|
Сброс рождает предложение |
Начала прошлой недели аналитики долгового рынка ждали с нетерпением. Решался принципиальный вопрос — чья теория окажется лучше. Одни говорили: то, что в конце мая котировки облигаций немного росли, несмотря на высокие ставки на рынке межбанковских кредитов, свидетельствует о том, что после традиционного падения кредитных ставок в начале месяца рынок облигаций ждет рост. Другие утверждали, что в связи с новой валютной политикой ЦБ к рынку охладели иностранцы, да и вообще все уже собираются на летние каникулы, а значит — никакого роста не будет и в помине. С формальной точки зрения правы оказались вторые. Несмотря на то что ставки межбанковских кредитов действительно резко упали, рынок первые три дня прошлой недели не только не рос, а наоборот, немного пошел вниз. Вместе с тем, возможно, что проблема не в падении интереса иностранных инвесторов и не в каникулах. Опубликованный в прошлую среду на сайте Центробанка доклад "Обзор инфляции. I квартал 2004 года" позволяет говорить о принципиальном изменении ситуации на российском финансовом рынке.
Обычно подобные доклады — рутинные документы, сводящиеся к пересказу данных Госкомстата в сочетании с банковской статистикой. Но на сей раз вышло иначе. Говоря о монетарных показателях российской экономики, авторы доклада прежде всего отмечают довольно высокий темп роста денежной массы в первом квартале — 6,8% против 4,3% за аналогичный период прошлого года. Это, по их мнению, может стимулировать инфляцию во втором полугодии, поскольку показатели базовой инфляции (грубо говоря — инфляции за вычетом сезонного фактора) растут вместе с ростом денежной массы с задержкой примерно семь-девять месяцев.
Скажу честно, мне сразу показалось, что из приведенной статистики видно, что в последнее время эта корреляция нарушилась. Де-факто признают это и авторы исследования, когда пытаются показать, за счет чего растут цены. Для этого они анализируют количество "лишних" денег, то есть ту часть прироста денежной массы, которая "превышает объем, необходимый для финансирования роста экономики". Индикатором количества "лишних" денег служит разрыв между приростом денежной массы М2 и приростом ВВП. Корреляция данного показателя с уровнем потребительских цен, как мне показалось, еще более наглядна, чем предыдущих двух: такое впечатление, что каждый напечатанный "лишний" рубль приводит к падению моей реальной зарплаты. И опять-таки ясно виден временной лаг между работой печатного станка и ростом цен; авторы соответствующих цифр не приводят, но, судя по графикам, это те же семь-девять месяцев.
Зато они замечают то, что в данной ситуации не заметить уже невозможно. А именно, с начала этого года и эта связь резко обрывается. Объяснение приводится простое: "сдерживанию инфляционных процессов способствовало более существенное по сравнению с рассчитанным по тренду снижение скорости обращения денег". Но здесь стоит вспомнить, что "скорость обращения денег" — это, по сути, некий виртуальный расчетный показатель, самостоятельного физического смысла не имеющий. Так что нужно поискать нормальную причину смены тенденций.
С моей точки зрения, тут к гадалке ходить не надо. Не секрет, что как раз с начала этого года Минфин начал откладывать деньги в стабилизационный фонд и уже вывел с рынка без малого 200 млрд рублей. И во многом из-за этого и стали возникать проблемы с ликвидностью и взлетели ставки на межбанковском рынке. Новость в другом: статистические данные, приведенные ЦБ, показывают степень влияния таких действий на макроэкономические индикаторы — она огромна. Это означает, что российские денежные власти перешли на принципиально новые принципы регулирования финансового рынка. По сути, действия Минфина — это регулирование денежного предложения на рынке, которое, в свою очередь, определяет уровень инфляции и процентные ставки. Власти можно понять. Неразвитость рынка не позволяла ЦБ определять стоимость денег и уровень инфляции уровнем собственных ставок, как это делает ФРС США. С другой стороны, печатать рубли необходимо постоянно, чтобы не допустить чрезмерного укрепления национальной валюты — промышленники уже не первый год недовольны этой тенденцией. Так что с макроэкономической точки зрения претензий к такой политике нет.
Другое дело, готовы ли к новым правилам игры участники рынка. Дело в том, что когда, например, ФРС или Европейский центробанк повышают ставки — это публичное событие, его часто ждут заранее, а если оно случилось — сразу анонсируют. Вывод же денег из обращения Минфином — процесс темный, и, даже если знать планы министерства, оценить его влияние на рынок пока трудно из-за отсутствия достаточной статистики. И похоже, что взлеты ставок межбанковского кредитования до 20 с лишним процентов годовых в конце апреля и в конце мая весьма сильно напугали участников рынка. Стало понятно, что сладкая жизнь, когда денег в экономику из-за роста нефтяных цен закачивалось хоть отбавляй, сходит на нет. А это, в свою очередь, означает удорожание денег и, соответственно, падение цен на облигации. Пока инвесторы лишь проявляют осторожность и не покупают бумаги даже при благоприятной конъюнктуре денежного рынка. Но в такой ситуации любое ее ухудшение (например, давно ожидаемое повышение ставки ФРС США) может подвигнуть их к массовому сбросу российских бумаг.
ПЕТР РУШАЙЛО