажей с последующим размещением в них офисов на примере инвестиционной программы, разработанной специалистами Международного фонда инвестиционных проектов (МФИ). Конечно, инвестору в любом случае придется отдать часть построенных площадей городу (по схеме 50:50). Да и оплата услуг генподрядчика также обычно осуществляется площадями — так дешевле. По расчетам специалистов МФИ, наиболее выгодным для инвестора является тот проект, в котором задействовано сразу несколько домов. В отдельных из них строятся офисные площади, которые полностью отходят городским властям. Поскольку городу важны в первую очередь приросты площадей, для инвестора выгоднее надстроить более дешевые офисы (без дорогостоящей отделки) — так называемые офисы третьей категории. Над прочими зданиями надстраиваются офисы более высокого класса, которые остаются в собственности инвестора и генподрядчика (второго и первого класса).
Предположим типичную ситуацию — инвестор получил право на надстройку двух одинаковых зданий (по проекту офисная площадь над каждым зданием — 500 м2.). Удельные полные затраты на строительство офисных площадей третьей категории составят около $730-745/м2.). общей площади. Надстройка офисов второй и третьей категории обойдется инвестору дороже — около $770/м2. Таким образом, в нашем примере объем инвестиций составит около $750 тыс., а срок строительства вместе с проектированием займет 13-14 месяцев. Заметим, что новое строительство требует гораздо больших единовременных вложений и занимает больший срок (при условии отделки офисов в соответствии с мировыми стандартами).
По мнению авторов инвестиционной программы, наилучшим способом реализации надстроенных площадей является не продажа, а сдача в аренду. В Москве соотношение продажной цен и годовой арендной платы на рынке офисных помещений составляет около 2-3,5 и в отдельных случаях достигает 4, тогда как в крупнейших европейских городах это соотношение гораздо выше. Поэтому пока более выгодно сдавать имеющиеся площади в аренду, нежели продавать их. Причин тому несколько. Во-первых, неустойчивость законодательства: право собственности пока никак не охраняется, и потому владеть недвижимостью — большой риск, так как в любой момент ее могут отобрать. Во-вторых, отсутствие рынка продаж крупных объектов недвижимости, как такового: все продажи носят эксклюзивный характер. И, наконец, немаловажной причиной является и информационный дефицит, существующий сегодня на рынке недвижимости.
Перспективы заполняемости надстроенных помещений над жилыми домами в центре города практически не вызывают сомнений, поскольку при постоянно сохраняющемся высоком спросе на московском офисном рынке предложение офисов крайне ограничено. И хотя на этом рынке сейчас наблюдается всплеск инвестиционной активности (по крайней мере на этапе проектирования офисных зданий), и в ближайшие несколько лет следует ожидать роста предложений офисных площадей, это почти не отразится на центральной части города. Спрос на офисы в центре Москвы по-прежнему будет очень высоким, поэтому офисные помещения в мансардах, кстати, традиционно пользующиеся популярностью на Западе, найдут своего арендатора.
По оценкам специалистов МФИ, годовая арендная плата за офисные площади первой категории в мансардах составит около $1000/м2, второй категории — $900/м2. При соотношении площадей первой и второй категории в доме, принадлежащем инвестору, в пропорции 50:50 годовая арендная плата составит $495 тыс. Таким образом при вложении инвестором собственных средств срок окупаемости проекта составит около 2,5 лет.
Фондовый индекс
В прошлом году (Ъ #45, 1993г.) мы уже пытались построить фондовый индекс по полному кругу компаний. Но эта попытка была неудачной. Тогда на фондовом рынке ликвидными были лишь банковские акции, кругом которых мы и ограничили расчет индекса.
Сейчас ситуация изменилась. С одной стороны, частные компании осознали, что для привлечения денег не обязательно брать кредит, отдавать который надо в положенный срок да еще с процентами. Существуют и иные способы честного привлечения денег. Можно напечатать акции, а лучше свидетельства о депонировании (с депозитарием возиться не надо, да и купля-продажа весьма упрощается ), потратиться на рекламу, а затем постоянно задавать перманентно растущие котировки и благополучно собирать денежки — желающих купить акции оказывается больше, чем желающих продать.
С другой стороны инвесторы и особенно мелкие увидели, что можно неплохо заработать на постоянно и уверенно растущих акциях. Купил их, через некоторое время продал и получил свое. А можно и не продавать и с удовольствием наблюдать за быстрым приумножением собственного капитала. Желания обеих сторон сошлись, они, что называется нашли друг друга и, в результате многомиллионные эмиссии расходятся "на ура".
Но если кроме банковских появились и другие ликвидные акции, то вполне естественно построить фондовый индекс, более или менее адекватно отражающий движение цен на существующем фондовом рынке, — каким бы он у нас ни был.
Методика построения сводного фондового индекса. Из теории известно, что для построения фондового индекса очень важно постоянство выборки акций, по курсам которых индекс рассчитывается. Естественно, мы будем стремиться поддерживать выборку постоянной, но в разумных пределах, изменяя ее только тогда, когда почувствуем, что не делать этого нельзя — фондовый рынок по всем признакам уходит в одну сторону, а фондовый индекс — в противоположную.
Согласно теории, выборка состоит из акций крупных и надежных компаний, объем операций с акциями которых составляет 70-80% биржевого оборота. В наших условиях говорить о надежности пока рано. Все компании, публично котирующие акции, являются новыми и как они любят говорить — быстрорастущими. Поэтому нам остается ориентироваться лишь на объемы эмиссии и регулярность совершаемых сделок. В выборку следует включать акции, способные приносить доход за счет роста курсовой стоимости или выплат дивидендов. Эти акции будут распродаваться среди инвесторов, постоянные сделки которых и создают вторичный рынок.
