Как уживаются ЗПИФы и офшоры на рынке недвижимости

Иностранные институциональные инвесторы предпочитают работать на российском рынке недвижимости через офшоры. Так и дешевле, и надежнее, и привычнее, то есть в целом комфортнее. Однако в последнее время в сделках с участием российских инвесторов им приходится иметь дело с закрытыми паевыми фондами, которые со временем могут заменить офшорные структуры.

Вход через офшор

Иностранные инвесторы весьма слабо представлены в сегменте закрытых паевых фондов недвижимости. По оценке “Ъ”, на конец 2012 года из 150 фондов, раскрывших информацию о количестве своих пайщиках, лишь в пятой части из них (около 30 ПИФов) присутствовали инвесторы-нерезиденты, как физические, так и юридические лица. Причем только в половине таких фондов присутствие зарубежных инвесторов было исключительным либо подавляющим. В ряде случаев за прошедшие полтора года количество иностранных инвесторов сократилось. При этом, по опросу представителей управляющих компаний, этими пайщиками были либо небольшие портфельные инвесторы, либо конечными бенефициарами выступали российские инвесторы. Вместе с тем, как отмечает руководитель дирекции по работе с финансовыми институтами «Альфа-Капитала» Николай Антипов, российский рынок зарубежным институциональным инвесторам «крайне интересен», поскольку качественные по месторасположению объекты офисной и торговой недвижимости, заполненные арендаторами из числа глобальных мировых брендов и федеральных сетевых компаний, приносят стабильный денежный поток от аренды со ставкой капитализации гораздо выше, чем такие же объекты на территории Европы или Америки.

Но пока на российском рынке недвижимости зарубежные институциональные инвесторы предпочитают работать сами, отмечает управляющий директор инвестиционной группы «Тринфико» Виталий Баланович. По его словам, основные причины такого подхода — то, что «они лучше разбираются в недвижимости (у них более богатый опыт) и у них более чем достаточно средств для проведения сделок». Так, в 2012 году американский Morgan Stanley Real Estate Fund VII приобрел торговый комплекс «Галерея» в Санкт-Петербурге за $1,1 млрд. В следующем году фонд Morgan Stanley Real Estate Investing (MSREI) приобрел торгово-развлекательный комплекс «Метрополис» за $1,2 млрд. В последствии часть этого комплекса выкупил американский Hines CalPERS Russia Long Term Hold Fund, стратегия которого заключается в приобретении в России объектов логистики и розничной торговли класса А. Одно из офисных зданий комплекса «Метрополис» выкупил фонд Heitman European Property Partners IV. Активным игроком российского рынка недвижимости являются фонды UFG Real Estate, которые проинвестировали $530 млн. Недвижимостью различного назначения в России на сумму несколько миллионов долларов владеет Eastern Property Holdings швейцарской группы Volartis. Впрочем, ряд проектов по инвестированию средств зарубежных институциональных инвесторов были прекращены раньше времени. Так, в 2013 году был расформирован фонд Barwa Gazprombank Russia Real Estate Fund ($150 млн) — совместное предприятие Газпромбанка и катарской Barwa Real Estate Сompany,— так как не нашлось подходящих объектов для инвестирования. Лишь одну сделку удалось закрыть фонду VTBC-DB Real Estate Partners, совместному проекту Deutsche Bank (который впоследствии заменила британская Ashmore Investments) и «ВТБ Капитала».

При этом в сделках иностранные инвесторы предпочитают использовать офшорные структуры. Николай Антипов указывает, что 99,9% сделок производится в виде прямых покупок SPV, имеющих стопроцентный контроль над компанией—балансодержателем объекта. Гендиректор «Велес Траста» Екатерина Черных приводит три основные причины для использования подобной структуры. Во-первых, иностранные инвесторы хотят защиты прав собственности на актив в английском праве. Во-вторых, собственники хотели получать выручку без налоговых последствий. И в-третьих, работать с Кипром было гораздо проще, чем с фондами недвижимости.

Использование же инструментария закрытых ПИФов недвижимости иностранным инвесторам неинтересно. Николай Антипов объясняет это тем, что рынок M&A в торговой и офисной недвижимости работает по давно сложившимся правилам, новации в структуре сделок с включением ЗПИФН пока не отработаны. По словам председателя совета директоров «ВТБ Капитал Управление активами» Владимира Потапова, иностранных инвесторов отпугивает «сложная российская юридическая система, регулирующая отношения сторон в области закрытых фондов и часто меняющаяся система налогообложения доходов, получаемых от инвестирования через ЗПИФ».

