Усиливающееся доминирование частных инвесторов в ограниченном пространстве российского рынка акций вылилось в рост волатильности в низколиквидных бумагах. Это уже привлекло внимание брокеров и регулятора. В последние месяцы без видимых причин котировки акций более десятка компаний на Московской бирже взлетали на десятки процентов в день, а объемы торгов ими соперничали с «голубыми фишками». Профучастники говорят о манипулировании, ЦБ — об «эмоциональном инвестировании» граждан на «тонком» рынке. Однако ни одна из сторон пока не может предложить рецепта улучшения ситуации и защиты инвесторов.
Фото: Юрий Мартьянов, Коммерсантъ
Фото: Юрий Мартьянов, Коммерсантъ
Фондовые аномалии
Без малого целый год российский финансовый рынок живет в условиях постоянного стресса. После начала военных действий России на Украине и последовавших беспрецедентных санкций Запада в конце февраля рублевый индекс Московской биржи рухнул вдвое, до 1690 пунктов. Даже после восстановления индекс отстает от показателей начала 2022 года на 40%. В течение года мощная турбулентность накрывала рынок еще дважды — сначала из-за отказа «Газпрома» платить дивиденды за 2021 год (см. “Ъ” от 1 июля 2022 года), затем после объявления частичной мобилизации (см. “Ъ” от 24 сентября 2022 года).
Может показаться, что в сложившихся в России экономических и рыночных условиях на фондовом рынке не осталось ни одной компании или банка, акции которых торговались бы на уровнях, предшествующих событиям февраля 2022 года. Но такие эмитенты есть, и их достаточно много. По оценкам “Ъ”, котировки 60 ценных бумаг с капитализацией более 1 млрд руб. превышают на 10% и более значения годичной давности, в некоторых случаях — в два-три раза. Причем акции только двух из таких компаний — «Фосагро» и «РусГидро» — входят в расчет индекса MOEX, а их превышение прошлогодних значений составляет 7–15%. Однако котировки ценных бумаг других эмитентов, входящих в расчет индекса, находятся на 5–60% ниже довоенных значений.
Для большей части компаний, отыгравших падение первого квартала 2022 года, характерны небольшая капитализация или невысокий free-float. Среди лидеров роста можно отметить бумаги «Красного Октября», РКК «Энергия», Ашинского метзавода, корпорации «Иркут». И зачастую для этих компаний весь рост произошел в последние три-четыре месяца.
Взлеты котировок крупнейших компаний (с капитализацией свыше 100 млрд руб.) на 10% и более за день были характерны для первых трех кварталов прошлого года. И в большинстве случаев определялись новостными событиями. Характерный пример — рост акций «Газпрома» на 35% в конце августа на новостях о выплате (со второго раза) рекордных дивидендов. В этом году в лидерах роста отметились только три крупные компании.
Лидерство в росте компаний меньшей капитализации было подавляющим. Однако если в прошлом году объемы торгов такими акциями редко превышали 1 млрд руб. в день, то в 2023 году они стали обычным явлением. В феврале в отдельные дни сразу по несколько компаний выбивались в лидеры по объему торгов (нередко превышал 2 млрд руб.), соревнуясь со Сбербанком или «Газпромом». В некоторых случаях объемы торгов превосходили капитализацию компаний — например, по акциям «ОР групп» в начале января или Калужской сбытовой компании в середине февраля. Одновременно росла доля таких акций в общем объеме торгов. По оценке “Ъ”, если в начале 2022 года на акции из индекса MOEX приходилось более 90% от объема торгов, то в этом году доля снизилась до 64–66%, причем в середине февраля на них приходилось лишь около 55%.
Рынок на качелях эмоций
Участившиеся аномалии на рынке, считают его участники, связаны с действиями частных инвесторов, которые в последние годы активно открывали брокерские счета. По итогам 2022 года, согласно данным Московской биржи, их число увеличилось на треть и достигло 22,9 млн человек. Доля таких инвесторов в общем объеме торгов акциями в 2022 году уверенно росла (особенно в марте—апреле), а в январе 2023 года превысила 80%, вдвое выше, чем годом ранее.
Рост влияния частных инвесторов в биржевых торгах был связан и с широкими антироссийскими санкциями, сделавшими рублевые активы токсичными для иностранных инвесторов, а также блокировкой их счетов Банком России. В итоге рынок лишился значительной части ликвидности, на которую до 2022 года приходилось до 40% торгов акциями. Это привело и к падению объемов торгов акциями, депозитарными расписками и паями с 30 трлн до 17,6 трлн руб. Параллельно снизилась активность российских институциональных инвесторов и управляющих компаний.