Еще одним критерием отбора кандидатов в выборку является примерное соответствие курсов акций на бирже и внебиржевом обороте. Причем желательно, чтобы на внебиржевом рынке акции котировались сразу несколькими брокерскими фирмами. Это условие позволяет уйти от фиктивных сделок и не включать в выборку эмитентов, акции которых на бирже образцово-показательно дорогие, а во внебиржевом обороте практически не присутствуют.
Отдельно стоит сказать об акциях приватизированных предприятий. Они пока исключены из рассмотрения и вот почему. Этот сектор фондового рынка работает по другим законам. Здесь вторичный рынок ориентирован главным образом на создание крупных пакетов, который с выгодой можно перепродать администрации, новым хозяевам предприятия, инвесторам или же тем и другим одновременно, играя на чувствах собственников и максимально задирая курс. Поэтому здесь рынок работает на сжатие, то есть акции стремятся концентрироваться в немногих руках, а остатки (мелкие оставшиеся не у дел пакеты), болтаются во вторичном обращении и судьба их пока не определена. Исключение здесь составляют лишь акции ГУМа и Московского вентиляторного завода (Мовен. Эти компании пережили переходный период и, окрепнув почувствовали стремление к дальнейшему развитию. А раз так, то они выпустили акции, которые инвесторы приобретают не для того, чтобы управлять предприятием (контрольный пакет уже в руках у эмитента), а для того, чтобы участвовать в распределении будущих прибылей, получаемых либо за счет получения дивидендов, либо за счет продажи акций по возросшей стоимости.
Для расчета числовых значений индекса по-прежнему будем пользоваться методом Доу-Джонс (Dow-Jones), то есть вычислять простое среднее арифметическое входящих в выборку курсов акций, предварительно приведенных к тысячерублевому номиналу. Усреднение будет производиться по результатам торгов на биржах и данным внебиржевого рынка. Это позволит отслеживать намечающиеся изменения в конъюнктуре (всегда и везде фондовые биржи являются индикаторами того, что происходит на рынке, худо-бедно это проявляется и на нашем фондовом рынке) и, одновременно, сделает индекс более устойчивым к резким стохастическим изменениям, поскольку отечественная биржевая торговля акциями пока еще развита слабо.
Итак, для расчета индекса нами учитывались курсы акций 17 компаний. Восемь из них — коммерческие банки (Промстройбанк СПб, Тверьуниверсалбанк и др.). Все восемь входят в число ста крупнейших коммерческих банков. Остальные девять компаний — все старые знакомые. Назовем лишь некоторые из них: ГУМ, АВВА, ОЛБИ-Дипломат, ГУМ, ТНК 'Гермес-Союз', и конечно АО 'МММ'. Ведь именно на последние приходится львиная доля продаж всего биржевого оборота.
Фондовый индекс (график 2) имеет ярко выраженную повышательную тенденцию. Оно и неудивительно — только курс АО 'МММ' благодаря стараниям компании вырос с февраля в 20 с лишним раз. Если в начале года значение индекса было равно 6,5 номинала, то сейчас оно перевалило за 17 номиналов. Это означает, что если до конца года ничего не случится и индекс продолжит расти прежними темпами, то к концу года инвестор купивший поровну всех акций, входящих в выборку фондового индекса только от роста курсовой стоимости получит прибыль в размере примерно 650% годовых.
Фондовый индекс банков (график 3) дает гораздо более скромный результат, всего лишь 170% годовых и это пока совпадает с нашим прогнозом (Ъ N 17, 1994), что этот год для банков будет не таким урожайным, как прошлый. Выживать будут крупнейшие и сильнейшие.
Темпы роста фондового индекса и фондового индекса банков за первую половину 1994 года приведены на графике 4. Видно, что в среднем темпы роста фондового индекса в 2-2,5 раза превышают темпы роста фондового индекса банков. С января по май этого года колебания темпов роста обоих индексов носили синхронных характер. Природа этих колебаний связана с краткосрочными колебаниями темпов инфляции и рассмотрена нами ранее (см. Ъ #14). Но за последние два месяца положение изменилось. Ситуация на денежном рынке продолжает оставаться далеко не радужной. Темпы инфляции снижаются, а вместе с ними снижаются процентные ставки и темп роста цен на банковские акции. Причем между темпом роста фондового индекса банков и темпом роста процентных ставок в долгосрочной перспективе явно прослеживается взаимосвязь, что иллюстрируется графиком 5. Ускоряется процентная ставка — банковские акции растут быстрее и наоборот. Таким образом в долгосрочной перспективе эта связь может служить ориентиром инвестору, который намеревается приумножить свой капитал за счет покупки акций коммерческих банков.
Итак (графики 4 и 5) окончательно картина получается такой. Инфляция снижается, процентная ставка падает, прибыли банков уменьшаются, темп роста курсов банковских акций замедляется. Напротив, темп роста курсов небанковских акций ускоряется. Здесь, вроде бы, все в порядке — налицо признаки оживления инвестиционной конъюнктуры. Но это только на первый взгляд. Вспомним, что рост построенного нами фондового индекса не подкреплен реальным ростом производства и следовательно реальными прибылями. Более того промышленный спад все еще продолжается. Поэтому наблюдающийся сейчас темп роста фондового индекса, превышающий темп инфляции в 4 раза носит искусственный, неустойчивый характер. Следовательно, инвесторы, делающие при покупке акций ставку на долгосрочную перспективу, должны быть предельно осмотрительными при приобретении акций, которые сейчас так заманчиво растут.