Однако иностранные инвесторы все чаще будут сталкиваться с использованием в сделках с недвижимостью закрытых паевых фондов со стороны российских инвесторов. Как отмечает управляющий директор инвестгруппы «Тринфико» Георгий Иванов, «структурирование сделки зависит от многих факторов, в том числе от того, кто покупатель, какую часть проекта приобретает». Поэтому могут использоваться либо структуры закрытых паевых фондов ЗПИФ, либо компании в составе таких фондов. В капиталоемких сделках с недвижимостью ЗПИФ может служить пулом для нескольких инвесторов. По словам Георгия Иванова, в таких сделках требуется показать их институциональность, то есть показать, что «с нашей стороны действует крупный институциональный инвестор». Такое требование вытягивает эти сделки на определенные, более высокие стандарты. Так, в июне 2014 года (см. “Ъ” от 16 июня) было объявлено о совместном проекте по строительству в подмосковных Мытищах торгового центра «Променад». Затраты оцениваются в 4 млрд руб. Зарубежным инвестором проекта выступает финская SRV Group совместно с финским инвестиционным фондом недвижимости Vicus. С российской стороны в проекте участвует НПФ «Благосостояние», средствами которого управляет инвестгруппа «Тринфико». Средства пенсионного фонда будут инвестироваться в проект через ЗПИФ недвижимости.

Выход через ЗПИФ

В целом 2014 год не способствовал расширению присутствия иностранных инвесторов на российском рынке. Обострение политического противостояния на Украине, присоединение Крыма к России, введение секторальных экономических санкций со стороны западных стран, замедление экономического роста в стране — все эти факторы вели к ухудшению инвестиционного климата. Как отмечает Екатерина Черных, сегодня говорить об инвестициях западных инвесторов как в российские ценные бумаги, так и в недвижимость (напрямую или через ЗПИФ) не совсем актуально — интереса нет из-за неопределенности по всему кругу вопросов, начиная от экономической ситуации и заканчивая внешнеполитической нестабильностью.

В результате интерес иностранных компаний к российскому рынку сокращается. По словам Георгия Иванова, «это определяется банальными требованиями риск-менеджмента». В случае снижения кредитных рейтингов страны или ухудшения их прогноза долю инвестиций требуется снижать. «Эти требования справедливы как для публичных компаний, от которых такого поведения требуют акционеры, так и для частных компаний, следующих в общей тенденции»,— поясняет эксперт. Кроме того, есть еще один важный аспект, который заморозил сделки с недвижимостью. По словам Екатерины Черных, это «высокая цена денег при неготовности бизнеса продавать активы с большим дисконтом», особенно в условиях, когда рентный доход сокращается и девальвируется в долларах США.

По оценке Георгия Иванова, стоимость проектов, из которых готовы выйти иностранные инвесторы, составляет несколько миллиардов долларов. Вместе с тем западные компании при сокращении участия в российском бизнесе стараются одновременно сохранить контроль над проектом. При этом они могут снизить долю ниже 50% непосредственно в капитале российской компании, владеющей объектом недвижимости. Однако, как поясняет Георгий Иванов, являясь управляющей компанией объекта или компанией, предоставляющей другие услуги, в том числе по обеспечению его функционирования, иностранные инвесторы могут сохранить контроль и управляемость бизнеса, что особенно важно для офисной недвижимости высокого класса.

При этом зарубежные инвесторы не собираются выходить из проектов полностью, а стараются сохранить свое присутствие, чтобы впоследствии вернутся в них. И в этом случае вполне реально подключение к проекту российского институционального инвестора, в том числе через закрытый паевой фонд. Как считает Виталий Баланович, с российской стороны требуется соинвестор с российским функционалом, который имеет соответствующую квалификацию, в том числе по вопросам, как сформировать рентный поток, как управлять объектами недвижимости. «Таким образом, особенно в свете последних законодательных инициатив (о контролируемых обществах и деофшоризации) мы полагаем, что сможем увидеть сделки, структурированные с использованием ЗПИФН, хотя этот процесс будет носить не взрывной характер»,— резюмировал Николай Антипов.

Дмитрий Ладыгин