Совет директоров Банка России начал вчера цикл снижения ключевой ставки, уменьшив ее до 9,75% годовых. Хотя первое снижение, на четверть процентного пункта, выглядит скорее сигналом, чем реальным удешевлением рефинансирования, действовать ЦБ намерен быстро. При сохранении нынешних условий цели по инфляции в 4% годовых регулятор достигнет уже в июле 2017 года или раньше, темпы роста цен снижаются быстрее ожиданий ЦБ. Главное, что может помешать Банку России,— ослабление рубля. Впрочем, национальная валюта, по расчетам ЦБ, уже в значительной степени избавилась от нефтяной зависимости, и влияния укрепления рубля на цены не ожидается.
Фото: Анатолий Жданов, Коммерсантъ / купить фото
После февральской неожиданно жесткой риторики совета директоров ЦБ, отказавшегося изменять ключевую ставку после заявления Минфина об операциях на валютном рынке, итоги мартовского заседания совета аналитики предсказывали неохотно. Тем не менее 24 марта совет объявил о символическом снижении ставки на 0,25 процентного пункта, а затем глава ЦБ Эльвира Набиуллина выступила с заявлением, которое на фоне предшествующей жесткости ЦБ можно считать полноценным сигналом к будущему смягчению денежно-кредитной политики (ДКП). Руководитель ЦБ признала, что потребительская инфляция снижается быстрее ожиданий Банка России, в нынешнем тренде прирост годового индекса потребцен (ИПЦ) снизится до 4% к июлю 2017 года — ранее самые оптимистичные оценки ЦБ на этот счет говорили о достижении таргета по инфляции "во втором полугодии" 2017 года.
ЦБ, согласно заявлению госпожи Набиуллиной, готов снижать ставку не только на "опорных", но и на "промежуточных" заседаниях совета директоров, цикл снижения ставки, таким образом, может быть продолжен уже в апреле 2017 года. Откровенно мягкой ДКП ждать, разумеется, не следует — из всех заявлений регулятора 2016-2017 годов на этот счет следует, что при достижении таргета по инфляции ЦБ будет ориентироваться на реальную ставку рефинансирования в 3,5-4%, то есть номинальная ставка ЦБ в этом году в просчитываемых сценариях не может быть уменьшена ниже 8-8,5%. Тем не менее из разъяснений ЦБ следует, что в этих пределах он может снижать ключевую ставку достаточно быстро. Судя по опубликованному вчера докладу о ДКП, регулятор считает именно следующие три квартала 2017 года, а не двухлетний период 2017-2018 годов, удачным временем для формирования нового динамического равновесия в экономике в той части, которая зависит от его действий (подробнее читайте в "Ъ" от 27 марта). И выступление Эльвиры Набиуллиной, и доклад о ДКП довольно тщательно "вычищены" от постоянно присутствовавших в предыдущих аналогичных документах наиболее откровенных указаний на неопределенности, мешающие ЦБ смягчать условия кредитования в стране. В списке прежних угроз фактически остались только инфляционные ожидания, с которыми Банк России, в полном соответствии с ранее заявленной схемой курсового плавания, и намерен бороться долгосрочно.
Одно из возможных объяснений смены риторики Банка России приводится в докладе о ДКП — это краткое описание исследования ЦБ "О характере влияния курса на инфляцию", а также ряд других врезок, в том числе теоретическое объяснение позиции Банка России по вопросу о "немонетарных факторах инфляции" (последние ЦБ элегантно классифицировал как факторы, на которые ДКП не имеет возможности влиять напрямую,— этот компромисс в терминологии оставляет регулятору возможность игнорировать требования о реагировании на них вне ДКП в рамках стандартной монетарной логики) и расчеты влияния акцизов на уровень общих цен. Судя по тексту доклада, январь--март 2017 года убедили ЦБ в том, что эффективность инструментов нынешней модели ДКП просто недооценивалась — налицо не только волатильность российской национальной валюты, в первом квартале отлично укреплявшейся в противофазе с нефтяным рынком, но и снижение влияния колебаний курса рубля на цены. ЦБ в исследовании констатирует особенности текущей ситуации — "курсовой перенос", влияние изменения курса на ИПЦ, ассиметричен. С некоторым упрощением тезис Банка России звучит так: ослабление рубля вызывает больший всплеск инфляции, нежели такое же укрепление — снижение темпов ее роста. Ослабление рубля в России вызывает и всплеск инфляционных ожиданий, и бегство из национальной валюты, и дефицит предложения, тогда как укрепление почти лишено сейчас этих вторичных эффектов. В будущем, предполагает ЦБ, эта асимметричность будет снижаться.
Отметим, февральская кампания Минфина по приобретению валюты, по мнению Банка России, почти не оказала влияния на курс, что, впрочем, не мешает действиям ведомства Антона Силуанова, в целом ослабляющим курс, быть более эффективными. Тем не менее заявления ЦБ, в том числе по прогнозу платежного баланса (в базовом сценарии, предполагающем снижение цен на нефть в 2018-2019 годах с нынешних уровней до $40 за баррель, профицит текущего счета в 2017 году вырастает до $30 млрд с последующим снижением до $8-9 млрд и стабилизацией на уровне $10 млрд в год, чуть ниже прогноза оттока по капитальному счету), говорят о том, что регулятор видит в краткосрочной перспективе рубль стабильным или немного укрепляющимся, но не дешевеющим.
Замечания ЦБ об асимметрии влияния курса на инфляцию, сделанные почти вскользь, в реальности могут оказаться более важными, чем выглядят сейчас. Потенциал снижения ключевой ставки в избранной стратегии Банка России действительно невелик, а традиционная логика оппонентов жесткой ДКП предполагает альтернативой повышению инфляции именно слабый курс. Достигнутые в 2014-2016 годах успехи в макроэкономической стабилизации ЦБ будет важно закрепить достаточно быстро, желательно в этом году. В 2018 году против будут играть уже новые факторы — возможные структурные реформы, исчерпание потенциала роста, снижение настроений предпринимателей, которые в ближайший год будут бенефициарами достигнутой макростабилизации, сокращение бюджетного дефицита. Так, Эльвира Набиуллина вчера достаточно спокойно комментировала возможные изменения в налоговой политике (рост НДС со снижением ставок соцсборов) с 2019 года. Однако глава ЦБ после переназначения ее на новый пятилетний срок Госдумой явно хотела бы иметь возможность завершить текущий стабилизационный проект именно в этом году — и в 2018-2019 годах больше заниматься другими сферами ответственности ЦБ, в первую очередь страховым рынком и инфраструктурой финрынков. Учитывая инерционность эффектов ДКП, это вполне возможное развитие событий — по крайней мере до тех пор, пока рубль ведет себя предсказуемо.