Купить вопреки
Новый санкционный пакет ЕС оказал незначительное влияние на «Русал»
В конце февраля Евросоюз ввел 16-й пакет санкций в отношении РФ. Документ, приуроченный к третьей годовщине начала СВО на Украине, запретил импорт первичного алюминия из России. По мнению экспертов, новый пакет ЕС оказал незначительное влияние на компанию «Русал». Для единственного в РФ производителя необработанного алюминия сейчас важнее завершить вертикальную интеграцию, продолжать развитие зеленого производства, расширять диверсификацию продукции.
Фото: Игорь Иванко, Коммерсантъ
Фото: Игорь Иванко, Коммерсантъ
Снижение котировок
Полный запрет на поставки российского первичного алюминия в страны Евросоюза вступит в силу лишь с конца 2026 года. В переходный период, с 25 февраля 2025-го по 26 февраля 2026-го, европейским импортерам разрешили завезти из РФ 275 тыс. т первичного алюминия (код 7601 ТН ВЭД «Алюминий необработанный»), что равнозначно 80% европейского импорта металла из РФ за прошлый год. До конца 2026-го также разрешено импортировать еще 50 тыс. т алюминия по контрактам, заключенным «до 25 февраля 2025 года».
Решение Еврокомиссии не удивило отечественных экспортеров алюминия. Традиционные европейские рынки сбыта они начали терять еще в декабре 2023-го, когда в рамках 12-го пакета ЕС ввел эмбарго на поставки российской алюминиевой продукции (проволока, фольга, трубы и т. д.). Примечательно, что ряд ключевых европейских импортеров, не дожидаясь утверждения новых таможенных пошлин, в одностороннем порядке самостоятельно отказались закупать продукцию российских производителей. А в мае 2023-го объявила эмбарго на российский алюминий и никель Британия, не входящая в ЕС. Ранее Лондонская биржа металлов (LME) ввела запрет на размещение на своих складах цветных металлов из РФ.
Если в допандемийном 2019 году объем поставленного в Евросоюз алюминия из РФ составил 1151 тыс. т, то в докризисном 2021-м — 771 тыс. т, а в 2024-м, по данным Евростата, он рухнул по сравнению с 2023-м на треть, до 341 тыс. т, что эквивалентно 8,8% продаж «Русала». В результате его экспортный доход от торговых операций упал с €1,25 млрд до €828 млн. Это минимум с 2009 года. Очевидно, что в течение двух ближайших лет запрет ЕС ограничит возможности «Русала» по продаже своей продукции на одном из наиболее прибыльных рынков.
Решение Брюсселя предсказуемо привело к снижению биржевых котировок «Русала». С конца февраля стоимость его акций подешевела почти на 14%, а рыночная капитализации компании сократилась на 80,5 млрд руб. Но влияние дополнительных ограничений на эти тенденции было все-таки незначительным.
На взгляд ведущего аналитика ИК «Велес Капитал» Василия Данилова, в большей степени котировки «Русала» дешевели вслед за падающими мировыми ценами на алюминий, который в середине марта колебался в диапазоне $2,6–2,7 тыс. за тонну, а к началу апреля опустился ниже $2,4 тыс. за тонну. По мнению аналитика, новые санкции Евросоюза будут иметь ограниченное влияние на «Русал». Как и на мировой рынок алюминия. Причина — значительное уменьшение российского экспорта металла ЕС в последние годы.
Как полагает Василий Данилов, на данный момент российская алюминиевая отрасль находится в непростом положении по причине низких мировых цен на алюминий. По его оценке, «Русал» при текущей стоимости металла на уровне $2370 за тонну работает на грани операционной рентабельности. Усугубляет ситуацию и потеря компанией в 2022 году доступа к двум глиноземным активам (Николаевский завод на Украине и СП Queensland Alumina в Австралии). Это ослабило вертикальную интеграцию и привело к росту себестоимости алюминия из-за необходимости закупать подорожавший глинозем у третьих сторон.