Сужение круга инвесторов и уменьшение ликвидности на рынке снизили его эффективность, что могло поспособствовать расцвету стратегии pump & dump. Это вид манипуляции с ценными бумагами, при котором их цену искусственно разгоняют, чтобы распродать на пике стоимости. «Существующий рынок, особенно рынок акций второго эшелона, исключительно уязвим из-за своих объемов, которые позволяют "раскачивать", умышленно или нет, сделками относительно небольшого объема»,— отмечает вице-президент НАУФОР Кирилл Зверев. «В отсутствие навеса из институциональных игроков цены на низколиквидные бумаги могут сильно отклоняться от условно "справедливых" при умелом манипулировании доверчивыми розничными игроками»,— считает старший аналитик мультисемейного офиса ITS WM Георгий Окромчедлишвили.
Частные инвесторы более подвержены сторонним манипуляциям, так как при принятии инвестиционного решения зачастую руководствуются эмоциями, а не фундаментальным анализом. Усугубило ситуацию резкое снижение доступной информации по рынкам, экономике и эмитентам из-за закрытия отчетностей и сокращения аналитических материалов.
В итоге инвесторы вынуждены собирать информацию в социальных сетях и в других неофициальных источниках, где могут излагаться вводящие в заблуждение рекомендации. «Инвесторы с небольшими капиталами, как правило, ставят цель быстрого и значительного приумножения средств, поэтому торгуют активно, совершают большое число сделок, много рискуют, не готовы тратить много времени на обучение и подготовку и оплачивать услуги профессиональных консультантов»,— добавляет руководитель проектов ИК «Велес Капитал» Валентина Савенкова.
Семь нянек
Основным борцом с недобросовестными практиками на российском рынке выступает ЦБ, который обязан проводить проверки. По итогам расследования регулятор может направить в адрес профучастника рынка, клиенты которого совершили правонарушение, предписания о приостановлении операций. В случае рецидивов в течение года требований закона «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком…» ЦБ имеет право приостановить или аннулировать лицензию, а иногда и направить информацию в Следственный комитет.
Однако пока практика расследований регулятора не слишком широка, в год выявляется до полутора десятков инцидентов. Схемы pump & dump ЦБ знакомы, регулятор выявлял их, например, в сентябре 2021 года (в том числе в отношении акций Калужской сбытовой компании) и в ноябре 2022 года (с бумагами «Саратовэнерго»).
Директор департамента противодействия недобросовестным практикам Банка России Валерий Лях 16 февраля на форуме по кибербезопасности в Екатеринбурге отмечал, что повышенная волатильность некоторых низколиквидных акций (третьего и иногда второго эшелонов) связана с «эмоциональным инвестированием физических лиц на тонком рынке». Однако регулятор все равно исследует эти случаи на предмет признаков манипулирования рынком либо инсайдерской торговли.
Наряду с Банком России работу с недобросовестными практиками обязаны вести биржи и сами профучастники рынка, которые в режиме реального времени осуществляют мониторинг сделок на предмет их нестандартности. На Московской бирже заявили, что проводят анализ нестандартных сделок и ежедневно уведомляют ЦБ обо всех таких операциях по всем ценным бумагам, вне зависимости от их ликвидности и капитализации. «Но квалификация тех или иных событий — зона ответственности регулятора»,— подчеркнули на бирже.
Для снижения аномальных движений в ценных бумагах с 2019 года у Московской биржи действует специальный механизм противодействия: «При существенном отклонении цен акций в отсутствие каких-либо значимых корпоративных событий и новостей биржа может временно ограничить максимальное дневное отклонение цены такой бумаги до стабилизации ситуации». В частности, данную меру площадка применила 9 февраля в отношении акций «Красного Октября», «Белона», «Мостотреста», Челябинского кузнечно-прессового завода, снизив верхний порог максимального значения отклонения цены с 40–100% до 10%. Это вызвало падение акций перечисленных компаний.
Выявлять подозрительные сделки клиентов обязан и брокер. «В соответствии с договором брокерского обслуживания при возникновении подозрений о наличии признаков неправомерного использования инсайдерской информации или манипулирования рынком банк вправе устанавливать ограничения на принятие заявок»,— пояснили в Сбербанке. При выявлении признаков манипулирования рынком или использования инсайдерской информации брокер может проинформировать клиента о недопущении таких операций и сообщить о них в ЦБ.
