Совет директоров Банка России на своем заседании оставил неизменной — на уровне 10% годовых — ключевую ставку и ужесточил позиции по ее будущему снижению: вероятность того, что в марте 2017 года она останется на том же уровне, выросла. Главной темой комментария совета стали покупки Минфином валюты на открытом рынке с февраля. Соображений о том, почему они не будут влиять на инфляционный фон, у ЦБ так много, что версия о неснижении ставки именно из-за этого решения — основная.
Фото: Александр Коряков, Коммерсантъ / купить фото
Накануне заседания совета директоров ЦБ по ключевой ставке на рынке существовал практически полный консенсус — ключевая ставка не будет снижена. Поэтому, когда он оправдался, решение не оказало почти никакого влияния на валютный рынок (см. текст на стр. 2). Комментарий Банка России к своему решению между тем для рынка был скорее негативен. ЦБ дал понять, что, несмотря на отсутствие каких-либо причин считать будущее небольшое ужесточение денежно-кредитной политики оправданным, 24 марта, на следующем заседании совета, эта политика может быть продолжена и ключевая ставка не будет снижена. "С учетом изменения внешних и внутренних условий потенциал снижения ключевой ставки Банком России в первом полугодии 2017 года уменьшился",— констатировал регулятор.
Какие, собственно, внутренние условия имеет в виду совет директоров ЦБ, из комментария регулятора вычислить невозможно — в заявлении ЦБ крайне подробно перечисляются все возможные риски, которые могли бы быть приняты во внимание при решении о неповышении ставки, и констатируется, что они как минимум не усилились. Напомним, в нынешней ситуации при последовательном снижении инфляции сохранение ключевой ставки на текущем уровне означает автоматическое ужесточение денежно-кредитной политики: реальная стоимость инструментов рефинансирования растет с той же скоростью, с которой снижается годовой индекс потребительских цен, составивший 5,1% на 30 января (5,4% — на конец 2016 года). По мнению Банка России, даже рост реальной заработной платы в годовом выражении в 2017 году не будет создавать самостоятельного проинфляционного давления.
Формально логика решения ЦБ — в наблюдаемом снижении ИПЦ есть временно действующие компоненты, а именно — укрепление рубля во втором полугодии 2016 года и хороший урожай, без их действия риски выхода инфляции из графика, обеспечивающего достижение таргета 4% прироста ИПЦ на конец 2017 года, могут реализоваться. Обращая эту логику, ЦБ мог бы прямо заявить, что в текущих трендах он снизит ставку, если инфляция будет вести себя лучше, чем он ожидает, и будет снижаться быстрее, чем он ожидает. Банк России при этом признает, что восстановление темпов роста ВВП и промпроизводства, несмотря на фрагментарность роста в последнем, выше его ожиданий. Но это менее важно, чем главная обсуждаемая тема комментария,— влияние на решение ЦБ программы Минфина по покупке валюты на внутреннем рынке. Вчера Минфин обнародовал планы по продаже в феврале 113 млрд руб. сверхдоходов от экспорта нефти, и ЦБ будет учитывать в своих операциях по предоставлению и абсорбции ликвидности в банковском секторе этот гарантированный приток рублей.
"Планируемое проведение Минфином России операций по покупке/продаже иностранной валюты на валютном рынке в рамках применения переходного бюджетного правила не создаст существенных инфляционных рисков при сохранении Банком России умеренно жесткой денежно-кредитной политики",— констатирует ЦБ. Эта констатация выглядит не слишком искренней, учитывая, что в том же документе совет директоров ЦБ признает "краткосрочные риски" операций Минфина (которые будут осуществляться самим ЦБ). Сами по себе закупки валюты Минфином, отметим, инфляционного давления не создают — это неэмиссионные операции, рубли, попадающие таким образом на рынок, попали бы на него в любом случае по бюджетному каналу — например, в виде депозитов Минфина в банковской системе. Сложности создает лишь разрушение привычного графика движения нефтерублей на рынки в течение года. Закупки Минфином валюты происходят в начале года, тогда как в прошлые годы расходование Резервного фонда из-за сезонности исполнения бюджета приходилось на конец третьего — четвертый квартал текущего года. Учитывая временные лаги, инфляция вряд ли отреагировала бы на происходящее ранее лета 2017 года.
Однако даже "психологическое" давление операций Минфина на курс обещает быть значимым. В числе рисков ЦБ упоминает неопределенность внешнеполитической и внешнеэкономической ситуации, которая влияет на открыто упомянутые не только инфляционные, но и курсовые ожидания — но не в связи с Минфином. Тем не менее очевидно, что решение ЦБ вызвано в том числе опасениями того, как на деле будет развиваться ситуация на рынке в связи с "интервенциями" финансового ведомства и плановым ослаблением рубля.
В любом случае крайне осторожные и неопределенные комментарии ЦБ по нему, в том числе связанные с решением от 3 февраля, позволяют предположить, что глава ЦБ Эльвира Набиуллина и ее команда относятся к идее "сглаживания" курса не в меньшей степени настороженно, чем к идеям 2015-2016 годов о "пополнении резервов ЦБ" до уровня $500 млрд. Во всяком случае вряд ли ЦБ был автором схемы, которая, по сути, является другим способом реализации программы "пополнения резервов".
Решение ЦБ по ключевой ставке означает помимо прочего и отказ Банка России от демонстративного стимулирования ожиданий инвесторов. Вопрос о том, в какой степени рост цен на нефть и рост воодушевления рынка от увеличения прибыли сыграли свою роль в выходе темпов роста ВВП в четвертом квартале 2016 года, остается открытым, и пока нет признаков того, что в 2017 году ЦБ будет поддаваться на давление в пользу "риторики роста". Впрочем, пока не наблюдается и готовности правительства устраивать такого рода кампанию. С большой вероятностью потому, что предсказывать сейчас дальнейшее развитие конъюнктуры на внешних рынках с учетом фактора нового президента США Дональда Трампа — дело неблагодарное.