Помимо болезненного сбоя в вертикальной интеграции и потери премиального европейского рынка сбыта, «Русал» должен смириться и с невозможностью оспорить решение Брюсселя в международных судах. «У российского экспортера нет шансов обжаловать введенные ЕС ограничения по импорту российского первичного алюминия»,— отметила юрист коллегии адвокатов «Регионсервис» Екатерина Меркулова. Поскольку, по ее оценке, сегодня процедуры ВТО в разрешении санкционных споров не являются эффективными.
Аналитик Freedom Finance Global Владимир Чернов оценил текущее состояние алюминиевой отрасли РФ и компании «Русал» как сложное, но относительно стабильное. Санкции против компании, введенные в 2018 году, а затем усиленные после 2022-го, существенно изменили логистику, операционную деятельность и экспортные потоки компании.
Вызовы для «Русала»
В условиях санкций «Русал» перенаправил экспортные потоки в страны Азии, Ближнего Востока и СНГ. Наиболее привлекательно, конечно, смотрится Китай. Емкость рынка крупнейшего мирового потребителя цветных металлов позволяет практически безболезненно перенаправить логистику. Однако цены на китайском рынке зачастую ниже, чем на Западе. «Перенаправление экспорта изменило логистические маршруты, что увеличило затраты на транспортировку и складирование. Например, доставка алюминия в Китай через порты Дальнего Востока или по железной дороге обходится дороже, чем экспорт в Европу через балтийские порты, поэтому маржинальность продаж упадет»,— полагает господин Чернов.
Специалист отдела аналитических исследований «АВИ Кэпитал» Анастасия Найшева напомнила о пробках на Восточном полигоне, которые сокращают возможности нарастить поставки металла в КНР по железной дороге. По ее мнению, имеются высокие риски и на других перспективных зарубежных рынках. «Запрет на импорт российского металла в ЕС предполагает запрет не только на потребление, но и на любые операции с металлом, в том числе перевалку и транзит в европейских портах. Соответственно, усложнятся и станут дороже логистические маршруты в западном (в Латинскую Америку) и ближневосточном направлениях»,— добавила госпожа Найшева.
Кроме логистических сложностей и ценового давления, «Русал» столкнулся и с другими вызовами. Как отметил инвестиционный консультант ФГ «Финам» Сергей Давыдов, «ограниченный доступ к европейским технологиям и оборудованию может замедлить модернизацию производственных мощностей "Русала", что может сказаться на конкурентоспособности компании».
«В условиях санкций одним из главных вызовов для компании является обеспечение стабильных поставок глинозема (оксида алюминия)»,— подчеркнул господин Давыдов. Для «Русала» доступ к ключевому сырью, на которое приходится около 30–40% себестоимости алюминия, имеет стратегическое значение. До 2022 года основная часть поставок шла из Австралии и с Украины, но потом эти каналы закрылись. В последние годы компания искала варианты по закупке этого сырья. В частности, в 2023 году заключено соглашение с китайской металлургической компанией Hebei Wenfeng New Materials. В марте этого года удалось заключить аналогичную сделку с индийскими компаниями Pioneer и KCap о покупке до 50% глиноземного предприятия Pioneer Aluminium Industries Limited мощностью 1,5 млн т в год. По сути, «Русал» сумел снизить риски от поставок сырья и обеспечил себя необходимыми запасами на ближайшее время.
Для «Русала» также остаются актуальными вопрос оплаты экспортных поставок и минимизация зависимости от американского доллара в расчетах. Неслучайно компания активно переходит на расчеты в национальных валютах, чтобы сократить риски блокировки финансовых трансакций.