Как ЦБ борется с манипулированием
История вопроса
За 13 лет борьбы с манипулированием рынком ценных бумаг Банк России выявил более 130 случаев таких операций, за последние пять лет — до 13–14 в год. Речь идет об инцидентах, дошедших до стадии направления предписаний и информирования правоохранительных органов.
Согласно статистике, размещенной на сайте ЦБ, случаи охватывают весь спектр направлений финансового рынка — операции с акциями, облигациями, паями инвестиционных фондов, а также сделки с валютой и срочными инструментами. В манипуляции используются ценные бумаги как крупных компаний (например, «РусГидро», «Распадская» и т. д.), так и менее ликвидных («Саратовэнерго», «Пермэнергосбыт» и т. п.). Иногда в неправомерных действиях участвуют целые группы — от двух до нескольких десятков человек (либо используются их счета).
Сроки выявления таких случаев довольно длительные, расследование инцидентов редко занимает меньше года. Однако постепенно они сокращаются. В частности, на случаи, выявленные в прошлом году, регулятор, как правило, тратил год-полтора. В предыдущие четыре года процесс занимал более длительное время: нередко раскрытие случаев занимало три-пять лет.
С начала 2023 года был выявлен пока лишь один случай манипулирования. Два физических лица совершали операции с фьючерсными контрактами по предварительному соглашению с октября 2021 года по июль 2022 года.
Дитя без глаза
Текущая ситуация свидетельствует о том, что принимаемых мер недостаточно для предотвращения недобросовестных практик, признают участники рынка и эксперты. По мнению портфельного менеджера крупной УК, самым продуктивным решением было бы запретить неквалифицированным инвесторам торговать низколиквидными бумагами, так как «текущее тестирование инвесторов не справляется с возложенными на него задачами». «В формате теста невозможно предусмотреть проверку знания нюансов, которые имеют значение при работе со сложными биржевыми инструментами»,— соглашается Валентина Савенкова.
Вместе с тем запретительные меры негативно скажутся на ликвидности и без того низколиквидных бумаг, что не будет способствовать выходу небольших эмитентов на биржу. Каждый новый запрет приводит к тому, что уменьшается число инструментов, доступных для неквалифицированных инвесторов, отмечает директор департамента инвестиционного консультирования «Открытия Инвестиций» Андрей Шенк.
По мнению руководителя департамента интернет-брокера «БКС Мир инвестиций» Игоря Пимонова, более эффективным было бы информирование клиентов для осознанного принятия решений. При этом важно не только обеспечивать инвесторов аналитикой и повышать финансовую грамотность, но и «вести просветительскую работу в части источников информации, которым можно доверять».
Финансовая грамотность может вырасти и естественным образом со временем, по мере роста капитала инвестора. Валентина Савенкова отмечает, что частные инвесторы с большим капиталом даже без смены инвестиционного профиля менее склонны к риску, их отношение к вложениям становится более серьезным: «Инвестор либо учится инвестировать более профессионально, либо пользуется профессиональными консультациями».
В Сбербанке считают, что биржа может усовершенствовать механизм эффективного контроля и выявления подозрительных сделок, направленных на манипулирование, определив четкие критерии, свидетельствующие о недобросовестном характере операций, и меры воздействия ко всем участникам рынка.
Интерес к низколиквидным бумагам может снизиться и естественным образом по мере роста рынка акций и улучшения ситуации с ликвидностью — в результате притока новых средств или появления маркетмейкеров. На Московской бирже отметили, что активно взаимодействует с эмитентами для развития ликвидности бумаг, привлечения маркетмейкеров, расширения аналитического покрытия торгуемых инструментов, не входящих в основной индекс биржи. Но появление маркетмейкера в низколиквидных бумагах само по себе не решит проблему манипуляций, так как для сглаживания ему потребуется где-то брать бумаги, что проблематично в случае компаний небольшой капитализации или с маленьким free-float, уточняют участники рынка.
Помочь стабилизировать ситуацию может также возвращение институциональных инвесторов. «В целом интерес институциональных инвесторов к рынку акций, повышение ликвидности может произойти по мере некоторой стабилизации геополитической и макроэкономической ситуации, а также по мере улучшения качества раскрытия информации некоторыми компаниями»,— считает директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров. Вместе с тем приход ликвидности не гарантирует повышения эффективности рынка. Если на рынок вернется ликвидность образца конца 2021 — начала 2022 года, отмечает Валентина Савенкова, она преимущественно пойдет в «голубые фишки», а бумаги, которые были неликвидными, ими и останутся.