|
Рублевые хлопоты |
Сказать, что аукциона по размещению 10-миллиардного займа "Газпрома" на рынке ждали с нетерпением,— значит не сказать ничего. К рекордному в российской истории размещению корпоративных облигаций инвесторы начали готовиться еще в прошлом году. И неудивительно. В отсутствие крупных первичных размещений в начале года инвесторы, грубо говоря, потеряли "точку отсчета". С одной стороны, гигантские остатки свободных средств вроде бы свидетельствовали, что доходность на рынке должна по-прежнему снижаться. С другой — то же отсутствие крупных займов не позволяло с уверенностью говорить о том, насколько в самом деле данный денежный навес способен повлиять на конъюнктуру рынка.
Аналогичная ситуация наблюдалась и на рынке госбумаг. В прошлом году он практически умер, поскольку инвесторы явно не желали вкладывать деньги под приемлемые, с точки зрения Минфина, проценты. Это привело к стагнации на рынке и существенной потере ликвидности. Вместе с тем в этом году Минфин объявил о намерении реанимировать рынок госдолга, существенно расширив объем заимствований (подробнее см. стр. 14). Вопрос был лишь в том, насколько Минфин готов платить премию инвесторам ради расширения объема привлеченных средств.
Прошедшая неделя все прояснила. Оказалось, что либо деньги на рынке не столь "свободны", как кажется, либо инвесторы пересмотрели свою позицию относительно перспективности рублевых заимствований в целом, опасаясь, что укрепление курса рубля к доллару уже в ближайшее время может прекратиться.
Впрочем, обо всем по порядку. Для начала обратимся к позапрошлой неделе — той самой, когда агентство Standard & Poor`s присвоило российским суверенным рублевым облигациям рейтинг инвестиционного уровня. Сразу после этого на рынке рублевого госдолга начался серьезный рост, который перекинулся на рынок субфедерального долга и на рынок корпоративных облигаций — спекулянты посчитали, что вслед за суверенным рейтингом вырастут и рейтинги крупнейших субъектов федерации и корпораций. На аукционе по размещению облигаций Москвы спрос превысил предложение в три раза.
В этих условиях участники рынка все как один поверили в светлое будущее рынка рублевого долга. Эксперты предрекали "Газпрому" более чем удачное размещение, оценивая доходность к погашению его бумаг в среднем на уровне 7,4% годовых. Займы Минфина, по их мнению, тоже имели хорошие шансы пройти успешно — если эмитент даст премию ко вторичному рынку на уровне 10-20 базисных пунктов (б. п.). Однако дальнейшие события показали, что эти оценки перспективности рублевых заимствований преувеличены.
В прошлый вторник на аукционе по размещению облигаций "Газпрома" доходность бумаг к погашению оказалась намного выше предполагавшейся — 8% годовых, а спрос на столь ожидаемые бумаги превысил предложение всего в полтора раза. На следующий день два выпуска ОФЗ по 12 млрд руб. размещал Минфин. И опять инвесторы запросили доходность большую, чем ожидалось. На первом аукционе Минфин, видимо, решил пройти по нижнему краю — дал, по сведениям ЦБ, премию в 12 б. п. и разместил бумаг всего на 2,4 млрд руб. На втором, правда, он решил пойти навстречу инвесторам. Премия, по данным ЦБ, составила 11-16 б. п., но выкуплено было опять-таки меньше половины выпуска.
Вывод, который можно сделать по итогам обоих аукционов, очевиден — предварительные оценки относительно приемлемого для инвесторов уровня доходности наиболее ликвидных облигаций оказались завышенными. А значит, и для всех остальных эмитентов, которые хотят выйти на этот сегмент рынка, займы будут дороже, чем они, возможно, предполагали. Причем не исключено, что существенно дороже — похоже, на рынке рублевых долгов началась серьезнейшая переоценка рисков.
В самом деле, основной причиной того, что требования инвесторов на описанных аукционах оказались выше предполагаемых, участники рынка назвали чрезвычайно слабый интерес со стороны иностранных участников. А это, в свою очередь, объясняется недавними заявлениями федеральной резервной системы США (ФРС). Если до сих пор их суть была такой — "процентные ставки у нас низкие и останутся низкими", то на позапрошлой неделе она сменилась на "ставки пока останутся низкими, а что будет в ближайшем будущем — посмотрим". Понятно, что возможное повышение ставок на западных рынках негативно скажется на российском — западные облигации станут более привлекательными, и инвесторы начнут переводить в них средства из рублевых активов, в результате чего рублевые бумаги подешевеют.
Сколь массированным может быть этот перевод, можно только догадываться. И дело здесь не только в том, что лишь намека на возможность повышения ставок ФРС хватило для серьезного роста доходности российских бумаг. Страшнее то, что процесс перевода денег в валютные активы, если он станет достаточно масштабным, будет самоподдерживающимся. В самом деле, перевод денег в западные бумаги будет означать вывод валюты из России, то есть отток капитала, что замедлит (если не остановит) процесс укрепления рубля, сделав российские облигации еще менее привлекательными для западных инвесторов. Плюс к тому рост ставок на Западе будет означать удорожание для российских банков валютных заимствований, что уменьшит их присутствие на рынке рублевого долга — не секрет, что именно за счет зарубежных займов многие отечественные игроки скупали рублевые бумаги. В результате рынок рублевых долгов может существенно просесть. И события прошлой недели показали, что такая опасность более чем реальна. Так что, пока ситуация со ставками ФРС не прояснится, с покупкой отечественных облигаций стоит повременить.
ПЕТР РУШАЙЛО