Недавно возникла волна новых рисков. «В последнее время под воздействием торговых пошлин США мировые цены на алюминий активно снижаются»,— отметил эксперт «БКС Мир инвестиций» Олег Решетников. По его мнению, потенциально это может привести к замедлению мировой экономики, что негативно отразится на потреблении металла. Кроме этого, по мнению аналитика, вряд ли порадует акционеров «Русала» и укрепление рубля, наблюдающееся последние месяцы. «В последние недели российский рынок активно закладывал в цены затягивание переговорного процесса по украинскому конфликту, на который участники биржевого процесса возлагали большие надежды. Ситуация осложняется и жесткой позицией ЦБ в отношении снижения ключевой ставки. Пока отчетливых сигналов к этому не поступало, хотя охлаждение экономики в 2025 году уже прогнозируется»,— заметил эксперт.
Векторы развития
Аналитик «Цифра брокер» Иван Ефанов, опираясь на операционные и финансовые результаты «Русала» за 2024 год, отметил значительные улучшения относительно прошлых лет. По его оценке, компания во многом адаптировалась к внешним вызовам. Так, производство алюминия в 2024-м составило почти 4 млн т, что является лучшим результатом за десять лет. «При этом все еще «хромает» маржинальность, находясь на уровнях 11% против 25% в 2021 году. Однако сделки по покупке глиноземных активов в Индии и Китае, а также запланированное строительство глиноземного завода в Ленинградской области способны улучшить рентабельность компании»,— подчеркнул аналитик.
По мнению Сергея Давыдова, для долгосрочного успеха компании необходимо продолжать фокусироваться на развитии зеленого производства, диверсификации продукции и укреплении позиций на новых рынках. «Эти шаги помогут компании сохранить конкурентоспособность в условиях глобальных изменений»,— уверен инвестиционный консультант ФГ «Финам».
«Еще одним ключевым направлением для адаптации "Русала" остается поиск новых сырьевых баз после конфискации завода по производству глинозема в Николаеве. Например, в Сьерра-Леоне»,— добавил Владимир Чернов. Геополитическая напряженность, новые пошлины США и санкции продолжат оказывать давление на компанию, но перспективы роста спроса в Азии и развивающихся странах остаются позитивными. По мнению эксперта, в первом полугодии 2025-го спрос на алюминий вырастет на 1–2%, при этом ключевыми драйверами останутся страны Юго-Восточной Азии. Большой потенциал также имеет Турция, являющаяся важным логистическим узлом между Европой и Азией. Турция может стать удобным перевалочным пунктом для перепродажи продукции «Русала».
Достойной реакцией на решение ЕС со стороны «Русала» могло бы стать наращивание объемов экспорта готовой продукции с более высокой добавленной стоимостью: алюминиевой проволоки, фольги, труб и профилей, пользующихся стабильным спросом в строительстве, автомобилестроении и электронике, а также сплавов и полуфабрикатов, которые представляют интерес для авиационной и космической промышленности. Не секрет, что готовая продукция менее подвержена ценовым колебаниям, чем первичный алюминий, имеет более высокую стоимость и менее чувствительна к санкционным ограничениям, так как часто используется в специализированных отраслях.
По мнению господина Данилова, «Русал» может стать бенефициаром оттепели в отношениях между Россией и США. Недавно Владимир Путин предложил США совместный проект по строительству ГЭС и алюминиевого завода стоимостью $15 млрд. Также президент РФ отметил, что Россия могла бы поставлять в США 2 млн т алюминия в год.
По прогнозу ведущего аналитика ИК «Велес Капитал», в 2025 году «Русал» сможет производить до 7,9 млн т глинозема, в то время как с учетом анонсированного в ноябре 2024-го сокращения производства алюминия на 250 тыс. т потребности компании в глиноземе составят около 7,8 млн т. Таким образом, «Русал» во многом решил проблему с подорожавшим глиноземом. Напомним, что его стоимость во втором полугодии 2024-го взлетела на 80,3% год к году при сохранении мировых цен на алюминий на довольно низком уровне, что оказывало давление на рентабельность компании.
«Возможное снижение выручки может ограничить возможности компании инвестировать в модернизацию и развитие новых производственных линий. Однако надо помнить, что "Русал" — это все-таки глобальный игрок, который всегда сможет адаптироваться за счет диверсификации экспорта и развития внутреннего рынка»,— заключил Владимир Чернов.